文|子彈財經 王亞靜
編輯|蛋總
美編 | 倩倩
審核 | 頌文
圖片來源：錫華科技官網。
成立22年之后，王榮正終于要帶著自己的公司沖刺資本市場了。近日，江蘇錫華新能源科技股份有限公司IPO獲上交所受理，海通證券保薦。
在進行IPO之前，年屆六十的王榮正還對企業進行了一系列包裝升級。企查查信息顯示，2022年7月14日，無錫市錫華鑄造有限公司（以下簡稱：錫華鑄造）更名江蘇錫華新能源科技有限公司。4個月后，企業性質變更為股份公司，更名為江蘇錫華新能源科技股份有限公司（以下簡稱：錫華科技）。
一番操作之后，錫華科技的“帽子”從無錫擴大到江蘇，定位也從鑄造變更為新能源。2022年，王榮正還引入了9家外部投資者，約定2024年12月31日前登陸資本市場。
不過，褪去華麗的外衣，錫華科技沒有講述新故事。招股書顯示，錫華科技仍然主要從事大型高端裝備專用部件的研發、制造與銷售，產品結構以風電齒輪箱專用部件為主、注塑機厚大專用部件為輔。2022年度，公司風電齒輪箱專用部件在所屬細分領域全球市場占有率約為20%，處于行業領先地位。
最早進入這個業務線的是王榮正與儲芳。2001年6月，王榮正與儲芳共同出資設立錫華鑄造，分別持股50.5%、49.5%。2003年11月，儲芳將當時所持有的錫華鑄造全部股權轉讓給王榮正兄長王國正后退出。
王榮正與儲芳的關系，招股書并未披露。不過，時隔20年后，從中受益的人物關系清晰明了——王榮正與小16歲、擁有美國永久居留權的妻子陸燕云。
1、夫妻突擊分紅超3億
IPO前夕，錫華科技進行了一次現金分紅。
2022年2月25日，股東會決議，分配現金股利3.5億元（含稅），分配原則是按照股東持股比例進行分配。
這是2019年以來，企業進行的最大一筆分紅。
招股書顯示，企業2019年分紅80萬元、2020年分紅281.8萬元、2021年并未分紅。2022年的這一筆分紅一舉超越了2020年、2021年兩年歸母凈利潤之和3.42億元。
（圖 / 錫華科技招股書）
而這個“超級紅包”基本都落入了王榮正、陸燕云夫妻的口袋。
招股書顯示，新股發行前，王榮正、陸燕云夫妻二人合計持有公司91.66%股權。若以此計算，王榮正、陸燕云夫妻共分走3.2081億元現金股利。
5月31日，針對這筆分紅，錫華科技方面回復「界面新聞·子彈財經」稱，公司整體財務狀況及盈利能力良好，營運資金充足，未因大額現金分紅導致企業經營活動受到影響，現金分紅與公司的財務狀況相匹配。
不過，「界面新聞·子彈財經」發現，王榮正夫妻與企業之間的資金糾葛并不少。在2019年王榮正夫妻拆出資金尚有1033.01萬元未償還公司時，2020年新增拆出資金1542.03萬元；2021年新增拆出資金1150.40萬元。
（圖 / 錫華科技招股書）
不僅如此，王榮正還會向朋友拆出資金。截至2019年末，林興福、陸光輝、吳富忠合計拆出金額60萬元尚未償還，但在2020年，林興福仍然從錫華科技拆出20萬元資金，陸光輝、吳富忠遺留的拆出資金仍未償還。
（圖 / 錫華科技招股書）
對于王榮正夫妻如此大手筆的拆出資金，錫華科技方面回復「界面新聞·子彈財經」稱，截至2022年末，上述資金拆借余額已全部歸還，相關拆借利息已參照同期貸款利率水平計算且均已結清，不存在損害發行人及其他股東利益的情形。上述資金拆借事項未產生利潤，對發行人當期經營成果、主營業務未產生重大不利影響。
但頗為奇怪的是，在企業不斷向王榮正夫妻及朋友拆出資金的同時，還在從外界拆入資金。
2022年11月入職錫華科技擔任副總經理的翁國良，曾向錫華科技提供借款。招股書顯示，截至2020年1月1日，翁國良向公司借款本金余額為101萬元。
「界面新聞·子彈財經」注意到，翁國良與王榮正關系匪淺，二人曾是同事，均在無錫縣煤礦機械廠任職過技術員、技術科長。2004年，翁國良入職錫華科技旗下全資子公司無錫市紅旗起重設備有限公司擔任副總經理、執行董事。
直至2022年，王榮正夫妻以及其朋友才將過往遺留的拆出金額償還完畢，錫華科技也將翁國良拆入的借款償還完畢。
對此，協縱策略管理集團聯合創辦人黃立沖向「界面新聞·子彈財經」表示，企業不斷拆借資金，有可能會被證監會認為有意圖“粉刷”業績的嫌疑，因為不排除供貨客戶對企業有些配合。
2、“大客戶依賴”后遺癥漸顯
資金問題之外，錫華科技的另一個突出問題則是客戶集中度過高。
招股書顯示，2020年-2022年，錫華科技前五大客戶分別貢獻了98.07%、99.03%、99.17%的主營業務收入。其中，行業巨頭南高齒集團、弗蘭德集團穩居前兩大客戶位置，連續3年保持超70%的貢獻率。
（圖 / 錫華科技招股書）
在中國企業資本聯盟副理事長柏文喜看來，IPO公司前五大客戶的集中度超過90%，會帶來市場過于集中的風險，也會引發審核機構的關注，可能會要求公司對于市場集中度過高的風險，進一步補充提交材料說明對策、安排以及未來計劃。
“如果客戶依賴太重，風險相對就會比較高，這是資本市場不喜歡的?！秉S立沖強調，尤其風電行業，基本主要靠出口，國內市場消耗不太多。而當前市場環境復雜，國與國之間博弈加劇，也不排除風電會成為加關稅的領域，如果加關稅，頭部的兩家企業會首當其沖，這會直接影響上游企業的業績。
對于客戶相對集中的局面，錫華科技在招股書中回應稱，這與風電齒輪箱行業競爭格局較為集中的發展現狀相一致。
不過，「界面新聞·子彈財經」發現，錫華科技招股書給出的日月股份、宏德股份同行業可比上市公司并不存在如此明顯的大客戶依賴問題。
據2022年財報顯示，日月股份前五名客戶銷售額占年度銷售總額53.25%；宏德股份前五名客戶銷售金額占年度銷售總額的40.09%。
對于客戶集中度過高的問題，錫華科技方面回復稱，公司將加強市場開拓力度，利用上市后品牌影響力的擴大，提高產品在風電齒輪箱及注塑機行業的影響力，進一步提升產能，積極拓展國內外市場及相關產品領域；還將加強對市場變化的監測和分析，積極開拓行業內新客戶。
錫華科技已經意識到客戶集中度過高這一風險。其在招股書中也坦承，未來，若因產品和服務質量不符合主要客戶的要求導致雙方合作關系發生重大不利變化，或主要客戶市場占有率下降導致其采購量減少等情形發生，公司在短期內無法開拓新客戶，將對公司的經營業績造成不利影響。
實際上，這種不利影響已經逐漸顯現，直接表現是大客戶應收賬款走高。
招股書顯示，2020年-2022年，銷售端前五大客戶應收賬款占總應收賬款比例分別為96.14%、99.10%、96.30%（備注：銷售端前四大客戶數據總和，第五大客戶數據未披露），企業每年為此計提千萬左右的壞賬準備。
除此之外，受大客戶需求變化影響，錫華科技的毛利率逐漸走低。招股書顯示，2020-2022年，錫華科技主營業務毛利率分別為36.93%、35.84%和 29.18%。
錫華科技解釋，2022年度較2021年度，客戶對風電齒輪箱專用部件的材料材質、工藝技術水平的要求不斷提高，導致材料成本上升。而2022年度，公司主要原輔材料市場價格整體呈平穩后下降的趨勢，受與客戶關于原材料調價機制的影響，公司下調部分風電齒輪箱專用部件的銷售價格。
另一方面，由于公司主要原材料采購時點與生產領用材料時點存在一定的滯后性，導致原輔材料成本整體呈略上升趨勢。在原材料上升與售價下滑兩邊夾擊之下，企業的毛利率不可避免走向下滑。
在提示風險時，錫華科技提及，若產品未來下游行業的景氣度下降，導致市場競爭格局和供求關系發生重大變化，產品毛利率將受到影響。
同時，若未來原材料市場價格出現較大波動，錫華科技不能持續保持較好的成本控制與產品議價能力、及時調整產品定價，進而導致產品價格和毛利率下降的可能。
3、攜帶對賭闖A存疑
即便已經意識到，能否生產出高附加值的產品對企業至關重要，但錫華科技在研發上的投入仍然不高。
招股書顯示，2020-2022年，錫華科技的研發費用2165.67萬元、2744.50萬元、3549.72萬元；研發費用率（研發費用占營業收入比例）分別為3.06%、3.13%、3.77%。
這均低于同行業可比上市公司日月股份、宏德股份。
同期，日月股份的研發費用1.997億元、1.84億元、2.22億元；研發費用率3.91%、3.91%、4.55%。宏德股份的研發費用3548.30萬元、3978.51萬元、4069.19萬元；研發費用率分別為5.28%、5.26%、5.03%。
（圖 / 錫華科技招股書）
錫華科技解釋，公司研發費用率低于同行業可比公司平均水平，主要系公司研發項目以新產品研發為主，新產品研發過程中用于小批量樣件制造所投入的生鐵、廢鋼等原材料較少，導致研發費用中材料費金額較小所致。
「界面新聞·子彈財經」注意到，2020年-2022年的3年時間內，錫華科技研發費用的一半均用來支付職工薪酬，僅有不到30%的資金用于材料。
而同期，日月股份保持60%以上的研發費用用于材料、宏德股份則保持在45%以上。
（圖 / 錫華科技招股書）
不過，從本次募資的用途來看，錫華科技也并未將研發放到首要地位。
按照規劃，錫華科技本次IPO將募資20.48億元。其中，14.48億元用于擴大產能、5.5億元用于補充流動資金，僅有4943.76萬元用于研發中心建設項目，占比總募資金額約2%。
（圖 / 錫華科技招股書）
對于研發方面的情況，錫華科技方面回復「界面新聞·子彈財經」稱，公司高度重視產品開發與技術創新。未來，公司將加強研發團隊建設，在自主研發和產學研合作兩方面同時加大投入。
不過，市場留給錫華科技解決這些難題的時間并不多，因為上市之路已經在倒計時。
2022年8月，錫華科技引入外部投資者金浦智能、鼎祺融匯、太湖灣基金、無錫聯德、海南允杰、王愛華、王建平、泰伯一期和無錫點石增資，每股定價22.22元。
若因任何原因，公司沒有在約定時間2024年12月31日之內完成上市，投資者有權要求實際控制人王榮正夫妻回購其持有的公司股權。
但資本市場也有自己的選擇。近日，川財證券首席經濟學家陳靂在中關村論壇系列活動2023“專精特新”企業與資本市場對接交流會上表示，“近幾年有許多非常好的企業上市，相信未來有更多優秀企業能夠上市融資。對于資本市場來講，最核心的點還是要看企業成色，資本市場真正扶持的是本土有機會成長為獨角獸的企業?！?/p>
作為江蘇省專精特新企業的一員，錫華科技能否如期上市，「界面新聞·子彈財經」將持續關注。