文|港股研究社

最近，全球旅游零售行業權威媒體《穆迪戴維特報告》發布《頂級旅游零售商報告》，對過去一年來全球前十五名旅游零售商展開了跟蹤評估。

報告顯示，憑借在海南離島免稅市場的強勁表現，中免集團在2021年蟬聯登頂全球最大旅游零售商，其在全球旅游零售商中的領導地位得到再次鞏固。

據國家統計局數據，在旅游業內部，旅游購物連續多年規模最大，2020年占旅游相關產業增加值比重為32.3%。

購物旅游的龐大需求讓旅游零售行業坡長而雪厚，其中中免股份有限公司（以下簡稱“中國中免”）A股總市值已超3900億元。

港股研究社獲悉，中免股份計劃本月尋求通過港交所聆訊，最快2022年9月正式在港掛牌上市，中金公司和瑞銀集團擔任聯席保薦人。

早在2021年6月，中國中免就向中國證監會遞交了申請在香港聯交所主板掛牌上市的申請材料。11月，港交所上市委員會舉行上市聆訊，審議其上市申請。

然而，中國中免在去年12月決定暫緩H股上市進程，直到今年6月底才再次遞交上市申請。該公司去年為何要放棄上市？今年下半年又為什么重啟上市？

“疫”下承壓業績波動

中國中免是由中國國旅集團有限公司聯合華僑城集團公司設立的股份有限公司，資產包含中國國際旅行社總社有限公司和中國免稅品（集團）有限責任公司的100%權益。

在2019年2月，該公司轉讓了國旅總社100%的股權，至此旅游業務不在納入合并報表。

從2020年開始，中國中免主營業務為免稅商品業務、有稅商品業務，以及少量其他業務。

據弗若斯特沙利文數據，目前，中國中免已經成為全球最大的旅游零售運營商。按照收入計算，2021年，中國中免占全球旅游零售行業市場份額的24.6%。

2019年-2021年，中國中免分別實現收入480.13億元、525.98億元和676.76億元，凈利潤分別為54.71億元、71.09億元和124.41億元，收入復合年增長率為18.7%，凈利潤復合年增長率為50.8%。

具體來看，免稅商品銷售是其核心業務，2021年，該業務營收429.36億元，占總營收63.4%。

中國中免擁有國內最多的免稅店，是國內唯一一家覆蓋全免稅銷售渠道的零售運營商，涵蓋口岸店、離島店、市內店、郵輪店、機上店和外輪供應店。

根據弗若斯特沙利文數據，截至2021年12月31日，中國中免是中國持有免稅經營牌照的九組實體之一、持有免稅經營牌照在全國經營免稅口岸店的五組實體之一。按收入計算，中國中免是國內最大的免稅品運營商，市場份額高達86%。

2020年，受疫情影響，免稅門店、機場門店收入大幅下降。而隨著疫情影響減弱，旅游業復蘇，2021年免稅商品業務收入反彈，但仍然低于2019年時的水平。

值得重視的是，將2021年業績拆分來看，其實是高開低走的。中國中免上半年實現營業總收入355.26億元，同比增長83.98%；凈利潤53.59億元，同比增長475.92%。

但進入三季度，由于疫情反復，加上海南旅游處于淡季，當季營業收入僅139.73億元，同比下降11.73%；凈利潤31.32億元，同比增長40.22%。第三季度財報發布后，股價也隨之下跌。

同時，下半年業績下滑或許也是中國中免去年底放棄赴港上市的原因。

今年以來，中國中免的業績仍然承受著疫情反復的壓力。一季度，營收167.82億元，同比下降7.45%；凈利潤25.63億元，同比下降9.99%。

根據招股書，2022年4月及5月，由于中國新冠病例大幅增加，尤其是上海疫情爆發，政府實施了進一步的旅游限制及疫情控制措施。中國中免指出業務和經營業績與2021年同期相比，受到重大不利影響。

截至目前，中國中免新冠疫情后暫時關閉的門店中有26%的門店恢復正常運營，11%的門店減少了容量，63%依然處于關閉狀態。

招股書還指出，新冠疫情暫時改變了游客的消費習慣，游客可能縮短在交通樞紐逗留的時間，并避免前往交通樞紐內的不同地點，可能會對中國中免業務、財務狀況及經營業績造成長期不利影響。

去年12月4日，中國中免以受新冠肺炎疫情等因素的影響，全球經濟受到較大沖擊，資本市場持續低迷為由，決定暫緩H股發行上市的進程。

當下，面對可能不及去年同期的業績，中國中免緣何選擇這一時間節點二次赴港IPO？

找到盈利能力提升方向？

盡管整體營收受到疫情打擊，但中國中免或許找到了應對的方案。

首先，數量最少的離島店，讓中國中免在疫情期間找到了增長密碼。

根據財報，該公司目前經營193家店鋪，其中口岸免稅店123家，市內免稅店54家，離島店5家。5家離島店2021年貢獻了69.5%的收入，而數量眾多的口岸店只貢獻了25.1%的收入。

究其原因，一方面，機場口岸店等受疫情影響更大。2019年時口岸店貢獻了310億收入，而到了2021年只貢獻了169億。

另一方面，在大部分國際地區旅游受限的情況下，三亞等國內熱門景點脫穎而出。三亞的離島店在疫情期間逐漸成為中國中免收入的主要來源。

以三亞國際免稅城為例，兩期工程一共投資約43億元，成立以來，三亞免稅城貢獻的收入從2019年的104.6億大幅增加到2021年的348.1億，年復合增長率達82.4%，貢獻了超過一半的收入。

發現這一巨大增長點，中國中免決定進一步擴張三亞國際免稅城，開發“免稅購物加高級酒店”的綜合項目，免稅購物區在2021年3月開始建設，預計2023年開始運營，酒店建設要等到2026年竣工。

另外，該公司的第二個旅游零售綜合體海口國際免稅城也將在今年9月開業，有望成為新的營收增長點。

其次，與營收較疫情前減少不同，中國中免的凈利潤在逐年遞增。

根據財報，2019年到2021年，中國中免毛利率從51.1%下降到32.9%，但是凈利潤率卻從9.9%增加到18.4%。

毛利率的下降主要是由于中國中免在疫情期間加大了對消費者的促銷及營銷力度、增加折扣等措施導致。隨著疫情對購物旅游的影響降低，這些刺激消費的支出是可以控制的。

同時，中國中免大幅降低了期間費用率，尤其是降低了銷售和推廣費用。這部分支出從34.3%下降到9.0%，與疫情相關的房屋租賃開支也大幅減少，所以凈利潤率連續三年上升。

最后，長期來看，疫情后時代消費回流國內，內地免稅商品業務發展空間較大。

根據國盛證券研究，國內免稅市場預計2025年達到近2200億元，其中離島免稅市場規模占比為80%。中國中免在國內旅游零售行業占據領導地位，是最有希望享受到內地市場擴大紅利的公司之一。

此外，隨著疫情管控見效，出行逐步開放，中國中免的業績有望進一步反彈。根據國盛證券跟蹤，海南客流到6月已逐步恢復，近似同比恢復到8成左右水平。而中國中免的離岸店與海南客流高度擬合，短期復蘇之下邊際明顯改善。

中國中免的發展戰略也在進一步強化該公司的市場領導地位。根據財報，該公司目前主要戰略包括：持續筑高現有業務的競爭壁壘，鞏固行業領導地位；積極拓展增量業務機會，探索更多盈利增長機遇；利用資本運作，深化上游品牌和國內外渠道的競爭優勢；進一步加強核心能力建設。

重啟IPO，按照中國中免早前的計劃，計劃募集20至30億美元。如果成功上市，募集的資金將加快該公司在核心業務上布局的速度。