文|美股研究社 堅白
近年來，全球科創風口不斷變換，虛擬貨幣、元宇宙等輪番登場，不少企業匆忙上臺又很快謝幕，但在此期間，有些企業扮演淘金潮中“賣水人”的角色，卻也能夠見證歷史且屹立不倒。不過，這并不意味著其可以獨善其身，當潮水退去時，代價也會隨之而來，比如芯片巨頭英偉達。
歷經近一年，英偉達業績仍未走出虛擬貨幣退潮的陰影，礦工賣鏟釋放的廉價顯卡還有待消化。但舊潮退卻，新潮又起，ChatGPT的爆火，又帶給英偉達嶄新的“賣水良機”。那么，ChatGPT接棒礦工能驅動英偉重回巔峰嗎？
營收繼續下滑，兩大業務沒有明顯改觀
日前，英偉達發布2023財年第四季度財報（截至2023年1月29日），關鍵財務數據優于市場預期，但仍然延續二季度以來的下滑態勢。財報數據顯示，英偉達四季度實現營收60.51億元，略高于華爾街預估的60億美元，但同比下滑21%，較三季度下滑17%有所擴大；凈利下滑有所收窄，四季度錄得14.14億美元，同比下降53%，而三季度下降幅度則高達72%；調整后攤薄每股收益為0.88美元，同比同樣下滑，但好于市場預期的0.81美元。
業績繼續低迷，源于貢獻營收大頭的兩大業務仍無明顯改觀。在英偉達的業務條線中，游戲業務和數據中心業務一直貢獻營收大頭，盡管二季度以來，兩大業務條線持續低迷，但三季度及四季度，營收占比仍然均超過90%，可見英偉達對兩項業務的極度依賴。
具體而言，曾經扛起營收大旗的游戲業務，四季度僅實現營收18.3億美元，同比下降46%，而營收占比也縮水至30%。英偉達在財報中表示，下滑的原因是“向合作出售的芯片減少了，他們目前有太多的庫存”。這說明英偉達游戲顯卡業務受虛擬貨幣退潮的影響仍在持續，庫存的積壓與大量礦卡流入市場導致顯卡滯銷密切相關。
而接替游戲業務扛起大旗的數據中心業務，四季度營收規模則達到36.2億元，同比增長11%，英偉達將增長的原因歸為“美國云服務提供商購買了更多的產品”。雖然增速可觀，但相比三季度同比31%的增速，已經明顯放緩。而且，鑒于ChatGPT在去年12月份開始爆火，而四季報是截至1月底，可以說ChatGPT在爆火初期，并未對英偉達業績有所拉動。
但由于業績好于預期，疊加英偉達首席執行官黃仁勛重申ChatGPT給公司所帶來的重大利好——“生成式AI的多功能性和能力引發了全球企業開發和部署AI戰略的緊迫感”，AI正處于“拐點”，將推動各種規模的企業購買英偉達芯片來開發機器學習軟件，對此，資本市場再次做出積極反應，財報公布后，英偉達盤后大漲8.56%。
虛擬貨幣退潮，游戲業務仍受礦卡拖累
英偉達的游戲業務主要面向PC廠商，為其提供用于組裝電腦的顯卡，而高性能顯卡是游戲機必不可少的配件，這也是為什么把此類顯卡業務叫做游戲業務。英偉達以游戲業務起家，游戲業務一直是主力業務，貢獻超過50%的營收，并于截至2022年4月底的2023財年第一季度登頂，達到36.2億美元，此后調轉直下，二季度驟降至20.42億元，三季度繼續下滑至15.74億元，到第四季度則略微回升至18.3億元。
英偉達游戲業務的持續下滑，一方面與全球半導體行業迎來蕭條周期相關。2022年以來，隨著三年疫情進入尾聲，疫情效應所帶來的個人電腦需求逐漸消散，疊加后疫情時代世界經濟整體下行，個人PC市場陷入低迷。報告顯示，2022年第四季度全球個人電腦的出貨量總計6530萬臺，較2021年第四季度下降28.5%。
而作為上游元件供應商，除了英偉達，英特爾、AMD等芯片巨頭，都同樣感到陣陣寒意，營收凈利均出現大幅下滑。以英特爾為例，最新財報顯示，英特爾2022年全年營收為631億美元，同比下滑20%，凈利潤為80.41億美元，同比下滑60%。
但英偉達游戲業務的困局并不僅限于此。英偉達的顯卡除了可以用于玩高端游戲，還可以用于挖礦，在虛擬貨幣引發的挖礦熱潮中，GPU巨頭英偉達是礦工們繞不過去的企業。英偉達的高端顯卡曾經廣受挖礦界追捧，甚至一卡難求，以2020年9月上市的RTX3090顯卡為例，英特爾官方定價為11999元，但在此后的虛擬貨幣牛市狂潮中，曾一度被礦工們炒到了20000元。
而在狂潮退去時，英偉達作為挖礦潮中的“賣鏟人”，其高增長不僅戛然而止，同時也無可避免地遭到反噬。虛擬貨幣在2022年初開始退潮，從數據來看，英偉達游戲業務的衰退與之在時間上基本是同步的，其營收在截至2022年4月底的第一季度登頂，然后調轉直下。
但影響不僅是不再“賣鏟”給礦工那么簡單，以前賣出的顯卡也會被以低廉的價格釋放進市場，對英偉達的新卡銷售產生沖擊。在發布2022財年第一季度報告時，英偉達首席財務官Colette Kress曾透露，彼時用于挖礦的顯卡占據英偉達當季總體銷量的四分之一，由此可以想象，虛擬貨幣退潮后，會有多少礦卡被釋放進市場。
告別虛擬貨幣挖礦市場后，英偉達游戲業務回歸常態，需要面對的是一個全球半導體行業的寒冬，同時需要消化礦卡流入市場的沖擊，可以預見，英偉達的游戲業務后續難以重新扛起營收大旗，屬于它的時代似乎已經一去不復返。
ChatGPT接棒礦工，能驅動英偉達重回巔峰嗎？
英偉達無疑也是非常幸運的，在虛擬貨幣潮退后，很快又迎來了ChatGPT潮起。
ChatGPT自去年12月開始爆火后，國內外科技巨頭紛紛快速跟進入局，前有Google匆匆發布對標產品而慘烈翻車，后有百度宣布將于3月份推出“文心一言”，還有眾多創業團隊和風投摩拳擦掌奔走入場……
但隨著聲勢越來越大，用戶的直接使用體驗卻是ChatGPT回答問題的速度越來越慢了。原因不難理解，隨著用戶數量指數級的暴增，ChatGPT算力有限難以應對，最好的辦法就是讓用戶排隊。由此可以看到ChatGPT一個至關重要的特點，那就是其運行除了精巧的算法之外，還需要強大的硬件提供算力支持，源源不斷的硬件投入（其中最重要的無疑是芯片），意味著巨大的成本壓力，而截至目前，除了ChatGPT推出的杯水車薪的付費訂閱模式之外，其實并無其他變現途徑。
所以，可以說ChatGPT賽道的火熱，對于硬件廠商來說，又是一件很好的“賣水”生意。截至目前，基本所有芯片巨頭包括英偉達、英特爾、AMD、高通在內，在該領域均推出了芯片產品，但英偉達處于絕對領先地位，市占率高達70%，而且這是英偉達賴以起家的老本行，其技術實力也同樣遙遙領先。
這個業務板塊就是英偉達的數據中心業務，近年來，該業務條線營收占比持續增長，已經接棒游戲業務扛起營收大旗。亞馬遜AWS、微軟Azure、谷歌云、甲骨文等科技巨頭，均采用英偉達的A100、H100 GPU，而根據IDC統計數據，國內的云服務提供商和超算使用的也都是英偉達的芯片，市占率更是高達95%。英偉達在AI芯片領域的絕對統治地位，意味著在本輪ChatGPT大潮中，其作為“賣水人”，可以首先獲利。
但面對新一輪熱潮引發的巨大需求，英特爾的老對手們也不可能無所作為。可以看到，盡管目前英偉達芯片仍是各大AI公司的首選，比如在ChatGPT的訓練過程中，訓練transformer語言模型的訓練集群，使用的是大約10000個英偉達A100 GPU，但據投行KeyBanc Capital Markets的分析師預測，也有一些公司比如谷歌會選擇使用張量處理單元（簡稱tpu）來進行自己的訓練，也可能會使用替代芯片，比如AMD的MI300。
此外，在中國市場，英偉達也面臨掣肘因素。英偉達的A100、H100 GPU是目前ChatGPT使用量最大的芯片，但遭到美國政府出口禁令的，也恰恰正是這兩款芯片。為此，英偉達推出了“閹割版”的替代芯片A800 GPU等，但性能方面明顯有差距。在這種形勢下，中國市場ChatGPT賽道的火熱，勢必會對英偉達數據中心業務的拉動力造成影響。
同時，正如此前的虛擬貨幣、元宇宙熱潮一樣，在風口出現前期，不可避免地會出現泡沫，各方人馬的入場很可能只是暫時的喧囂，如果說連曾經推出過AlphaGo的科技巨頭Google，在快速跟進ChatGPT時都不免翻車，那么縱觀國內外，其實真正有實力持續做好的企業少之又少。
因此，ChatGPT對于英偉達顯卡的拉動，在初期很可能像挖礦一樣，迎來一波爆發性增長，驅動英偉達重回巔峰，但煙花易冷，終究也要像虛擬貨幣退潮那樣回歸常態。