文｜翠鳥資本

深交所主板排隊一年，龍江元盛和牛產業股份有限公司（以下簡稱“龍江和?！保┙崭律陥蟛牧?。招股書顯示，龍江和牛擬借此次資本化募資4.75億元布局和牛養殖、和牛屠宰和肉類深加工基地建設以及和牛飼料生產基地建設等項目，公司欲借力募投資金實現和牛產業鏈規?；?。

其實，早在2021年7月1日，龍江和牛就向深交所遞交了招股說明書，但至今未能拿到上市資格。按理說，主打“國產”品牌，更容易獲得上市“通行證”。

將近一年時間過去了，龍江和牛的問題出在哪里呢？

號稱“國產和?！眳s多為進口

龍江和牛在黑龍江省龍江縣創立，前身龍江元茂設立于2009年7月，2019年7月完成股份制變更，2021年7月首次遞交上市申報。據了解龍江和牛主營業務是以牛肉為主的肉類加工，和牛繁育、養殖、屠宰、銷售，以及和牛飼料研發、銷售。

在大眾觀念里，和牛一般指日本和牛，是日本培育的當今世界公認的品質最優秀的良種肉牛。2001年開始，國內通過克隆技術、冷凍精子等多種形式進行了國產和牛的品種改良工作，以此打開肉牛高端市場。龍江和牛是國內少數通過引進純種和牛并繁育而獲得持續種質資源的和牛養殖企業之一。除了和牛繁殖、養殖外，龍江和牛還具備屠宰與肉類加工的能力。

截至2020年末，依靠銷售肉制品與牛只，龍江和牛實現了12.18億元的收入，當期公司的凈利潤也達到了0.95億元。公司在電商平臺銷售的國產和牛肉牛排獲得了不少的消費者認可，部分產品獲得了10萬+的評論。

不過，從公司披露的成本結構來看，公司2020年銷售的1.75萬噸肉制品中，其中絕大部分的原料肉或肉牛通過外購取得。

2020年，龍江和牛在牛肉制品銷售業務中采購了1.55萬噸的牛肉原料肉，在肉制品加工業務中則采購了8775噸牛肉原料肉，合計外購的牛肉原料肉數量已遠遠超過當期公司銷售肉制品的量。而據公司披露，牛肉原料肉主要從巴西、澳大利亞等國家采購。

龍江和?？偨浝聿坛羞_曾表示，引進純種和牛價格一般是20萬到30萬元，種公牛價格更高，和牛繁殖后屠宰的售價為8萬到12萬元不等，市場上頂級A5雪花和牛肉每公斤售價高達1800元，一頭和牛售價可以媲美一輛車。

龍江和牛還稱，報告期內，受資金和養殖場地規模限制，公司僅有種母牛，無用于繁育改良和牛的基礎母牛，改良犢牛來源于向農戶的采購。從長遠發展角度來看，公司需要保證犢牛的采購量。但由于農戶較為分散，其從基礎母牛受孕的凍精選擇到出售犢牛的過程中（16 個月），易受到外部政策、市場因素的干擾，從而影響發行人購買改良和牛犢牛的穩定性。

值得一提的是，雖然龍江和牛在電商平臺上以國產和牛為銷售噱頭，銷售的牛排產品單價與同級別的進口牛排單價相差不大。但據公司披露，長期以來，龍江和牛的第一大客戶都是百勝中國，后者長期以來貢獻了40%以上的收入。

也就是說，基本可以得出一個結論，龍江和牛目前在售的所謂“國產和?！保臼青孱^而已。歸納公司招股書，對于和牛這個關鍵產品，就是十二個字：基本依靠進口，未來很難改變。

高負債問題凸顯

招股書顯示，2018-2021年龍江和牛經營業績實現了大幅增長，各期營業收入分別達6.95億元、9.32億元、12.18億元和14.64億元，凈利潤分別為1472萬元、8306萬元、9506萬元和6889萬元。

2019-2021年最新報告期，公司主營業務收入按產品類別主要分為肉制品、牛只、飼料、凍精，其中牛肉類加工產品銷售收入各期分別6.46億元、8.80億元、9.72億元，占主業收入比重分別達69.39%、72.44%和66.65%，貢獻毛利分別為9946.88萬元、1.21億元和7986.19萬元，毛利貢獻率分別為53.39%、58.33%、38.46%，是公司收入和利潤的主要來源之一。

2018-2020年，龍江和牛牛肉制品毛利率分別為19.18%、15.41%和13.74%，三年來該公司毛利率已經由19.18%下降至13.74%，減少了5.44個百分點，逐年下降的原因是受成本增加影響。公司2020年在成熟育肥牛屠宰數量有所增加，且屠宰牛只主要來自于外購，外購牛只均價在55-59元/公斤，考慮到產肉率等因素，外購牛只生產的肉制品成本高于牛肉原料肉采購均價，從而引起2020年單位成本上升21.98%。

此外，2019年綜合毛利率較高，主要因為公司凍精業務收入增加，凍精毛利占比增加所致。肉制品銷售收入中，報告期公司和牛牛肉制品銷售收入分別為6642萬元、2.54億元和4.18億元，2021年銷售收入占比達43.01%。

效益性問題還有待解決，資金上的問題更是刻不容緩。

根據iFinD數據顯示，龍江和牛的資產負債率要顯著高于同行業可比公司，招股書解釋為，這是因為該公司自身的業務范圍從肉制品加工向上游和牛養殖延伸，且和牛養殖周期較長，占用資金較多。

2021年，龍江和牛并表后資產負債率為66.39%、母公司資產負債率更是高達71.69%，達到了有公開數據可查以來的峰值。2021年的資產負債表中新增了一筆1.44億元、一年內到期的流動負債，即今年之內需要償還。但在募投項目中，并沒有為補充現金流預留款項。

據招股說明書披露，龍江和牛1-6月的預計收入大約為5.06-6.25億元，同比下降幅度在2.94%-21.42%區間；預計歸母凈利潤大約虧損0.2-0.39億元，同比下降幅度在188.45%-274.55%區間。由此可以預料，上半年該公司的盈利能力仍在進一步衰減，整體效益難以保證。

研發投入低，高度依賴政府補助

龍江和牛自稱長期致力于和牛養殖和肉制品加工業務的研發，但其在研發上的投入卻不多。

招股書顯示，2018-2020年期間，龍江和牛的研發費用在公司當期營收中的占比從未超過0.5%；研發投入最高的2020年，當期的研發費用也僅有582萬元。而在這582萬元中，除了投入育種外，還有飼料配方及肉制品開發方面的投入。

從人員上來看，截至2020年12月31日，公司僅有研發人員10人，占員工總人數的1.22%，其中核心技術人員更是只有4名。

雖然研發投入少，倒也不妨礙龍江和牛作為養殖企業獲得大量政府補助，且政府補助在其凈利潤中占比較大。

WIND數據顯示，龍江和牛在2018年、2019年和2020年的歸母凈利潤分別為1472萬元、8306萬元、9506萬元，而同期獲得的農用設施建設補助、廠房設備補助、良種繁育補貼以及肉制品加工設施補貼的公司遞延收益余額分別為15137.37萬元、15385.64萬元以及17495.99萬元；2018年、2019年以及2020年，公司計入當期損益的政府補助（含貼息）分別為2038.03萬元、3410.65萬元以及2381.98萬元。

龍江和牛也在招股書中承認，如果公司未來不能持續獲得政府補助，或者獲得的政府補助下降，將對公司凈利潤產生一定的不利影響。

目前從事高端牛肉生產銷售的企業大部分未將全部產業鏈聚焦國內市場，如布局海外屠宰場的上海梅林（600073.SH）和新希望（000876.SH）采取的方法是“海外屠宰、進口牛肉”，西部牧業（300106.SZ）則采取“活牛進口、國內屠宰”的方式經營。除了布局海外，高端牛肉市場上，僅有包括龍江和牛在內的少數企業選擇引進國外優質肉牛的種質資源（如和牛等），在國內建設養殖、屠宰、加工和銷售一體化的全產業鏈。

整體來看，龍江和牛在國內高端牛肉行業內具備一定的競爭優勢，但在報告期內，龍江和牛主要從事的和牛屠宰及牛肉（含和牛）加工業務各期完成牛肉加工量的市場占有率僅為0.2%左右，可以肯定的是，龍江和牛要實現和牛產業的規模化發展還面臨多項需要突破的經營因素。

龍江和牛未來一段時間內公司對海外市場依存度仍然較高，受進口價格影響較大，如果不能將牛肉原料肉做到自主可控，那毛利率水平和盈利能力勢必很難可控。龍江和牛若不能有效解決當下棘手問題，是很難撐起其“和牛帝國”的野心的。