文|全球財說 林洛栩
隨著三季報的披露，透過諸多數據，一定程度上已可將上市公司全年經營情況展現一二，畢竟還有兩個月的時間2022年便將接近尾聲。
雖然多只白酒上市公司的前三季度業績均表現出色，符合市場預期，但在二級市場，白酒板塊持續低迷并再度遭遇“寒流”。
以絕對龍頭貴州茅臺為例，股價可謂是節節敗退，從跌破1800元到跌破1500元，僅僅用了12個交易日。
作為A股“稀缺”的酒類流通經銷上市公司，華致酒行（300755. SZ）的經營狀況仿佛白酒板塊的走勢一般，進入2022年一季度后顯現乏力。
毛利率一降再降，業績頹勢進一步加劇
10月25日盤后，華致酒行披露2022年三季度報告。
三季報顯示，華致酒行前三季度實現營業收入74.80億元，同比增長25.26%；實現歸屬凈利潤3.54億元，同比下降39.14%。業績較上半年進一步下挫。
這主要源于第三季度表現不佳。2022年第三季度，華致酒行實現營業收入21.05億元，同比增長4.32%；實現歸屬凈利潤3269.69萬元，同比下降84.76%；實現扣費凈利潤2808.87萬元，同比下降86.35%。
近年華致酒行業績始終保持平穩，2022年上半年歸屬凈利潤是上市后首次出現同比下滑，可惜的是下滑態勢并未及時止住且不斷擴大。
數據顯示，2021年華致酒行整體毛利率為20.96%，至2022年上半年整體毛利率為14.65%，其中白酒毛利率為14.28%，較上年同期下降8.66個百分點，而至前三季度已下滑至14.03%，2022年第三季度綜合毛利率僅為12.46%。
需要注意的是，在2022年4月時，華致酒行發布了2021年年報及2022年一季報，業績可謂是相當亮眼。
2021年，華致酒行實現營業收入74.60億元，同比增長50.97%；實現歸屬凈利潤6.76億元，同比增長81.03%。
2022年一季度，華致酒行實現營業收入35.54億元，同比增長51.03%；實現歸屬凈利潤2.49億元，同比增長30.39%。
受業績提振，華致酒行股價也隨大市一起迎來了短期較大漲幅。
不難發現，2022年僅一個季度，華致酒行便實現了2021年近半營收，但是歸屬凈利潤增速卻較2021年同期嚴重放緩，增收不增利的情況逐步顯現。
究竟是什么原因導致華致酒行業績難以保持高光？
華致酒行董秘在投資者互動平臺表示，上半年凈利潤的同比下滑主要源于多個重要市場受疫情影響物流受阻，且餐飲業影響較大，公司加大促銷力度導致精品酒毛利率同比下滑。
茅臺、五糧液不再“可靠”，直銷與經銷之戰無勝算
另有一個原因頗為關鍵，便是華致酒行順應市場需求調整結構。
隨著行業逐步演變，白酒品牌分化日趨明顯，市場份額持續向茅臺、五糧液、汾酒、瀘州老窖等頭部企業集中。在華致酒行提升名酒銷售占比的同時，名酒毛利率也有所下降。
不過，雖然華致酒行成功上市后并未再對品牌銷售占比進行披露，但彼時的招股說明書卻透出端倪。
招股說明書顯示，2016年至2018年前6月，茅臺系列及五糧液系列產品貢獻銷售收入占比常年維持在47%、40%左右。
圖片來源：華致酒行招股書
同時，自2019 年華致酒行推出“華致優選”電商平臺，雖然進行包括白酒、葡萄酒、烈酒、燕窩等諸多品類銷售，但所提及主要經營產品前三位均出自茅臺酒系列，分別為飛天茅臺（2013年-2017年）、老茅臺酒（2013年以前）、茅臺系列酒等。
由此看見，華致酒行過于依賴茅臺、五糧液，但在此情況下華致酒行仍選擇繼續向頭部靠攏，加大名酒銷售占比。2021年年末，華致酒行預付款項達19.51億元，占總資產比例高達28.56%，其中1年以內預付款為19.32億元，主要用于五糧液、茅臺、汾酒等產品采購。
一定程度上，華致酒行調整結構時，也對上述頭部白酒進行了較多囤貨。這也導致其存貨不斷高漲，2021年年末華致酒行存貨高達30.48億元，占總資產比例達44.62%。
高額的配貨、存貨，若市場出現銷售不暢、格局改變等情況，對于華致酒行的業績或產生致命打擊。
頗為有趣的一點是，2021年華致酒行預付款項“重大變動說明”中包含有茅臺。但是2022年一季報及半年報中，茅臺卻消失了。
早前便有消息顯示，華致酒行為何專注于茅臺，主要源于“有利可圖”。以飛天茅臺為例，華致酒行以969元/瓶出廠價進貨，向下級經銷商出貨時則要求搭配一定配比的定制酒，在賺取969元出貨價與1499元零售價價差的同時，還能完成配售定制酒帶來的收益。
2021年華致酒行業績急速增長，也與2021年茅臺在零售市場價格高企有一定關系。相關業內人士表示，“雖然飛天茅臺建議零售價為1499元/瓶，但2021年市場低于3000元都很罕見”。這對于擁有茅臺代理權的華致酒行可謂是重大利好，也正是源于頗多甜頭，華致酒行加速進行茅臺及五糧液等名酒采購。
但是，在2021年8月丁雄軍出任茅臺集團黨委書記、董事長后，決定重拳打擊市場價格炒作，努力平衡供需關系，讓價格回歸合理區間。
除加強與天貓、京東等諸多平臺合作外，以雷霆之勢于2022年3月31日推出官方數字營銷App“i茅臺”。
數據顯示，截至9月28日，累計注冊人數近2500萬人，酒類產品的總投放量近900萬瓶；截至9月30日，累計預約總人次已超過30億，日常活躍參與者400萬人。至三季度末約半年的時間中，貴州茅臺通過“i茅臺”數字營銷平臺實現酒類不含稅收入達84.62億元。
無疑，這對于華致酒行可謂是致命打擊。
然而天不遂人愿，隨著i茅臺的成功，越來越多的白酒企業希望將銷售渠道把握在自己手中，在酒業新零售模式中不斷探索。
2022年9月2日，五糧液上線運行五糧液新零售平臺小程序；中秋節前夕，洋河股份則官宣首場直播銷售超4億元；汾酒、瀘州老窖也紛紛拓寬自有線上渠道。
在酒企直銷與經銷商之戰中，目前并無法看到華致酒行的勝算。截至2021年末，華致酒行擁有超過2000家連鎖門店，并仍計劃2022年新增400家門店。對于如此體量，一切都不是好消息。
截至2022年10月25日，華致酒行報收23.77元/股，年內跌幅已達52.07%。
Wind數據顯示，此前在華致酒行半年報下滑的情況下，共計13家機構對華致酒行未來三年業績作出預測，2022年全年預期歸屬凈利潤為7.87億元，如西南證券預計華致酒行未來三年歸屬凈利潤將保持28.8%的復合增長率。
圖片來源：Wind
但是以1-9月僅3.54億元的凈利潤，機構所給出的盈利預期恐難實現，那么喊出的47.88元/股的目標價呢？《全球財說》將持續關注。