文|滿投財經
8月3日盤后，固生堂（02273.HK）發布2022年上半年業績預告。據公司初步核算，公司22年上半年實現凈利潤約5400萬元，去年同期為虧損3.50億元，實現扭虧為盈。公司指出，經調整凈利潤凈額增加的原因是由于業務擴張以及應占的收益增加，以及去年下半年以及今年上半年償還短期銀行貸款，使融資成本減少的綜合影響所致。
固生堂于2021年底登陸港交所，在港股普遍下行的時間段內作為少數走勢較強的港股而受到市場關注，公司股價在6-8月期間累計漲幅接近50%。這家主要經營線下中醫館的企業正在以高速進行業務與業績的增長，成為港股醫藥股中難以被忽視的一部分。
01 線下中醫館展開線上業務，高付費&高復診支撐營收
固生堂最早成立于2010年，是一家具備線下以及線上網絡醫療服務的中醫醫療健康服務提供商。公司主要為客戶提供中醫醫療方面的診前準備、資訊診斷、理療和藥物治療以及跟進服務等。據公司年報顯示，公司于2021年末已在全國11座城市開設經營了42家基層中醫館，同時展開互聯網醫療、建立線上健康管理平臺，布局全國343座城市。
從業績上來看，2019年－2021年，公司營收分別為8.96億元、9.25億元和13.72億元。盡管因疫情影響，2020年公司上升趨勢出現短暫停滯，但在2021年時就已經恢復正常增長。毛利率方面，公司2021年毛利率為45.2%，整體處于較高的水平。截至2021年底，公司實現年度經調整利潤為1.56億元，較2020年同期增長85%。
拆分業務來看，公司業務主要分為線下醫療機構以及線上醫療健康平臺帶來的收入。目前線下醫療是公司收入的主要來源，2021年，公司線下醫療機構帶來的收入達到12.18億元，占總收入比重的88.8%。而公司的線上醫療收入作為公司新興業務體現出了較高的增速。其收入占比從2020年度的2.6%增長至2021年的11.2%，收入增速高達536.3%。預計未來公司的線上收入占比會快速增加，成為公司的第二增長曲線。
在主要經營數據方面，固生堂在年報中披露的數據顯示其用戶具有較高的粘性，2021年度客戶平均就診人次達到267.3萬人次，客戶回頭率高達62.8%，且近三年人均消費均在500元以上，貢獻了較高的人均支出。其中，注冊了公司會員的人數數量達到13.9萬人次，會員年回頭率達到87.3%，占總收入占比達到31%。
作為中醫醫療機構，醫師資源是固生堂最為核心的競爭力。據公司財報顯示，固生堂邀請的中醫大多是三甲醫院掛號難、門診量大、患者認同度高的醫生，并主要以專家掛號收費作為給予中醫專家的報酬，形成專家少開藥，提升用戶回頭率的機制。截至2021年底，固生堂表示擁有國內最多的持證中醫師數量，總數高達2萬人以上，目前共有7位國醫大師在固生堂下屬醫療機構出診，為公司提供核心競爭力。
上述的著名中醫師的薪資與酬金以及中藥材的進貨成本是公司主要的營業成本。2021年，公司營業成本占總收入成本達到7.51億元，占總收入成本達到60%，較2020年同比增幅達到54.1%。成本的增加也是導致公司2021年毛利率出現小幅下降的主要原因。
02 中醫服務行業前景優渥，疫情消退后競爭力更甚
隨著國內老齡化程度逐漸提升，有關健康管理的意識不斷覺醒，越來越多的國民意識到了原本的“亞健康”狀態，并尋求預防保健以及慢性病管理的手段。而中醫作為我國傳統醫學領域，其治療效用與口碑一直以來在國內得到廣泛認可。據弗若斯特沙利文報告，2019年，中國中醫大健康產業總值達到了人民幣994億元，占當年中國醫療健康市場總額的19.7%。預計2030年市場規模將達到29730億元，2019-2030年均復合增速達到11.3%。
中醫是一個龐大的醫療體系，其相較現代醫療體系而言也有不遑多讓的細致度。具體而言，中醫可以分為診斷治療、中藥、中醫保健品、中藥基礎設施（中藥種植）、重要健康監測設備、中醫醫療器械等6大類，其中診斷醫療和治療服務是其中中醫診斷和治療服務是市場占比第二的細分板塊，2019年占整個中醫大健康產業規模的32%，預計到2030年將達到61.8%，成為行業占比最重的產業。
中醫診療服務市場極其分散，本身市場上就具有大量零散的個體店面，與規模化的醫療機構形成抗爭，且私營中醫服務企業還需要面對來自公立醫院的競爭，行業競爭激烈固生堂作為港股中醫上市公司中較為稀缺的結合線上線下的中醫診療服務提供商，其本身面臨的競爭環境并不輕。據公司招股說明書顯示，公司在私立中醫診療服務分布的市場份額為0.6%，排名第八。
就亞健康狀態的關注度來說，國內一線城市的“卷王”明顯更為關注自身的健康狀態，較高的收入也使其更愿意為自身的健康買單，尋求更為專業的治療。據固生堂年報數據顯示，2021年公司收入的七成均來自一線城市。因此公司也在持續加強一線、新一線城市的市場布局，加快北上廣深的收購以及店面布局。
值得注意的是，2022年以來，一線城市疫情出現反復，其中以上海/深圳尤為嚴重，上海出現過整體封城的情況，而深圳也偶有暫停營業的政策限制存在。在疫情影響下，公司一季度部分店門存在過1-2月的關停期，對公司業績形成壓力。在此背景下，公司上半年仍實現較高的正向增長。
整體來看，在市場需求不斷增長的環境下，中醫診療作為國內一直以來扶持發展的產業具有顯著優勢，固生堂憑借其醫師資源的統合能力，在中醫診療市場中具有一定的競爭力，隨著預計在疫情得到緩解后，公司新開門店+正常營業能夠為公司帶來更為明顯的利潤增速。