記者 王玉

中國人民銀行周五發布的2022年第四季度貨幣政策執行報告總體體現了中央經濟工作會議對貨幣政策的要求，但也釋放了一些新的信號。比如，央行對通脹的擔憂有所緩解，結構性貨幣政策工具新增“推動消費有力復蘇，增強經濟增長潛能”的提法，在談到支持房地產行業時刪除了“用足用好政策工具箱”的說法。

分析人士指出，央行對通脹的態度從“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”轉變為“密切關注通脹走勢變化”，說明短期貨幣政策的“錨”依然是實體經濟，通脹暫不會對貨幣政策形成掣肘。

多數分析師表示，從央行的最新表述來看，結合當前經濟復蘇形勢，降息降準的可能性進一步下降。央行將淡化總量工具，更加注重結構性貨幣政策工具的使用，精準滴灌至中小微企業和居民部門，穩步推進經濟復蘇。

此外，央行在報告中多次提到消費，如“消費復蘇存在不確定性”、“推動消費有力復蘇”等等，這說明今年促消費政策有較大的空間。而在談到支持房地產行業時，報告刪除了“用足用好（房地產）政策工具箱”的說法，則暗示短期內可能不會再有新的寬松政策出臺。

以下是部分機構對2022年第四季度貨幣政策執行報告的解讀

廣發證券：通脹暫時不會對貨幣政策形成強約束

雖然央行指出，經濟回升與海外大宗商品價格可能帶來“通脹反彈壓力”，但整體表述較上季度更為溫和。上季度強調“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”，此次則強調“有效需求不足仍是主要矛盾，短期看通脹壓力總體可控”，“中長期看，物價水平具備保持基本穩定的有利條件”。這意味著短期貨幣政策的錨仍然是實體經濟，通脹暫時不會對貨幣政策形成強約束。

貨幣政策基調沒有變化，不過一個細微的變化是央行重提“引導市場利率圍繞政策利率波動”。我們認為，這一變化是順應年初以來流動性邊際收斂，銀行間存款類金融機構7天期質押式回購（DR007）中樞重新回歸7天期逆回購利率附近的現實，同時也表明在DR007回歸至政策利率附近后，其中樞會趨穩，流動性不會繼續收緊。

華創證券：結構性貨幣政策工具仍是重中之重

當下的貨幣政策在從“量”向“質”轉變。在報告的專欄2，央行明確談及了“人民銀行創新和運用結構性貨幣政策工具，為高質量發展增強‘進’的動力”。具體方向來看，央行通過結構性貨幣政策工具，“促進金融資源向小微企業、綠色發展、科技創新等重點領域傾斜，推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長，為實現宏觀經濟穩定和高質量發展注入新動力”。簡單而言，當下的貨幣政策，資金去哪比資金多少可能更為重要。

展望未來，結構性貨幣政策工具仍是重中之重。短期內隨著人事落定之后，央行仍有降息降準的可能，但是貨幣政策的重心預計仍是以各類結構性貨幣政策為主。首先，前期的各類貨幣政策工具有望進一步發力；其次，像普惠小微貸款減息支持工具、收費公路貸款支持工具、民企債券融資支持工具和保交樓貸款支持計劃等結構性政策工具將發揮更大的作用；第三，政策性開發金融工具在2023年或上升至萬億級別，進一步支持基礎設施建設撬動有效投資。

招商證券：降準降息概率邊際降低

面對“乍暖還寒”的復蘇形勢與信貸亂象苗頭的產生，央行在重申提振信心、擴內需的同時，著重強調“穩固金融對實體經濟的可持續支持力度”，新增“引導市場利率圍繞政策利率波動”與“企業融資成本和個人消費信貸成本穩中有降”等表述，這些信號預示總量政策短期將突出“穩”字，擇機而動，降準降息概率邊際降低。

結構性政策工具透露發力傾向。央行強調，通過創新和運用結構性政策工具，為高質量發展增強“進”的動力。從邊際調整來看，淡化碳減排支持工具，突出科技創新再貸款和設備更新改造專項再貸款兩項工具，突出收費公路貸款支持工具與保交樓貸款支持計劃兩項新工具的加快落地。

上海證券：降息降準的可能性進一步下降

近期信貸整體超市場預期，其中，企業中長期貸款占新增企業貸款比值達74.8%，形成對社融增長的重要正向拉動作用，但M2-社融增速差持續走闊，反映出銀行體系內仍存在資金空轉的可能。因此，央行下一步將重點關注資金向實體經濟的傳導。

此外，受國際原油價格回落等因素影響，國內石油加工、開采等行業價格下降，工業生產者出廠價格指數（PPI）仍在下行，消費者物價指數（CPI）漲幅也較為溫和，因此，今年物價對貨幣政策整體擾動有限，央行也更加注重居民端消費恢復。今年央行將淡化總量工具，降息降準的可能性進一步下降，更加注重結構性貨幣政策工具的使用，精準滴灌至中小微企業和居民部門，穩步推進經濟復蘇。

東方金誠：今年促消費政策有較大空間

本次報告指出，“預計通脹水平總體保持溫和”，“消費復蘇存在不確定性”，同時，未再強調“一段時間以來M2增速處于相對高位”，這表明央行對消費需求大幅反彈和貨幣供應量較快增長等因素推升通脹的擔心有所緩和，也意味著今年促消費政策還有較大空間。經歷上年大規模退稅、理財產品大規模贖回等特殊因素推高M2增速后，今年M2有望呈溫和回落走勢。

關于貸款投放，三季度報告要求“引導商業銀行擴大中長期貸款投放”，而本次報告要求“增強信貸總量增長的穩定性和持續性”，這一變化主要是因為近期企業中長期貸款持續大幅多增，因此，再度專門強調這一點的必要性下降。但考慮到今年經濟修復的強度和節奏，保持信貸總量同多增、適度靠前投放的基調不會發生變化。今年信貸增長將主要靠市場主體內生融資需求推動，而非通過政策引導以及降息降準的方式驅動。

中信證券：央行對房地產行業的態度邊際上有所回收

當前經濟還在疫后復蘇的脈沖當中，人員流動快速恢復；二手房銷售顯著回暖，并有望向新房銷售傳導；1月信貸同比大幅多增，且2月有望繼續實現較高的信貸投放。這一時期經濟形勢向好，但不易確定復蘇的最終高度，因此我們認為政策可能會選擇暫時觀望。待到二季度，消費復蘇、地產銷售和出口等數據基本穩定后，貨幣政策可能會相機抉擇。

地產政策的主基調沒有發生變化，與上季度一樣提到了“房住不炒”、“不把房地產作為刺激經濟的手段”，但是邊際上有所回收，刪除了“用足用好政策工具箱”，在“支持剛性和改善性住房需求”前面加上了“因城施策”。

近期部分城市二手房銷售明顯回暖，我們認為，后續新房銷售也會隨之改善，當然熱點城市可能短期不會有新的地產放松政策了。報告中新增“改善優質頭部房企資產負債狀況”，我們認為，沒有公開違約記錄的頭部民營房企融資環境將明顯好轉，但資產質量較差的民營房企現金流壓力可能仍然較大。