文｜紅周刊特約  李寧寧

隨著核心城市感染率逐步達到峰值，線下客流逐步恢復帶動醫美線下消費。需求端看，輕醫美項目屬于非全麻性醫美，受到的影響較手術類小；且醫美類消費前期受到疫情壓制的需求并非消失而是推遲，期待消費復蘇后迎來反彈。

12月下旬以來，在市場回暖和消費復蘇背景下，醫美板塊異動頻頻，部分龍頭股漲勢喜人。此前由于行業監管和疫情影響等因素，醫美板塊估值受到一定壓制，隨著市場對監管反應鈍化，需求將成為決定行業波動的主要因素。

我們對2023年醫美需求恢復比較樂觀，看好在再生類、膠原蛋白等賽道布局的公司，這些方向剛在國內興起，隨著上市產品逐漸豐富成熟有望深入人心。

醫美板塊政策邊際減弱，行業需求逐步恢復

醫美行業兼具醫療和消費屬性，監管政策出臺目的在于打擊“黑醫美”，維護合規市場。經過幾年規范整頓，產業由野蠻生長到規范運營，更利好規范化運營企業，行業高質量發展值得期待。目前市場對監管反應趨于鈍化，醫美行業將回歸基本面，需求重新成為決定行業波動的主要因素。

2022年12月7日，優化疫情防控的“新十條”發布，包括醫美在內的消費行業底部隨之確立。隨著各地疫情先后達峰，消費場景恢復疊加春節將至，醫美旺季來臨，行業復蘇非常明顯。此前市場還存在“陽康”后短期是否可以做醫美的擔心，建議轉陰4周內慎重實施醫美項目。不過這種擔心并沒有阻擋消費者步伐，據多地醫美機構醫生反饋，春節前醫美項目預約較滿，后續節后醫美行業恢復進度有望提速。

不管是管控還是疫情帶來的消費信心不足的問題，從上游藥品器械到下游醫美機構，整體還是受損。所以除了上游產品鋪貨、新品推廣的節奏、下游消費者到院的規律性被影響外，行業還出現了客單價走低、獲客難度增加的趨勢。但從另外一個角度看，這可能也意味著行業后續恢復潛力較大。

而我國目前醫美滲透率不足5%，對比韓國20%+的滲透率還有很大差距，醫美線下消費屬性明顯的情況下，低滲透率和高粘性使得行業保持快速增長。實際過去三年間，醫美行業展現了優于大部分消費賽道的成長性，且在2022年化妝品社零數據多月呈現負增長，滲透率還沒到天花板的多個可選消費賽道增長漸顯疲態情況下，仍然充滿活力。比如某龍頭醫美機構20/21年醫美業務分別實現29%/38%的收入增長；另一家龍頭醫美上游產品公司20/21年分別實現27%/104%的收入增長。

展望2023年，龍頭企業跟隨行業恢復，收入利潤端均會有明顯改善，尤其是前期利潤端受費用影響壓力更大的下游機構；另外，行業經過三年疫情也有明顯洗牌，期間龍頭表現出韌性，中尾部玩家去產能，后續份額集中的趨勢會繼續演繹。不過，醫美板塊整體估值并不便宜，板塊龍頭股2023年PE接近60倍。

2023年增量機會或在再生類和膠原蛋白

A股年報季即將開啟，考慮到2022年10月-11月疫情趨嚴，12月新十條后多地1-2周的停擺，多數公司四季度的表現可能會弱于三季度。以某龍頭企業為例，12月在多重壓力下收入持平，四季度預計收入實現15%-20%左右增長，從增速看，甚至弱于上海封城時的二季度。

不過，市場對行業12月收入和盈利情況預期已經比較充分，已基本反映到股價中，目前投資者更關注的是企業2023年恢復情況。從恢復節奏上看，考慮到2023年春節較2022年提前，市場對1月銷售數據有一定容忍度，更期待3月份行業迎來全面復蘇。

從產品上看，預計2023年再生類產品及膠原蛋白類產品增速更快，而其他更成熟的產品將跟隨行業持續增長。第一輪高峰剛過，短期消費手術類項目更謹慎，注射非人體本身有的成分更謹慎，所以水光、光電等皮膚類項目恢復更快，注射玻尿酸比注射肉毒素恢復快，后面產品結構會更均衡，不過隨著非手術類產品適應癥越來越豐富，手術類占比下行是大趨勢。

增量機會可能在再生類和膠原蛋白。再生類項目對比玻尿酸填充，注射后既能有填充后的效果，后續還會刺激膠原蛋白再生，彌補了注射玻尿酸面部不自然、維持時間短等問題，客單價更高，提前布局的企業有望享受收入和利潤率的雙重加成，少女針、濡白天使、艾維嵐等相關產品在2022年已經分別取得3億-7億的銷售體量，2023年預計維持高速增長。

而膠原蛋白賽道對比玻尿酸，體量能差5-10倍，但是產品力上各有優劣、不相上下，主要是膠原蛋白的安全性不如玻尿酸，價格貴，提取更復雜。最近幾年，膠原蛋白行業玩家明顯增加，隨著產業化進程加快，價格、安全性等問題有望逐步解決，未來可能復制玻尿酸的發展路徑，體量成倍增長。

此外，目前板塊估值不算便宜，龍頭2023年60倍PE，投資者的預期收益率不應過高。當然，因為醫美行業屬于高成長性行業，估值容忍度會比一般的板塊高，需要投資者結合實際情況來理性判斷。