文丨牛刀財經 吳大郎

就在財報發布前不久，《人世間》的大結局創下收視新高。

年初，閱文“雙喜臨門”。

業績上成功由虧轉盈，閱文集團（00772.HK，簡稱閱文）2021年報告顯示，營收達86.68億元，同比增長1.67%；凈利潤18.43億元。

《人世間》也足夠給閱文添彩。作為閱文影視、騰訊影業和新麗傳媒共同出品的劇集，這套劇改編自茅獎原著，描繪了波瀾壯闊的中國式家庭變遷史，感人肺腑、口碑載道。

從去年至今，《人世間》、《贅婿》、《這個殺手不太冷靜》等多部作品成為刷屏爆款，可見閱文與新麗、騰訊的三角合作已經初露鋒芒。

1、營收結構大變，付費用戶流失

網絡文學過去十余載，經歷了野蠻生長、規范發展、版權發展等幾個階段，每個時期都會有公司從趨勢中受益，典型如閱文，從未缺席。

以營收和利潤指標而言，閱文的行業規模、賺錢能力都無可挑剔。即便2020年收購新麗傳媒被后者拖累，但次年很快就將陰霾一掃而空。

查閱近5年年報數據，2017年至2021年，閱文實現收入40.95億、50.38億、83.48億、85.26億和86.68億元；凈利潤分別為5.63億、9.12億、11.12億、-45.00億以及18.43億元；毛利率也一直徘徊在50%上下。

從營收不難看見，閱文這三年逐漸告別了高速增長期，進入賽道擴容下半場。由此，閱文有意識地拓展除網文付費閱讀外的事業版圖，如廣告、游戲分銷、出授版權、制作影視動漫等。

這就形成了閱文的兩大收入板塊——在線業務（閱讀、廣告、分銷）和版權運營。其中，在線業務2021年收入達53億元，業務同增為9.6%，整體收入占比超過60%。

盡管閱文的基本盤由在線業務撐起，殊不知后者增長竟多是第三方分銷平臺（百度、搜狗）拉動的，而主營付費閱讀卻在收縮。

2021年財報顯示，閱文自有平臺（起點中文網、瀟湘書院、QQ閱讀等）和騰訊自營渠道（QQ、微信讀書等）的付費閱讀收入在報告期內同降1.4%；作為對比，廣告收入則同增28%。

收入略降還不算什么，關鍵是付費用戶的明顯流失。財報顯示，其2021全年平均月付費用戶（MPU）是870萬人，同比減少14.7%。另外，起點、瀟湘等自有平臺的平均月活數（MAU）也從2019年下半年的1.23億人連降至2021上半年的1.14億人。

奇怪的是，騰訊產品自營渠道的MAU卻出現了增長，2021上半年同增19.1%，為1.18億。

為何閱文這兩種自營模式會有截然不同的結果？

只因其早年的一個決定：2020年閱文舊管理層被換掉之后，付費閱讀的變現模式為內容引流的免費模式所替代，后者給了閱文從網文衍生品獲取利潤的絕佳思路。

免費戰略下，網文不再作為一種標價商品，實質是在后續和廣告影視動漫等衍生品一起被“打包出售”，那么騰訊渠道這引流入口，顯得愈發重要了。

外部環境而言，米讀、書旗這些對手都在打免費牌，閱文正好順手推舟——網文高速增長已過，起點、瀟湘的收費模式難保持續成功。

自有平臺付費用戶下降，免費閱讀用戶增加，左右互搏之后，閱文2021年全年MAU則由2.3億增長至2.5億，達到歷史新高。

受益于總體用戶基數的提高，報告期內閱文的第三方游戲分銷收入增長達到110.9%。

不過牛刀財經認為，在線閱讀確實存在較強需求，付費內容生態仍不應邊緣化。

閱文也在財報中坦言，免費閱讀導致了內容成本的大幅增加。數據顯示，2021年閱文集團平臺新增了70萬位作家。

也就是說，未來在線閱讀的新舊拉扯還會持續一段時間，這期間需得警惕指標變動。

2、搶奪IP“肥肉”

付費和免費閱讀孰優孰劣，尚不明朗，而閱文的IP大計，或將半路殺出。

2021年，在新管理層的指引下，閱文集團圍繞“IP開發”提出了“共建IP生態業務矩陣”的“大閱文戰略”：在網絡文學的基石上升級迭代，將IP價值梳理為“IP可視化、IP商品化、IP跨代際流傳”的三個具體階段。

作為整個大閱文戰略的入口，IP可視化是指搭載多種媒體形式，覆蓋各類受眾群體，從而為網文產生增量價值。

IP商品化則是把屏幕上的故事“落地”，以各種消費品、潮玩周邊與用戶建立實體溝通，大開銷路。

最終目標就是IP跨代際流傳：閱文對于網文生態的孵化培育將是長期的，確保優質IP源源不斷地涌現。

閱文目前將IP可視化視為第一要務。

從文字轉換到圖像，扎實的制作能力是發掘新受眾的前提條件。閱文積極借助騰訊生態圈和新麗傳媒，實現了內容挖掘、評估到產出的IP可視化全鏈路參與。

2021年以來，閱文的存在感稱得上行業頂流。《贅婿》《斗羅大陸》《雪中悍刀行》《你好，李煥英》等影視劇極度受捧，熱度加持下，《贅婿》授權給海外改編。

除了影視化，閱文針對年輕客群，打造了不少動漫佳作。如動畫《斗破蒼穹》系列，其播放量突破100億；《大奉打更人》等超過100部網文改編漫畫上線騰訊平臺。

應該說，動漫是文學作品與影視之間的橋梁，它為閱文提供了低成本可視化的空間，提前探測影視受眾的喜好和雷區，動漫同時也是閱文與騰訊“泛娛樂”的重要聯結。

與此同時，閱文一直在努力開發游戲板塊的潛力，手游《慶余年》、《斗羅大陸：魂師對決》就是閱文向IP商品化的投石問路。

持續發酵的熱度一方面火速圈定新用戶，另一方面，也在不斷為閱文創收。

IP業務匯總起來，2021全年收入33.6億元。其中影視版權出售、影視參投、動漫游戲等自有版權運營收入達到21.4億元，同比增長30%；收購的新麗傳媒收入達12.2億元，實現凈利潤5.3億元，同比增長24.3%。

牛刀財經認為，依靠閱讀平臺賺來的錢，雖然強勢，但不牢靠；通過營造產業生態賺錢才是肥肉。

閱文要打造—個圍繞網絡文學的產業生態，它要站在產業鏈的上游獲取最大利益。而完成這個目標的唯一選項，就是推行網文衍生品的版權化。

閱文對版權運營寄予厚望，既不是簡單的票房數字，也不是一個作品批發地，而是充滿想象的IP宇宙。別處看得到的網文能在這里看到，做不到的資源整合也能在這里做到。

這也能解釋閱文為何寧愿放開免費閱讀——為的是培養用戶為內容自發付費的習慣，激活版權業務的龐大增量空間。

3、當心踩雷

以閱文的IP運營現狀來看，只是萬里長征的開始，在它做大做熟之前，還有很多隱藏的“雷”埋伏著。

第一個雷就是嚴厲的監管氛圍。

作為閱文版權運營收入重要構成，2021年的新麗傳媒可謂流年不利。吳亦凡塌房事件引起各方關注，其參與的新麗劇集《青簪行》也難逃封殺。

一個億級項目流產還不算完，下半年國家祭出了“清朗行動”、稅務整頓的大旗，全行業為之聳動。這使得新麗傳媒收入從2020年的20.33億降至12.17億，最終拖累了閱文。

事實上，IP影視化投資大、成本高，市場哄搶IP的行為愈演愈烈，也必將導致產品制作周期被壓縮，加之受政策環境影響大，IP開發風險不言而喻。

其次，就是IP與文化的割裂。

互聯網時代也叫快餐時代，網文無疑快餐文學代表，若不能作娛樂消遣之用，作者必將失去狂躁的讀者。

創作環境如此，自然是粗制濫造的多。可是古今中外舉凡商業化成功的IP，不論漫威、迪士尼，抑或三國、西游，背后的文化價值和藝術審美都是無比豐富的。

閱文口中的IP，真的具備廣泛流傳的文化基礎嗎？

第三個隱憂則是作者離心。

閱文推行免費閱讀的思路，從用戶角度考慮是不錯，但也在不少作者心中留下了＂罪名＂。

按照過去慣常的模式，作者可以穩定地獲取付費閱讀分成；但是如今用戶免費解鎖整本書，創作者想賺錢僅憑廣告收入，全賴平臺的流量突破。

這對于頭部作者的傷害最為明顯——如此，閱文以極強的商人思維對待作者，網文衍生品能有多久IP生命周期？

事實上，閱文擁有千萬級別的作家，占據行業半壁江山，應該讓廣大作者和版權利益產生勾連，最終惠及生態內所有合作伙伴。

以上種種之外，影視化的版權歸屬之爭、改編邊界之爭，都是不確定的“雷”，都將反映到經營的數據變化中。

縱觀整個網文市場的大局，這是一門有太多利益糾纏的生意。隨著資源進一步整合，多渠道、多媒體的IP宇宙或許能夠異軍突起，但由此催發的泡沫與風險，也是閱文無法想象的災難。