文|長橋海豚投研
華潤啤酒（0291.HK）于北京時間 8 月 17 日中午發布了 2022 年中期報告。海豚君本以為在去年高基數和今年上半年疫情的影響下，華潤啤酒業績會出現下滑，但成績單反而挺好，有點超預期，在海豚君所看得一堆原地跪倒的社服消費股當中，頗有點 “孤勇” 的氣勢：
1）營收同比增加 7%，歸母凈利潤雖然同比下降 11.4%，但是剔除同期搬遷補償款之后實際同比增長 27.8%；
2）上半年啤酒總銷量約 630 萬千升，同比下滑 0.7%，比海豚君的預期好，其中次高檔及以上產品銷量達到 114.2 萬千升，同比增加 10%；
3）產品升級繼續，低檔大單品完成直接提價，并推出高端產品 “醴” 和黑獅果啤。
核心要點如下：
1、業績表現強于預期：華潤啤酒上半年在疫情的影響下，營收達到 210.13 億元，同比增加 7.02%，著實不易，超預期！此外，歸母凈利潤實現 38.02 億元，同比下降 11.04%，但是剔除去年同期出讓土地的收入后，歸母凈利潤同比增速達到 27.8%，而歸母凈利潤實現快速增長，除了提價的原因，還有成本控制的助力，上半年華潤銷售費用率為 15.3%，同比下降 1.4%，管理費用率為 6.4%，同比下降 1.9%。
2、整體銷量基本與去年持平，次高端及以上產品保持增長：華潤上半年啤酒銷量達到 629.5 萬千升，相比去年同比僅下降 0.66%，且次高端及以上產品保持增長，其中勇闖天涯 Super X，雪花純生、雪花馬爾斯綠保持增長，而喜力更是保持了雙位數增長，整體上雖然低于 2022 年 25% 的增長目標，但在上半年的大環境下已經表現的很不錯了。
3、產品升級繼續，推新提價兩手抓：2022H1 完成了對低檔雪花啤酒提價，消滅 6 元以下的啤酒之路走的還挺順，噸均收入達到 3338 元每千升，同比增加 7.7%。此外，2022H1 推出超高端新品醴和高端新品黑獅果啤。
海豚君整體觀點
作為海豚君 Alpha Dolphin 組合當中僅有的兩個標配消費股之一，華潤上半年的成績單沒有讓我失望，尤其是已披露了上半年業績的消費股大多數前面跪倒，華潤這個表現顯得尤為出色。
反復的疫情、泰山壓頂式的大 BETA，再疊加去年銷量的高基數，上半年銷量不大降已經非常不錯，其中受益于高端化的持續，中高端品牌不僅支撐了銷量，還帶動了平均售價同比提升 7.7%，所以消化了原材料漲價帶來的壓力，在加上控費效果不錯，最終歸母利潤實現了快速增長。
產能調整基本結束，資產減值和人員安置費用對利潤的壓制基本解除，此外下半年成本端呈下降趨勢，整體上利好利潤釋放，并且確定性還比較高。
正文開始之前，海豚君先帶大家快速重溫下華潤高端化的打法：
以下是華潤啤酒主要在售啤酒的發布歷程：
啤酒增量的時代已經過去，大家拼產能，靠低價搶地盤兒的路子已經行不通了，現在是拼品牌和拼價格的時代。
而且，在新的消費背景下：
1）啤酒主要消費年齡段 20-50 歲人口數量下滑，人均啤酒消費量下滑，整體上出現低頻和高質量啤酒消費的趨勢；
2）行業 CR5 多年以來維持在 70% 左右，啤酒行業已經從增量擴張轉換為存量競爭，產品提價，又或者是產品高端化成為目前主要玩家的發展重點。
所以以下，海豚君圍繞高端化從量和價的維度對 2022H1 財報進行拆分。
以下為正文
一、量的維度：最糟糕的時刻已經過去
1-3 月份的銷量基本符合預期，但是 4 月份受疫情影響大，同比下滑超過 10%，但是 5 月份的銷量并沒有預期中的那么差，實現了正增長，6 月份也實現了快速的恢復，7 月以來，疫情好轉，堂吃恢復，天氣異常炎熱，促進了啤酒銷量的恢復，海豚君認為在沒有疫情擾動下，今年下半年依舊存在超預期的可能性。
1、家中消費提高，未來增長需要靠喜力
A）家中消費保障次高檔及以上產品增長：華潤次高檔及以上產品往往通過餐飲渠道銷售，但是疫情下，堂食消費場景缺失，對次高檔及以上產品的銷售帶來負面影響，但是家中消費場景進行了有效的補充，其實也就是不能在外面和就在家喝，而且要喝好一點的，當然這也側面驗證了消費沒有降級，高端化的路還是要堅定的走下去，也是為了實現華潤 2025 年高端及以上產品銷量達到 400 萬升的目標。
B）增長還是主要靠喜力：上半年次高檔及以上產品中喜力跑贏整體增速，但是 Super X 和雪花純生低于整體的增速，海豚君認為未來華潤高端化的落地還是要靠喜力：
1）雪花品牌力弱，較難支撐高端化，但喜力高端屬性強：雪花啤酒是從低價水啤起家，早期路邊餐飲是主要消費場景，所以消費者意識里認為雪花始終是低檔啤酒，而且華潤用雪花一個品牌去打中低高三個檔位，進一步加大了塑造高端國產化品牌的難度。
而另一方面，喜力作為國際三大啤酒巨頭之一，品牌力強，而且從消費者端看，針對 12 元以上的產品大家對國際大牌的認可度更高，所以華潤更有希望通過喜力擴展夜場渠道和高端餐飲渠道，實現高端化的策略。
2）喜力國內市場擴展差，但華潤可以進行有效賦能：喜力在國內的產能和渠道相比嘉士伯和百威有明顯的不足，但產品力和品牌力并不弱于上述兩家，所以華潤可以在渠道和產能上賦能喜力，這也是過去兩年喜力能夠在國內實現高速增長的核心原因，而且海豚君認為喜力銷量的增長會是影響華潤是否能夠實現高端化的重要因素。
2、中檔產品受疫情影響較為嚴重，低檔產品受影響程度弱于中檔產品
A) 中檔產品銷量增速最差：中檔產品的主要通過餐飲渠道銷售，但是疫情下，堂食消費場景缺失，對中檔產品的銷售帶來負面影響，整體上中檔同比增速低于低檔產品，但是隨著疫情好轉，中檔產品的動銷也在快速恢復
B）低檔產品增速表現一般，但優于中檔：2021 年華潤完成對低檔產品的清理調整后，剩下的都是質量和銷量都還不錯的產品，而且今年上半年也開始正常運營下的低檔產品，因此銷量增速上相比中檔略好。
二、價的維度：完成低檔大單品提價，產品結構升級繼續
今年上半年啤酒整體平均售價同比增加 7%，其中對低檔大單品進行完成了直接提價，并推出了醴和黑獅果啤兩款新品，還對老雪進行了加強運營，預計 2022H2 還會推出雪花全麥純生，海豚君認為過去低價競爭是為了搶份額，但是目前 CR5 已經好多年沒有變化，所以低價競爭已經不再適用，而且在新的消費背景下，只有提價，或者說產品升級，才有真正的出路，而且這兩年正值原材料上漲，華潤借機選擇連續提價和推新，完成產品升級。
A）醴：華潤上半年推出超高端新品醴，名字取自詩經，讀音和 “禮 “相同，定價 500 元，想必大家也就知道清楚新品的作用：1）實際作用就是超高端定位拉高品牌調性；2）嘗試切入送禮場景，可能是想突破一下飛天茅臺的消費者了。
B）黑獅果?。汉讵{果啤的外包裝用的是櫻桃色，口感上酸甜，果香味比較重，看到這里大家猜到了，這款啤酒定位女性，而且海豚君認為這款酒有擴展夜場的潛力。
C）老雪：老雪是一個沈陽本地的老品牌，地位和定位烏蘇在新疆差不多，高度數，本土屬性強，單瓶售價 10 元左右，去年銷量還很小，但是 2022H1 華潤加強了對老雪的運營推廣，銷量同比增速超過 100%，上半年銷量在 1-2 萬噸左右，主要在華東和四川華潤啤酒比較強勢的地區銷售，海豚君認為老雪的群眾基礎強，相比主流產品差異性明顯，并且東北人對老雪的認可度高，有可能打開市場，至少也可以獲得大部分東北人的喜愛。
三、下半年展望：提價后助力營收增長，利潤釋放確定性高
1、提價效果將在 22H2 集中體現
下半年往往是銷售旺季，夏天擼串喝啤酒也是群眾的習慣了，今年夏天尤其的熱，而且熱的時間又尤其長，非常有利于啤酒動銷，而且 21 年低和 22H1 提價之后的效果也會在 22H2 集中體現，所以營收端的快速增長確定性高。
A）提價效果：華潤啤酒 21H2 提價和 22H1 提價后，提價后考慮到需要兩個月完成傳導，以及上半年往往是消費淡季，并且 22H2 天氣暴熱有利于動銷，所以提價的效果將在 22H2 集中體現。
2、下半年利潤釋放確定性高
A）產能調整結束，利好利潤釋放：華潤產能調整已經基本結束，之后也沒有大廠需要關閉，所以關閉工廠產生的資產減值損失和員工安置費用支出對業績壓制將解除，利好利潤釋放。
2、成本壓力減弱，利好利潤釋放：2022H2 大概率維持成本下降趨勢，包材中鋁和玻璃呈下降趨勢，同時華潤已經提前鎖定了 22 年大麥的大部分需求量，所以大麥的價格波動對華潤的成本影響弱，整體上利好利潤釋放。
