文|超源力 李鑫

編輯|悟能

繼理想、小鵬之后，北京時間6月9日，蔚來終于公布了一季度財報。

一季度，蔚來交付量為25768輛，同比增長28.5%，環比增長2.9%；總營收99.1億元，同比增長24.2%，環比上漲0.1%；凈虧損17.83億元，虧損相比去年同期擴大295.3%，環比去年四季度下降16.8%，虧損有所收窄。

總體看，相比去年第四季度49%的總營收增速，蔚來一季度的業績放緩，已經非常明顯。

不過，由于一季度的銷量數據，在此前的業績說明會、月度數據中已有所披露，所以這份財報總體基本符合預期。

需要關注的，是一些增量信息。

比如蔚來創始人、CEO李斌談到：由于電池和芯片漲價，蔚來二季度毛利率仍將承壓但三季度有望回升；第二季度的總交付量為23,000~25,000輛（剔除4、5月份數據，對應6月單月交付量為10929-12929量）；5月蔚來的新增訂單創歷史新高。

熟悉蔚來的都知道，由于交付量遲遲無法放量等原因，最近幾個月唱衰聲音很多，不少人都在懷疑，蔚來是不是不行了？

那么，蔚來到底還行不行？

本文我們試圖梳理回答3個問題：

1、蔚來毛利壓力多大？

2、蔚來銷量還能否起來？

3、蔚來有沒有護城河？

毛利下滑，二季度更慘？

“二季度電池成本繼續顯著上漲，在4月份達到高點，為二季度整車毛利率帶來很大挑戰。”在電話會議中，李斌如是說。

這句話，讓聽電話會議的分析師們都坐不住了，幾乎每個人都會從各個角度追問毛利率細節。

為什么毛利率很重要？這是因為它是反映企業盈利能力的關鍵指標，表示每產生1元收入，扣除營業成本后，有多少錢可以用于各項支付。

如果毛利率不高，毛利潤不夠豐厚，那么在營銷推廣、研發等層面縮手縮腳，不利于企業構建核心競爭力。

此前我們在分析威馬汽車IPO財報中就做過分析，由于毛利率低，2021年威馬的研發費用只有9.81億元，相比之下，蔚來、理想小鵬的研發費用則都在30億以上，完全不在一個量級。

而毛利率同樣為負數的零跑汽車，研發費用也遠低于蔚小理。可見低毛利對研發的掣肘相當嚴重。

那么，蔚來毛利率具體啥情況？

一季度，蔚來無論是綜合毛利率，還是汽車銷售毛利率，其他業務毛利率都已經開始出現下滑。疊加二季度下滑預期，不免讓人感到擔憂。

具體來看，第一季度蔚來的核心業務——汽車板塊毛利率，從去年四季度的20.87%下滑至18.13%。

對此，蔚來方面的解釋是，主要由于產品結構變化，導致平均銷售價的下降。

確實，從銷售結構上看，蔚來毛利及單價最高的ES8占比，已經從去年第四季度的22.66%，下滑到今年一季度的16.85%。

而單價略低的ES6和EC6，占比逐步上升，使得第一季度蔚來平均銷售單價，從去年第四季度的36.8萬元，下降至一季度的35.9萬元。

不過，毛利的變化，除了結構，還有成本的上升。

蔚來第一季度的單車成本從去年第四季度的29.1萬元，上升至29.4萬元，疊加上文提到的單車成本從36.8萬元下降至35.9萬元，成本增、收入減，毛利率自然下移。

至于第二季度的毛利率下滑，李斌指出主要是由于電池、芯片等產品漲價。電池方面，李斌談到，從 4 月份開始，蔚來和電池的供應商更定了新的協議，電池成本會和原材料價格相關價格指數（index）發生聯動。

不過李斌釋放了一些偏保守的積極信號——3季度毛利率會回升。

原因來自產品漲價。

今年5月，蔚來已經兩次調價，5月10日，蔚來官宣漲價，ES8、ES6及EC6各版本車型起售價上調10000元，ET7、ET5起售價不變。

5月13日，蔚來官方又宣布：受近期全球原材料價格持續上漲影響，自2022年5月23日起，蔚來ET7全系車型起售價格上調1萬元。

不過當分析師問到第3季度的毛利率水平是否會回到新高？李斌則表示不確定。

這是因為在電池價格聯動的機制下，如果3季度電池價格再次出現上漲，還是可能會對毛利構成壓制。

但他也提示，二季度交付的基于NT2.0平臺的車輛，毛利率會相對較高。

那么問題來了，新發布的車型，能否將蔚來拉出低增長的泥潭？

產品大年，等待放量

要想理解蔚來怎么增長，我們先要理解蔚來為什么增速放緩。

目前，蔚來能交付的車型共有4款，看上去很多，但實際上有3款是老車型，只有1款為新車型。

回顧下歷史，2018 年 5 月，蔚來交付七座旗艦中大型 SUV ES8，售價區間為 46~61 萬元，切入豪車市場。

2019 年 6 月，蔚來交付中型 SUV ES6，并于12 月發布新款及6座版 ES8 。

2020 年 9 月，蔚來交付轎跑型 SUV EC6。

可以看出，在“日新月異”、“時代飛速發展”的2022年下半年，想把這三款略有“年代感“的車賣好確實不容易，更何況蔚來當下的目標客戶，都是預算至少30萬元起的中高凈值客戶。

所以，市場把希望的目光，都看向了蔚來3款新車 ET7、ET5、ES7。

先來看ET。

ET7是一款姍姍來遲的車。它早在2021年1月發布，但由于內外部供應協調問題，直到今年3月28日才交付。

這意味著，整整2021年，蔚來都沒有新車發布，所以最近幾個季度，蔚來的數據不可能太好看。

需要注意，和前3款車不同，ET7的開發，是基于蔚來全新的平臺NT 2.0。這意味著ET7的智能化水平將更高。

李斌此前說，以ES8目前的硬件架構（NT1.0）, 其傳感器和運算能力無法實現 L4 級自動駕駛, 也絕不會宣布可以做到L3。而NT2.0作為蔚來研發的新一代技術平臺，李斌表示它將會是行業內最先進的量產自動駕駛技術。

而作為NT 2.0平臺的首款新車，ET7在擁有1個超遠距離激光雷達，計算平臺算力高達1016Tops，具備L4級自動駕駛能力，續航達到1000km。

人都是喜新厭舊的，知道后面有新平臺的新車型，老車型的關注度自然降低。

從銷量來看，ET7開始起勢，自3月以來，ET7占比持續提升，從3月蔚來總銷量占比1.63%快速爬升至5月的24.24%。

而同樣基于NT2.0平臺的轎車 ET5 和中大型五座SUV ES7，李斌談到前者預計將在 2022 年9月交付，ES7則將于本月發布，8月下旬將開始交付。

至于老三款車該怎么安排？蔚來方面此前談到，將對智能硬件進行包括8155芯片、360環視攝像頭、5G模塊等進行升級。

電話會議中，李斌談到蔚來5月新增訂單增長非常顯著。現有 ES8、ES6 和 EC6 的整體接單表現相當穩定，ET5訂單也“非常積極”。

總體看來，今年算是蔚來的產品大年，如果抓住下半年時間窗盡快交付，銷量有望逐步回升。

蔚來愛燒錢？還沒燒出護城河

從投入上看，蔚來絕對是舍得砸錢的主。

典型如研發，蔚來雖然對外的人設是注重服務，但其研發投入并不小，無論是研發金額還是研發費用率，均在比亞迪、理想、小鵬之上。

那么，蔚來有沒有構建起護城河？答案是還沒有。具體表現在：

1）雖然蔚來的單車售價最高，但是毛利率排在了特斯拉和理想之后。

這可以從兩個角度來解釋，一是蔚來不敢定更高的價格，享受品牌溢價，另一方面是品牌不足以支撐汽車銷量，規模效應還不明顯，成本攤薄效應不強。當然，對于第二條我們可以觀察其新品放量后的銷量變化。

2）營銷方面，蔚來一季度銷售+管理費用仍然在20億元以上，超過小鵬的16億元和理想的12億元。具體到蔚來每輛車分攤的的銷售+管理費用，蔚來的數據高達7.87萬元，明顯超過同行。

可以看出，蔚來走的是典型的燒錢做營銷提升品牌形象的路子，但結果上看，還沒燒出太好的效果。

相比之下，具備護城河的企業，每件商品往往不需要太多的營銷推廣費用，就能享受高客單價和高毛利。典型如特斯拉，高毛利率，高單車價格，低銷售+管理費用。

當然我們不能說蔚來在營銷上的投入就完全沒價值，畢竟有些事情具有“滯后效應”，就像減肥，不可能一運動，就馬上能瘦下來，這需要一個過程。

而且這其中需要不斷試錯。

但總的來看，對于當下蔚來而言，我們能給出評價是：革命尚未成功，同志仍須努力。