文|壹覽商業  布林

編輯|木魚

上周四晚間，B站發布了今年第一季度的財報。營收50.54億元，同比增長29.56%，凈虧損高達22.84億元，同比大增152.43%，結果令市場大失所望。

對于虧損的擴大，B站創始人陳睿歸咎于疫情，他在財報電話會議中一如往常地強調了B站用戶數據的增長，比如MAU、使用時長、付費率等等，“畫著B站的價值投資大餅”。但顯然，逐利的資本市場并不買賬，B站港股上周五和本周一分別大跌5.57%和10.42%。

01、B站的錢都被UP主賺走了

大環境不好，企業都在追求降本增效，尤其體現在營銷成本的控制上。雖然數度被傳出裁員，但從財報數據中可以看出，聲稱要“控制成本”和“收緊費用”的B站，各項運營成本率并沒有下降。

主流視頻類上市公司中，B站是唯一一家營收增長，虧損還擴大的公司，并且虧損擴大的比例驚人。營收成本的大增是造成B站巨額虧損的主因。在營收從去年第一季度的39.01億元增至今年的50.54億元的前提下，B站的毛利卻從9.38億元降至8.07億元，毛利率從24.04%驟降至15.97%。

B站的營收成本主要包括收入分成成本、內容成本、服務器及帶寬服務成本，電商及其他成本。其中，收入分成成本是營收成本中最主要的成本，主要包括移動游戲開發商、發行渠道及支付渠道的收入分成成本，與主播及內容創作者的收入分成。

2019年至2021年，收入分成成本占比營收成本分別為44.64%、47.68%和50.41%，逐年提高。到了今年第一季度，B站的營收成本高達42.47億元，同比增長43.32%，其中收入分成成本為21.46億元，同比增長53.17%，占比營收成本50.52%。

今年第一季度，B站的游戲業務和電商業務營收分別“僅”同比增長15.98%和16.22%，因此推測移動游戲開發商、發行渠道及支付渠道的收入分成成本并沒有增長太多。而因為DAU增長了32.11%，用戶日均使用時長提高了15.85%，其整體流量提高了53.06%，與收入分成整體的增長比例基本吻合，這也就意味著主播及內容創作者的收入分成成為了營收成本大增的主要因素。

雪球大V陳達曾在文章中介紹，B站UP主商業化運營平臺“花火”對UP主廣告收入的抽成僅為5%-6%，但模式成熟的YouTube能到40%以上。

兩個平臺抽成比例差距如此之大的原因在于，廣告主通過B站花火投放的是UP主的內容植入，YouTube只是單純的點擊量。一個話語權掌握在UP主手里，一個話語權掌握在YouTube平臺手里。結果就是，自身運營費用沒有下降，錢卻被UP主們賺走了，B站成為了賠錢賺吆喝的冤大頭。

不過，今年以來，有不少UP主表示B站改版了創作激勵，分成比例下降。但由奢入儉難，B站想降低分成比例，必定會導致一部分創作者激情的下降，因此B站不得不在流量和成本的權衡上小心試探。

02、想學騰訊？投資的錢并不好賺

B站是騰訊的被投企業，在看到騰訊從投資中賺到盆滿缽滿，在二次元、動漫等領域布局多年的B站也想通過投資這個相對容易的方式來賺錢。

B站對投資的重視從組織架構、出手金額和頻次上就能看出。

根據深燃去年的報道，B站的投資決策有兩層，第一層由“CEO陳睿+COO李旎+CFO樊欣+張圣晏”組成，進行戰略級投資項目的決策，第二層由“COO李旎+投資并購部”負責，進行一般性投資項目決策。投資并購部由跟隨陳睿很久的原B站版權負責人張圣晏兼任。

B站的年報顯示，2019年-2021年，其用于投資的現金凈額分別為39.58億元、89.07億元和245.78億元，翻倍增長。另據雷報統計，2021年，B站共計投資57家公司，而2020年這一數字為28家。

但B站的投資成績嚴重翻車，2019年、2020年、2021年和今年第一季度，B站投資收入分別為9661萬元、2820.3萬元、-1.94億元和-9333.1萬元。投資成績甚至差到，從去年第三季度開始，為了將“經調整凈虧損額”這一數值“做小”，B站改變了統計口徑，把“對上市公司的投資的公允價值變動”從經營性損失中進行了刨除。

大舉的投資和巨額的虧損讓B站十分缺錢。去年3月底，B站在港股二次上市時融資了約200億港幣，但B站在11月時以當時看起來較低的門檻（5年期0.5%年利率，初始轉換價格93.97美元/ADS）發行了14億美元的可轉債。但B站依然無法止住股價的頹勢，截至6月13日，B站的股價僅為23.49美元/ADS。

B站不得不進行回購來穩住二級市場的情緒。尷尬的是，B站第一季度花費了1.48億美元回購了去年11月發行的2026年到期的可轉債，B站如今的股價93.97美元/ADS的初始轉換價相去甚遠，也許是債務人也對B站喪失了信心，半年不到就后悔“借錢”給B站，逼得B站不得不迅速“還錢”。

回頭看，在2021年上半年之前，資本環境好的時候，B站沒有居安思危，為主營業務謀出路，反而想通過投資這種看似“捷徑”的方式來賺錢。始料未及的是，資本環境的惡化會如此迅速且猛烈，讓B站十分被動。

3.流量決定下限，變現決定上限

看到B站虧損如此嚴重，不少投資者喊話：“YouTube現成的模式擺在那里，你倒是學啊！”確實，B站四項業務中，廣告是變現最為直接，也是毛利率最高的。

2014年時，陳睿在微博中承諾“永不加視頻貼片廣告”，結果2016年在番劇中加入貼片廣告引發眾怒。遭遇到了價值觀危機后，陳睿向用戶道歉，B站對于廣告一直持非常保守態度。哪怕很多用戶都表示哪怕B站上貼片廣告也理解，但陳睿似乎始終害怕二次打臉會動搖B站的根基。

事實上，身為一家商業公司，盈利才是本質。以B站如今的用戶和流量數據，注定其下限已經不會太低，但決定上限的是商業模式和變現能力。

第二季度，B站營收疲軟和持續虧損是可預見性的。陳睿和B站管理層對外把一切歸咎于疫情并不負責任，把命運寄希望于在大環境的變好也不靠譜。投資者想看到的是B站的商業模式有沒有更清晰，B站沒有“得罪”UP主和用戶的實力和勇氣，以及管理層有沒有拉得下臉去彎腰賺錢的決心。

也許2024年盈利對于B站來說并不難，就像現在愛奇藝一樣，大幅縮減成本就能做到。但投資者對于B站其實有著很高的期待，期待B站是一家兼具成長性和盈利性，且上限很高的好公司。