文|面包財經

近日，國外做空機構灰熊（Grizzly Research）發布報告稱，蔚來通過武漢蔚能電池公司虛增收入，夸大盈利能力。

灰熊是一家類似于渾水的新興做空機構，無論灰熊的報告內容是否真實，如果做空成功，灰熊或其客戶都有可能從蔚來的股價下跌中獲利。官網信息顯示，2019年5月以來，灰熊發布了超過20篇做空報告，其中包括跟誰學、58同城、斗魚等中概股。

灰熊稱，蔚來通過對蔚能電池的銷售，使公司的營收和凈利潤分別虛增約10%和95%。具體而言，2021年蔚來的盈利增長中，至少60%由蔚能電池貢獻。

6月29日蔚來發公告回應，“該報告并無依據，其關于本公司信息包含許多錯誤、無根據的推測以及誤導性結論和詮釋”。

分拆“電池租用服務”業務引困惑 

灰熊做空報告聚焦在蔚來的電池租用服務業務上。

2020年8月蔚來推出了“電池租用服務”（BaaS）業務，即讓客戶可以選擇購買一輛沒有電池的汽車。客戶可以向BaaS供應商租賃電池，根據所租電池容量可選擇每月支付980元-1480元，或每年支付11760元-17680元。這種結構將汽車的總價格降低了至少7萬元人民幣，并有助于提高電動汽車的采用率。

報告認為，蔚來將BaaS業務分拆到了一個非合并實體武漢蔚能電池資產有限公司（簡稱“蔚能電池”）。蔚來將電池銷售給蔚能電池，后者是BaaS業務中擁有電池的實體，并負責管理訂購。當用戶訂購BaaS項目時，蔚能電池是所有訂購款項的收入方。

蔚能電池由蔚來和政府實體以及CATL等私人投資者組成的財團在2020年8月成立。蔚來持有蔚能電池19.8％的股份，并采用權益法對該公司進行會計處理。

做空報告認為，自蔚能電池成立以來，蔚來發現它是一個可靠的且不斷增長的收入來源。在2020年運營的短短四個月里，蔚來從對蔚能的銷售中獲得了2.9億元人民幣。報告稱，盡管剛剛起步，2021年歸屬于該實體的收入進一步增長到41.4億元人民幣，占2021年整體收入的約11％。

做空機構質疑蔚來利用蔚能電池虛增營收和利潤 

灰熊稱，蔚能電池和蔚來之間的安排，通過提前確認收入、提供一個愿意超量購買電池的交易方、將折舊費用從其財務報表中轉出三個方面虛增了營收和利潤。

報告顯示，如果蔚能電池不存在，蔚來將不得不在客戶的整個訂購期逐步確認訂購收入。一般情況下，需要大約7年時間（經通貨膨脹調整后）才能確認全部的訂購收入。但有了蔚能電池，他們可以立即確認收入。

截至2021年9月30日，蔚能電池在協議下有19000個用戶，但庫存有40053個電池。因此，灰熊質疑，截至2021年第三季度，蔚來已經向蔚能電池超供多達21053個電池，以粉飾其財務狀況。

灰熊認為，蔚來在截至2021年前三季度，對蔚能電池的銷售額為28億元人民幣，這些銷售額幾乎都是由電池銷售產生的。假設這筆收入的利潤率為20%，這意味著蔚來期間合計將22.5億元人民幣的資產從其資產負債表中轉移出來。這些電池將為蔚來節省折舊費高達3.36億元人民幣，直接影響（和虛增）了公司的利潤。

此外，灰熊還提到，李斌與愉悅資本及其創始合伙人劉二海（瑞幸咖啡欺詐案中已知的關鍵人物）關系密切。

6月29日，蔚來在新加坡交易所發布公告，申請暫停交易；港股截至收盤股價下跌11.36%。

屋漏偏逢連夜雨 

灰熊發布針對蔚來的做空報告意圖在于從股價下跌中謀利，其對蔚來的指控未必有真憑實據。做空機構被上市公司“回懟”鎩羽而歸的案例無論在美股還是港股都較為常見。

但是，蔚來當前確實面臨著新車交付量掉隊等棘手問題。公開數據顯示，2022年1至5月，蔚來共交付新能源車3.79萬輛，同比僅增長11.8%；其中5月份交付7024輛，同比增速僅4.7%。

2022年5月，小鵬、哪吒、理想和零跑汽車四家造車新勢力單月汽車交付量均超過1萬輛，前5個月累計交付量均超過4萬輛；前5月累計交付量同比增長均超過100%。比亞迪2022年前5個月新能源汽車（純電動）累計銷量達到25.4萬輛，同比增長245.9%。

可以看出，曾經位列國產“造車新勢力”榜首的蔚來，從去年以來新車銷量及交付量正在迅速被其他新能源車企超越，今年前5個月新車交付量已經跌出前五名。

面對做空報告如何自證清白并打贏資本狙擊戰？面對競爭對手如何勝出？這是蔚來李斌不得不解決的棘手難題。