文|郭施亮

從價值投資者的角度出發，近十年關注最多的，很多都是家喻戶曉的知名企業，包括茅臺、招行、騰訊、美的等。不過，從近一兩年的市場表現來看，傳統的價值投資者似乎在價值投資的賽道上吃了虧。

以港股的“股王”騰訊控股為例，在去年一季度的時候，股價還突破了700港元關口，但時隔一年半的時間，騰訊控股的股票價格卻不到300港元。換言之，如果投資者在去年一季度投資了騰訊的股票，那么持股至今已經出現了60%的損失。

對價值投資者來說，60%的損失并不是一個小數目，甚至已經遠遠超過了很多價值投資者的心理承受價格。實際上，除了騰訊之外，在最近一年多的時間內，不少白馬股出現了非理性的下跌幅度，近兩年市場對白馬股似乎并不太友好。

在短短一年半的時間里，騰訊控股卻跌回了三年前的價位，股票估值也跌至了近年來的低位水平。那么，在這一年半的時間里，騰訊到底發生了什么事情呢？

首先，市場經歷從提升估值到壓低估值的階段，在騰訊控股估值被市場過度壓低的背后，既有對未來持續成長能力的擔憂，也有對投資邏輯改變的不安。雖然騰訊受益于業務多元化發展以及用戶深度捆綁的影響，但從市場資金的角度出發，也許擔心未來市場環境的變化，進而影響到騰訊投資邏輯的變化。

此外，騰訊大股東開啟長期減持計劃，成為了騰訊本輪下跌的導火索。

早在2018年的時候，騰訊大股東曾經進行了首次減持行動，2021年騰訊大股東再次采取了減持騰訊股份的計劃。從這兩次大股東減持騰訊的行動來看，似乎在賣點方面把握得比較精準，兩次減持幾乎都在相對高位的區域進行。

今年6月27日，騰訊主要股東Prosus及Naspers宣布，將會啟動一項長期、開放式回購計劃。據了解，其回購資金將會通過南非報業集團有序小幅出售騰訊股票獲得，這一舉動的落地，實際上意味著騰訊主要股東已經改變了之前3年不減持的承諾。從市場資金的角度出發，也許把這一現象視為騰訊主要股東采取常態化減持的序幕。

或許，騰訊主要股東的常態化減持行為，意在緩解自家企業的資金壓力。但是，也可能對騰訊控股未來投資邏輯以及未來盈利能力放緩的憂慮，不過這更可能屬于市場的猜想。

主要股東采取常態化減持的策略，難免給市場帶來一定的不安，畢竟前幾年騰訊大股東的精準減持，還是具有一定的先知先覺影響。在上市公司股價處于下跌趨勢中，市場往往會放大利空的影響，并縮小利好的影響作用，也有可能存在市場過度解讀騰訊主要股東常態化減持的行為。

除了主要股東開啟了常態化減持的行動之外，去年騰訊開啟了派息式減持的行為，這一減持行為也被市場視為新的間接減持方式。曾經被市場賦予中國版伯克希爾哈撒韋稱號的騰訊，這兩年在投資節奏上似乎也有所改變。與此同時，經歷了近兩年中概股大幅下跌行情之后，騰訊潛在的股權價值空間縮水，市場對騰訊純財務投資、聯營投資以及合營投資等方式的潛在價值，也可能存在一個重新估算的過程。

除此以外，騰訊更注重社會價值的提升，部分商業利益有逐漸讓利社會價值的預期。從市場資金角度出發，騰訊依然是優秀的好企業，但未必會是最好的投資資產。經過了這幾年的市場考驗，騰訊似乎加快從成長型企業到成熟型企業的發展，一旦騰訊盈利增速能力發生了明顯減速的跡象，那么市場也會用成熟型企業的估值進行定價。

從今年一季報的數據分析，騰訊的營收與凈利潤指標開始出現了變化。過去四年時間，騰訊一季度凈利潤增速基本上保持較快的發展勢頭，除了2020年一季度出現個位數增長外，其余年份均為雙位數增長。但是，今年一季度騰訊凈利潤同比下降50.98%，同期營收只略增0.12%，財報數據的改變也直接影響到市場資金對騰訊的估值定價水平。

騰訊仍然是國內最優秀的企業之一，或者困難只是短暫的，但從市場資金的態度來看，似乎不愿意花費更多的時間成本，或者仍然看不清楚騰訊業績拐點何時出現，這或許也是近期市場資金拋售的原因之一。

上市公司股票價格是上市公司經營狀況的晴雨表，作為國內最優秀的企業之一，騰訊股價從高位下跌了60%，這已經充分釋放出市場的擔憂預期，只不過在下跌趨勢中市場卻無限放大利空的影響作用。

雖然很多人意識到騰訊的“底”或許不遠了，但很多投資者依然輸在了猜底抄底的過程中，價值投資并非簡單投資好企業，而且還需要看企業的商業模式、盈利成長預期以及估值定價等因素，即使用好的價格投資了好企業，也需要有足夠的投資耐心，如果用借來的錢或者非閑錢做價值投資，那就不是真正意義上的價值投資者。