文|侃見財經
如果要說最近幾年哪家酒企發展的勢頭最好，相信山西汾酒一定“榜上有名”。
回溯過去幾年的業績變化，在2016年時山西汾酒的營收不過44.05億，凈利潤也只有6.051億；然而到了2022年，山西汾酒的營收已經飆升至262.1億，凈利潤也增長到了80.96億，6年時間營收和凈利潤分別翻了6倍和13倍。
不過，為了實現業績的快速增長，山西汾酒付出了不少的“代價”。根據侃見財經梳理發現，近幾年山西汾酒為了業績增長不惜激進擴張，在擴建經銷商渠道、擴大白酒產能、推出新產品等方面頗為激進，然而隨著近兩年白酒行業逐步邁入下行周期，山西汾酒渠道錯亂、產能過剩、產品混亂等之前被業績所掩蓋的問題，如今也是越發明顯。
近日，山西汾酒連續下挫，在5.23、5.24日更是突然“閃崩”。股價的突然大跌，讓大家看到了山西汾酒背后暗藏的風險，面對整個白酒行業進入下行周期，已經飛速發展了6年的山西汾酒會否就此被按下“暫停鍵”？而面對逐步顯現的擴張后遺癥，山西汾酒又該如何去應對和解決？
“汾老大”還能突圍嗎？
當下的白酒市場，“茅五瀘”已經站穩了行業前三的位置，山西汾酒還在為擠入前三而苦苦掙扎。
然而在幾十年前的計劃經濟時期，山西汾酒卻是整個白酒行業中獨一檔的存在，名氣遠勝現在的“茅五瀘”。
根據資料顯示，汾酒在建國前已是幾大名酒之一，建國后更是在全國酒評會中連續五屆入選為名酒。從本質來講，汾酒屬于“清香型”白酒，相比于“醬香型”和“濃香型”所需發酵的時間更短、產能也更高，在那個物資相對匱乏的時期，汾酒憑借著強大的產能穩坐國內白酒行業老大的位置，甚至被大家冠以“汾老大”之稱。
然而，接連發生的兩件大事，將山西汾酒快速拖下了神壇。第一件大事是1988年放開商品價格管制，當時國務院宣布放開部分名煙名酒價格，幾大酒廠選擇了不同的方向——產能較低的“茅五瀘”選擇漲價，往高端方向走；而產能較高的山西汾酒則選擇調低價格，通過降價搶占市場，并提出了“名酒變民酒”的發展策略。
從現在回頭看，“名酒變民酒”策略無疑是山西汾酒自成立以來最大的敗筆之一。在調低價格之后，山西汾酒的銷量并未如預期那樣快速增長，價格的下跌反而導致品牌形象下滑，再加上第二件大事的發生——1998年山西朔州爆出假酒案，山西汾酒的產品形象再度受到嚴重打擊，經營狀況也快速惡化，凈利潤到1998年僅有500萬出頭了。
受挫之后，山西汾酒開始調整策略，成功在2003—2012年的行業“黃金十年”中實現了快速增長，營收從最低的6億出頭增長到了64.79億。然而，從整個行業的角度來看，山西汾酒卻距離“茅五瀘”這些一些品牌越來越遠，以瀘州老窖為例，2012年瀘州老窖的營收115.6億，是同期山西汾酒的1.78倍，更別說跟貴州茅臺和五糧液相比了。
作為老牌名酒，山西汾酒曾經的品牌號召力足以比肩貴州茅臺，歷史底蘊更是遠勝貴州茅臺和五糧液，然而就是因為選擇了錯誤的發展策略，讓山西汾酒優勢盡失，并迅速跌下了神壇。從現在來看，計劃經濟時期實力強勁的山西汾酒猶如“南柯一夢”，在夢醒之后，山西汾酒為了能夠回到曾經的位置而拼命奔跑。
開啟“狂飆”模式
當過“一哥”的人就不會甘心于只做“小弟”，這一點在山西汾酒的身上展現得尤為明顯。
2017年，山西汾酒開啟混改，將11.45%的股份轉讓給華潤集團旗下的華創鑫睿，成功引入華潤作為戰略投資者；也是在同一年，被大家視為“救火隊長”的李秋喜再度出山，并與山西省國資委簽訂省內國企改革首份“軍令狀”，具體內容為山西汾酒后三年定下了25%、25%、25%的利潤增長目標為，并許諾將在三年內完成汾酒集團整體上市。
為了達成“軍令狀”，山西汾酒開啟了狂飆模式，而“狂飆”的第一步是大舉引入經銷商。
據媒體介紹，2017年山西汾酒開啟了“渡江作戰”模式，走出山西，一路南下，“過長江、破華東、占上海”，將江蘇、浙江、上海等5省35城劃為南方核心市場，并搭建起“31個省區+10個直屬管理區”的營銷組織架構，截至2022年末，山西汾酒的經銷商數量合計高達3637個，而在2017年時山西汾酒的經銷商數量不過1268個。
但是，山西汾酒大舉擴建經銷商渠道背后也付出了一定的代價。為了能夠加速引入更多的經銷商，山西汾酒給予了商票承兌的“賒銷”寬松政策，但在一般情況下，酒企普遍都是采取預收款制度，而這種模式導致了山西汾酒近幾年商票規模不斷走高，商票占營收比例也是超過了20%，這導致其存在一定的回款風險。
除了大舉引入經銷商之外，瘋狂擴建產能則是山西汾酒“狂飆”的第二步。根據數據顯示，近幾年山西汾酒接連拋出了好幾份產能擴建的計劃，其中在去年3月更是發布公告稱，將投資91.02億元建設實施汾酒2030技改原酒產儲能擴建項目，項目建成后，公司預計將新增年產原酒5.1萬噸，新增原酒儲能13.44萬噸。
不可否認，擴建產能確實是提高營收的必經之路，但除了山西汾酒之外，最近幾年多家酒企都在積極擴產，茅臺、五糧液、瀘州老窖、水井坊、今世緣等多家酒企都在近兩年發布了擴產計劃。而隨著行業增長放緩、整個行業逐步邁入下行周期，瘋狂擴建產能的操作其實給山西汾酒的未來帶來了巨大的不確定性。
當然，在開啟狂飆模式之后，山西汾酒確實取得了很不錯的成績。根據財報顯示，2022年山西汾酒實現營收為262.1億，實現凈利潤為80.96億，而在2017年是山西汾酒的營收和凈利潤分別為63.61億和9.524億，5年時間山西汾酒的營收和凈利潤分別翻了4倍和9倍；再看向股價方面，山西汾酒的股價從2017年最低的13.45元/股飆漲到了2021年最高的378.97元，股價翻了接近30倍，市值也從最低的164億飆漲到了最高4600億，躍升為行業巨頭。
擴張后遺癥開始顯現
不可否認，憑借著2017—2022年的大舉改革，山西汾酒在那幾年確實取得了十分亮眼的成績。
然而，隨著白酒行業進入下行周期，許多曾經被業績所掩蓋的問題開始暴露，山西汾酒的擴張后遺癥開始顯現。
首先是經銷商渠道的問題。上面的內容提到，山西汾酒為了達成“軍令狀”大舉引入經銷商，然而由于山西汾酒的銷售明顯不及預期，經銷商拿貨的熱情開始下降。從財報來看，2019年，山西汾酒應收款項融資余額27.85億元，而2020年增至42.8億元，2021年繼續保持44.12億元的規模，到2022年卻突然大幅下降到了10.12億元。
此外，根據媒體披露，在此前擴建經銷商渠道的時候，山西汾酒對新老經銷商執行完全不同的管理政策——省內成熟市場的老經銷商大規模收取定金，省外的新經銷商則可以采用賒銷方式來囤貨，不同的管理政策不但加大了山西汾酒管理渠道的難度，而且目前還導致渠道錯亂、經銷商存貨積壓嚴重等問題的出現。
其次是存貨高企的問題。上面的內容提到，近幾年山西汾酒在大舉擴建產能，然而由于行業進入下行周期，山西汾酒的存貨在不斷增長。根據財報顯示，2022年山西汾酒的存貨高達96.5億，而在2017年山西汾酒的存貨不過24.48億，需要注意的是，汾酒作為清香型白酒，一旦長期存放會出現酯降酸升從而影響品質，山西汾酒的存貨壓力頗大。
在渠道和存貨的雙重壓力下，山西汾酒的高端化策略也受到了一定的影響——畢竟推高價產品一定要有渠道的支持。
根據媒體報道，山西汾酒的高端產品主要包括青花30·復興版、青花40·中國龍等系列，價格普遍在千元以上。但從實際情況來看，汾酒的高端酒并未在市場上激起較大的水花，營收主力軍還是中高端的青花20、老白汾、玻汾等產品。其中，中高端的青花20一款，在青花系列的百億體量中貢獻了超60%的份額。
很顯然，曾經被掩蓋的問題已經逐步“爆發”，而在多重問題的影響下，山西汾酒的股價在近期也出現了快速回落。
截至6月5日收盤，山西汾酒股價報收212元/股，年內跌幅超過25%，市值已經蒸發超過了800億；而若和2020年的最高點378.97元/股相比，如今山西汾酒的股價已經跌去超過了40%，市值則蒸發接近2000億。
在高速發展的階段，一路狂奔的山西汾酒曾提出“2030年實現趕超茅臺”的目標；但從現在的情況來看，山西汾酒想要實現“茅臺夢”，多少有點困難。