文|來(lái)咖智庫(kù) 金刀

編輯|G3007

就在本周，做空機(jī)構(gòu)灰熊（Grizzly Research）發(fā)表報(bào)告稱，蔚來(lái)汽車(chē)?yán)脮?huì)計(jì)手段夸張了收入和盈利能力，并在與造車(chē)新勢(shì)力（理想、小鵬、蔚來(lái)，以下簡(jiǎn)稱“理小蔚”）競(jìng)爭(zhēng)中處于下風(fēng)。當(dāng)日，蔚來(lái)汽車(chē)股價(jià)應(yīng)聲下跌。

根據(jù)報(bào)告顯示，灰熊此次最質(zhì)疑的部分，也是做空的核心，目標(biāo)直指蔚來(lái)汽車(chē)的BaaS服務(wù)，即電池租用服務(wù)(Battery-as-a-Service)。灰熊認(rèn)為，蔚來(lái)汽車(chē)?yán)闷煜聯(lián)Q電公司蔚能進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，從而減少34%的資本支出，進(jìn)而使得收入夸大了10%（26.17億元）、凈利潤(rùn)夸大了95%（17.77億元）。

具體來(lái)說(shuō)，蔚能為蔚來(lái)車(chē)主提供分期租售電池的購(gòu)車(chē)方案，總共分7年期。但在蔚來(lái)汽車(chē)的財(cái)報(bào)中，似乎是將電池費(fèi)用一次性計(jì)算，而非分七年。灰熊以此來(lái)質(zhì)疑蔚來(lái)虛增收入。此外，蔚能實(shí)際的分期用戶比電池儲(chǔ)量少的多，灰熊認(rèn)為蔚來(lái)的成本壓力會(huì)因此激增。

另外，報(bào)告中還指出，與同行相比，蔚來(lái)汽車(chē)的交付數(shù)據(jù)似乎呈下降趨勢(shì)。自2021年11月達(dá)到頂峰以來(lái)，蔚來(lái)的交付量一直呈下降趨勢(shì)，2021年8月至今在“理小蔚”三家中，蔚來(lái)的同比增長(zhǎng)率也墊底。報(bào)告還援引了一些門(mén)店銷(xiāo)售人員的話，以及百度指數(shù)作為佐證，似乎想說(shuō)明蔚來(lái)的頹勢(shì)。

01、換電不是做空點(diǎn)

我們認(rèn)為，灰熊做空蔚來(lái)的核心點(diǎn)，利用蔚能轉(zhuǎn)移成本虛增收入和利潤(rùn)，以及大量的電池儲(chǔ)量增加蔚來(lái)成本，觀點(diǎn)無(wú)法成立。

首先用戶在購(gòu)買(mǎi)蔚來(lái)汽車(chē)后，如果選擇BaaS服務(wù)，蔚來(lái)會(huì)向蔚能出售一塊電池，由蔚能提供相關(guān)金融租賃服務(wù)。灰熊爭(zhēng)論的焦點(diǎn)在于蔚來(lái)將本來(lái)分期付款的錢(qián)在當(dāng)期確認(rèn)，這本身只是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的確認(rèn)方式而已，并不能因此認(rèn)為蔚來(lái)靠此來(lái)虛增了收入，畢竟車(chē)和電池都是實(shí)打?qū)嵉倪M(jìn)行了出售。

其次，關(guān)于蔚能儲(chǔ)備電池量及換電站的問(wèn)題，除了滿足現(xiàn)有車(chē)主換電需求外，更和李斌關(guān)于二手車(chē)的布局有關(guān)。BaaS 讓蔚來(lái)的車(chē)電產(chǎn)權(quán)分離，形成了一個(gè)以電池資產(chǎn)為基礎(chǔ)的「類(lèi)金融公司」，可以在蔚來(lái)汽車(chē)公司的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式的再變化；二手車(chē)業(yè)務(wù)是要改變由 BaaS 帶來(lái)的服務(wù)副作用，核心目的是要建立一個(gè)全新的二手車(chē)市場(chǎng)。能夠解決電池難題，確實(shí)有機(jī)會(huì)讓蔚來(lái)在新能源二手車(chē)市場(chǎng)比其他品牌形成巨大優(yōu)勢(shì)。

02、精巧的時(shí)點(diǎn)選擇？

灰熊選擇此時(shí)做空蔚來(lái)，時(shí)間上不得不說(shuō)也有點(diǎn)“微妙”。就在上周，一輛蔚來(lái)測(cè)試車(chē)輛從上海創(chuàng)新港停車(chē)樓三層墜落，造成兩名數(shù)字座艙測(cè)試人員罹難。事后，蔚來(lái)官方微博發(fā)言稱，此為意外事故，與車(chē)輛本身無(wú)關(guān)，引發(fā)網(wǎng)上大量負(fù)面情緒。蔚來(lái)官方在輿論壓力下不得不緊急刪除該微博，并編輯新的相關(guān)聲明發(fā)布。

另外，面對(duì)理想和小鵬的步步緊逼，蔚來(lái)的銷(xiāo)量多少也顯得有點(diǎn)疲軟。理想近期發(fā)布的L9指導(dǎo)售價(jià)為45.98萬(wàn)元，這個(gè)價(jià)格在自主品牌中屬于絕對(duì)的高價(jià)了。雖然理想也沒(méi)有像蔚來(lái)一樣宣稱自己是豪華品牌，但仍然在發(fā)布后72小時(shí)內(nèi)獲得超過(guò)三萬(wàn)臺(tái)訂單，可見(jiàn)消費(fèi)者對(duì)這款車(chē)的狂熱。與此同時(shí)，小鵬也不甘示弱。在最近12個(gè)月中，小鵬P7銷(xiāo)量在2022年3月達(dá)到最高，銷(xiāo)量為9183輛，在中型車(chē)排行榜中進(jìn)入了前十。小鵬P7也在近期成為了新能源車(chē)的單品銷(xiāo)冠。

所以，無(wú)論是從輿論環(huán)境還是近期的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，蔚來(lái)的處境的確相對(duì)處于下風(fēng)。可能灰熊認(rèn)為在此時(shí)發(fā)布報(bào)告更有利于對(duì)股價(jià)的做空。今日港股市場(chǎng)，蔚來(lái)單日股價(jià)上漲3.93%，收于172港元/股。