文丨中信證券

硅谷銀行已停業，美聯儲已在周一亞洲市場開市前決定保護硅谷銀行所有儲戶的存款，并推出銀行定期融資計劃（BTFP）。中信證券認為，美國監管機構的果斷反應是避免流動性危機蔓延的關鍵，可以避免儲戶與市場恐慌情緒的蔓延。BTFP消除銀行在未來面臨流動性困境時進行類似于硅谷銀行資產拋售操作的必要性，既可避免銀行將資產浮虧轉為實虧，又可防止“拋售—損失”螺旋的形成，進而從機制上阻斷了流動性枯竭風險在金融體系內的傳導。硅谷銀行倒閉事件的風險蔓延暫告段落，美聯儲將在3月加息25bps而非50bps, 降息仍未可期。

▍事項：

當地時間3月10日，加州監管機構關閉硅谷銀行，并指定美國聯邦存款保險公司（FDIC）進行接管。當地時間3月12日，美聯儲與美國財政部、FDIC聯合決定救市[1]，所有硅谷銀行的儲戶（無論是否已投保存款）均能從本周一開始收回所有存款，且同日被關閉的紐約州Signature Bank的所有儲戶存款也同樣獲得全額保護，并推出緊急融資工具“銀行定期融資計劃（BTFP）”。

▍美國監管機構的果斷反應是避免流動性危機蔓延的關鍵。

在硅谷銀行發生擠兌后，加州金融保護與創新部在當地時間3月10日就以流動性不足和資不抵債為依據關閉硅谷銀行、并指定FDIC為接收方，且財政耶倫也快速表示對硅谷銀行事件的關注，這避免了周末其它中小銀行發生大面積擠兌的可能性。更重要的是，美聯儲與財政部、FDIC趕在周一亞洲開市前發表了充分保護儲戶的聯合聲明，這在很大程度上可以避免儲戶與市場恐慌情緒的蔓延，打斷了流動性危機蔓延的關鍵途徑，也穩定了公眾對美國銀行系統的信心。

▍BTFP可避免銀行在缺乏流動性時折價拋售優質資產。

美聯儲在宣布救市的同時推出了BTFP工具，并稱“準備應對可能出現的任何流動性壓力（The Federal Reserve is prepared to address any liquidity pressures that may arise.）”[2]。BTFP可[3]向銀行以美國國債、機構債（agency debt）、MBS等優質資產為抵押品向銀行提供多至一年的貸款。BTFP條款中最關鍵的是，合資格機構可借入與抵押品面值估值（be valued at par）相等金額的貸款，這將消除銀行在未來面臨流動性困境時進行類似于硅谷銀行的資產拋售操作的必要性，既可避免銀行將資產的未實現虧損（unrealized losses）轉為已實現虧損（realized losses），又可防止“拋售—損失”螺旋的形成，進而從機制上阻斷了流動性枯竭風險在金融體系內的傳導。BTFP將至少存續至2024年3月11日。

▍硅谷銀行倒閉事件的風險蔓延暫告段落，降息仍未可期。

美聯儲的快速救市行動是為家庭與企業部門儲戶等“無辜者”提供的定向保護，硅谷銀行的股東和特定債權人不受保護。這意味著，美聯儲是出于避免局部流動性風險演變為系統性金融風險的必要而行動，而并未準備放寬美元體系的整體流動性。所以，我們仍然預計美聯儲在今年全年都不會降息（請見《2023年1月美國非農數據點評—就業市場生機勃勃，聯儲降息山長水遠》20230204）。在加息路徑上，我們認為硅谷銀行倒閉事件可能使美聯儲重視快速大幅加息對金融系統穩定性的影響，結合2月非農數據看，雖然非農新增就業超預期，但是失業率已上升、薪資增速邊際降溫（請見《2023年2月美國非農數據點評—就業數據喜憂參半，極致鷹派預期暫緩》20230311），且我們預計2月CPI環比將上升0.35%、核心CPI環比將上升0.30%，美聯儲沒有加快加息步伐的必要；因此，我們預計美聯儲將在3月加息25bps而非50bps。

▍風險因素：

其余中小銀行的流動性風險超預期；美元金融體系的脆弱性超預期；美國CPI增速超預期。