文|子彈財觀

越來越多的民營眼科醫院正試圖叩開資本市場的大門。

9月15日，中國證監會發布公告稱，同意華廈眼科首次公開發行股票并在創業板上市的注冊申請。從2016年啟動上市輔導至今，在歷經六年坎坷之后，華廈眼科終于突破了最后一道門檻，即將登陸資本市場。

根據招股書，華廈眼科計劃募集資金7.8億元，主要用于天津華廈眼科醫院項目、區域視光中心建設項目、現有醫院醫療服務能力升級項目等等。

擴張版圖，已成為民營眼科醫院上市的主要目的之一。今年上半年，何氏眼科和普瑞眼科也相繼登陸資本市場，前者將募集資金用于在全國重點城市投資建立眼科專科醫療機構，而后者也將募集資金投向了位于長春、哈爾濱等城市的眼科醫院新建和改建項目。

在民營眼科醫院積極擴張版圖的背后，是眼科醫療市場正迅速成長為一條黃金賽道。

根據市場研究機構弗若斯特沙利文的預測，中國眼科醫療市場規模將于2024年達2231億元，2020-2024年的復合年均增長率為11.05%，維持著較高的增長速度。

一位一級市場投資人士向「子彈財觀」透露，眼科市場大致可以分為藥物、器械、醫療三大細分市場，自2018年以來，大部分針對眼科領域的投資都投向了眼科醫療市場，而民營眼科醫院是其中的重點投資對象。

“僅2021年一年，就有高瓴創投、紅杉中國、騰訊投資等近百家投資機構出手，行業融資規模約80億元人民幣，創下了新記錄。”上述投資人士稱。

幾乎與此同時，民營眼科醫院也涌現了上市潮。在2021年之前，A股市場和港股市場上僅有愛爾眼科、光正眼科和希瑪眼科三家民營眼科醫院，但自2020年下半年開始，華廈眼科、朝聚眼科、高視醫療、清晰醫療、普瑞眼科和何氏眼科紛紛遞交了招股書，試圖借助資本市場的力量完成超車。

“投資機構熱衷于投資民營眼科醫療醫院主要有三方面的原因，一是人們對于眼健康愈加重視；二是眼科醫院的運營模式具備強復制性，且擁有更加先進的醫療設備和良好的就醫環境；三是中國眼科醫療市場是一個千億級別的市場，現階段眼科醫療市場還遠未達到飽和的狀態，未來仍大有可為。”民營眼科從業者李向陽對「子彈財觀」分析道。

站在風口之上，民營眼科醫院的吸金能力究竟有多強？在上市潮的背后，民營眼科醫院面臨的棘手難題是什么？未來，眼科醫療市場又會如何發展？

01 民營眼科醫院，蒙眼狂奔

“隨著電子產品的普及和大量使用以及老齡化程度逐漸加深，眼科疾病的診療已經成為剛需，從這個角度來看，眼科醫療市場規模或將繼續保持高速增長態勢。”李向陽對「子彈財觀」表示。

事實也的確如此，中國是全球眼病患者最多的國家，以占比接近60%的近視為例，根據《國人近視手術白皮書》，目前中國近視患者人數已超6億。另據衛健委公布的《2020年中國兒童青少年近視調查結果》，中國兒童青少年近視率達52.7%。

一位公立醫院的眼科醫生告訴「子彈財觀」，小學生的近視發病率達到了35%，初中生超過了70%，而高中生更是達到了80%，“近視正呈現出低齡、高發的趨勢，此外，白內障、青光眼等眼科疾病的發病率也在不斷提高。”

雖然越來越多的人開始重視眼科疾病問題，但在中國，非致盲類眼科疾病患者中愿意接受診療的人數占比仍然不高，比如2021年中國每1000人中僅有0.7人接受近視手術，橫向對比一下，美國有2.6人，歐洲有1.3人，而韓國達到了3.8人。

李向陽認為，現階段接受診療的人數較低對行業而言算得上是一大利好，“這意味著眼科診療需求遠遠未得到滿足，哪怕只是提升至歐洲的水平，所釋放的都將是極其巨大的市場空間。”

在廣闊的市場空間的誘惑之下，民營眼科醫院也一路高歌猛進。

根據中國衛生統計年鑒歷年來的數據，民營眼科醫院的數量從2016年的485家增長至2020年的1005家，在所有的眼科醫院中，民營的數量占比也從2016年的90.3%增長至2020年的94.7%。

以2009年10月上市的“民營眼科醫院第一股”愛爾眼科為例，根據招股書披露，當時愛爾眼科在12個省級行政區設立了19家眼科醫院，2014年財報顯示，愛爾眼科已擁有54家眼科醫院。

此后，擴張速度進一步加快，根據2022年上半年財報，愛爾眼科在全國擁有187家眼科醫院和132家門診部，遍布31個省級行政區及香港特別行政區，另外，其還在海外市場布局有115家眼科醫院及診所。

盡管以愛爾眼科為首的民營眼科醫院大肆擴張，但公立醫院仍然承擔了超過80%的診療量，不過，形勢正隨著民營眼科醫院對眼科醫療市場的鯨吞蠶食而發生了變化。

根據頭豹研究院的統計數據，公立醫院的診療量從2015年的89.2%下降至2019年的85.3%，整體呈現出“公退民進”的趨勢。

“公立醫院實際上是綜合性醫院，眼科門診量僅占總門診量的2%-3%，因此醫院往往對眼科的重視程度相對不足，導致資源難以向眼科傾斜，而民營醫院有望通過差異化競爭乘勢而上。”李向陽表示。

通過梳理民營眼科醫院崛起軌跡以及國外民營眼科醫院案例，「子彈財觀」認為強化品牌認知度和擴張版圖將是民營眼科醫院在未來數年內的發展主題。

一方面，民營眼科醫院會在營銷、服務、手術技術等方面積累品牌勢能，并強化規范性、安全性、專業性的大眾認知；另一方面，版圖擴張是搶占市場份額的重要方式，民營眼科醫院會借助資本的力量實現快速擴張。前者有利于提升信任度，而后者有利于獲客。

但在現階段，民營眼科醫院的發展重心還是會聚焦在“由點及面”的版圖擴張上，針對省會（直轄市）及主要地級市的布局仍是重中之重。

比如，何氏眼科在2022年上半年財報中表示，何氏眼科在遼寧省內籌備啟動了院區建設項目2個，籌備啟動新設和改擴建視光門診項目5個，還在成渝地區啟動了2家視光門診建設項目；普瑞眼科也在2022年上半年財報中透露，昆明潤城二院、合肥瑤海二院、南昌紅谷灘二院和廣州番禺普瑞眼科醫院已陸續開診。

不難預料的是，隨著越來越多的民營眼科醫院加快上市進程，眼科醫療行業勢必會迎來一場更為激烈的角逐。

02 眼科醫院的吸金能力，強嗎？

在中國眼科醫療市場上，愛爾眼科無論是在營收規模上還是盈利能力上均一騎絕塵。

2022年上半年，愛爾眼科的營收為81.07億元，同比增長10.34%；歸母凈利潤為12.91億元，同比增長15.73%。

相比之下，何氏眼科和普瑞眼科的情況顯得有些“不夠看”，同一時期，何氏眼科的營收為4.68億元，同比增長0.75%，歸母凈利潤為4181.20萬元，同比減少29.12%；普瑞眼科的營收為8.90億元，同比增長5.08%，歸母凈利潤為5126.42萬元，同比減少21.54%。

雖然何氏眼科和普瑞眼科的業績表現無法與愛爾眼科相提并論，但三者的綜合毛利率均超過了40%，分別為40.85%、43.88%和49.32%，眼科醫院也因此被貼上了“暴利”的標簽。

具體來看，屈光項目和視光服務項目是愛爾眼科、何氏眼科和普瑞眼科的主要創收業務。

2022年上半年，愛爾眼科的屈光項目收入和視光服務項目收入分別為34.38億元和17.63億元，占營收的比例分別為42.41%和21.75%。

同時，該兩項業務為何氏眼科分別貢獻了1.17億元和1.63億元的收入，占營收的比例分別為25%和34.62%，也為普瑞眼科分別貢獻了5.32億元和1.25億元的收入，占營收的比例分別為59.76%和14.04%。

值得注意的是，三者的屈光項目和視光服務項目的毛利率要遠遠高于各自的綜合毛利率。

根據財報，愛爾眼科的屈光項目和視光服務項目的毛利率分別為57.69%和53.69%，何氏眼科的該兩項業務的毛利率分別為49.19%和49.15%，而普瑞眼科的該兩項業務的毛利率分別為52.31%和42.76%。

如果以毛利率為出發點，民營眼科醫院的確難撕“暴利”標簽，吸金能力不容小覷，但事實或并非如此。

2022年上半年，在屈光項目和視光服務項目的毛利率方面，除了愛爾眼科尚且保持微增之外，何氏眼科和普瑞眼科均表現出了下滑態勢。而在營業成本方面，三者較2021年同期均實現了不同程度的增長，尤其是何氏眼科和普瑞眼科，其營業成本的同比增速甚至已經遠遠高于收入的同比增速。

長此以往，眼科醫院的“現金牛”業務的利潤空間或將被侵蝕。

「子彈財觀」梳理發現，民營眼科醫院的營業成本飆升主要源于醫護薪資、市場推廣等成本一直高居不下，其中，直接材料成本和專業醫生的薪資支出幾乎占據了眼科醫院總營業成本的40%-50%，現階段眼科醫院的營業成本仍然難以控制。

“民營眼科醫院正處于蒙眼狂奔的階段，而眼科醫療行業又屬于資本密集型行業，隨著版圖擴張，所需醫護人數、物業租金、大型設備也將逐步增加，進而帶動營業成本上升，對于已經形成一定規模的民營眼科醫院而言，其更容易分攤成本，也更容易回籠前期投入資金，但如果尚未實現規模效應，那么將會面臨診療人數少、收入規模小等經營壓力。”李向陽對「子彈財觀」分析道。

他認為，盡管民營眼科醫院的綜合毛利率接近50%，但收入并沒有完全流入民營眼科醫院之手，實際情況也沒有表面那么暴利，“凈利率能達到10%就很不錯了。”

03 不能忽視的難題

客觀來看，千億眼科醫療市場的繁榮景象并不能掩蓋民營眼科醫院當前正面臨的難題。

“與公立醫院的眼科相比，民營眼科醫院面臨著獲客難的難題，畢竟治療費用超過上萬元，而且眼科疾病診療多是一錘子買賣，患者幾乎沒有復購需求，并且分享欲望極低，使得民營眼科醫院難以形成品牌認知度，只能馬不停蹄地開發新客源，獲客難帶來的直接后果就是銷售費用居高不下。”李向陽告訴「子彈財觀」。

民營眼科醫院的銷售費用的確在不斷上漲。

2022年上半年，愛爾眼科的銷售費用為7.87億元，同比增長12.09%，占營收的比例為9.71%。事實上，愛爾眼科的銷售費用增長極快，2019年，該費用達到了10.49億元，2020年微增至10.66億元，2021年同比大增35.67%至14.47億元。

不止是愛爾眼科，普瑞眼科在2019年至2021年的營銷費用分別為1.34億元、1.39億元和1.79億元，占營收的比例分別為11.27%、10.24%和10.49%。2022年上半年，其營銷費用為1.60億元，同比增長7.18%，幾乎相當于2021年全年的營銷費用。

其次，輕視科研也是民營眼科醫院發展道路上的一大隱憂。

2022年上半年，愛爾眼科的研發費用為1.14億元，同比增長11.12%，占營收的比例僅為1.41%；何氏眼科的研發費用為30.89萬元，同比下降46.62%，占營收的比例更是低至0.07%；普瑞眼科的研發費用為254.80萬元，占營收的比例僅為0.29%。

研發的成果難以立竿見影，需要持續地投入，而缺少科研技術作為支撐，意味著民營眼科醫院將難以避免業務同質化，最終或陷入“重營銷-價格戰-持續虧損”的死循環。

最后，眼科醫生嚴重不足是民營眼科醫院的另一大隱憂。

人體眼部結構精細且復雜，診療質量和診療效果在很大程度上取決于眼科醫生的水平，而眼科醫生教育周期長、難度大、門檻高，因而需求量巨大。根據《中國眼健康白皮書》，眼科醫生短缺的問題十分普遍，截至2019年，中國的眼科醫生尚不足5萬人。

民營眼科醫院的發展高度依賴眼科醫生，華夏眼科甚至將“專業醫務人才流失”列為經營風險進行了提示。根據弗若斯特沙利文以國際眼科委員會統計數據為基礎計算得出的數據，2019年中國每百萬人口的眼科醫生數量約為32.5人，美國每百萬人口的眼科醫生數量為72.1人，而日本每百萬人口的眼科醫生數量為127人，幾乎是中國的4倍。

“眼科醫生尤為關鍵，從面診、系統性評估再到制定治療方案，每一個步驟背后靠的都是靠經驗和專業支撐。現階段，大量優秀的眼科醫生仍然集中在公立醫院，導致民營眼科醫院存在著巨大的人才缺口。”李向陽對「子彈財觀」表示。

隱憂之外，民營眼科醫院蒙眼狂奔帶來的諸多弊病也已開始顯現，比如頻頻曝出醫療事故、虛假宣傳、過度診療等等。

僅在今年上半年，愛爾眼科就有多家醫院被處罰，處罰原因包括違反廣告法、使用過期醫療器械。另外，何氏眼科存在50余起醫療糾紛；普瑞眼科涉及的違規違法處罰多達40余起；朝聚眼科則在招股書中披露了42起與患者有關的醫療糾紛。

“民營眼科醫院上市其實并不困難，困難的是上市以后如何維持業績增長，以及想明白業績增長的驅動力又是什么。”李向陽說道。

*文中人名皆為化名