文｜野馬財經 繆凌云
不知不覺，2022年已經過去了快一半，氣溫反復之中，全國各地終是陸續迎來了夏天。
加上持續波動的疫情，人們宅在家中的時間變長，以鴨脖、鴨翅、鴨腸等為主的鹵味，開始迎來銷售旺季。
提起鴨脖，湖北武漢是一個繞不開的地方，從這里走向全國的絕味食品（603517.SH）、周黑鴨（1458.HK），以及來自江西的煌上煌（002695.SZ），構成了如今的資本市場“鴨貨三巨頭”，勾動著食客味蕾的同時，也不時挑動著投資者的神經。
加盟商擾動市場格局
三家公司之中，煌上煌于1993年最早成立，周黑鴨1997年問世，絕味食品則年輕許多，2005年方才誕生。
有意思的是，正如那句“起大早，趕晚集”，多年商海浮沉，發展至今，無論是從營收、利潤，還是市值來看，后來者絕味食品反倒坐穩了行業第一的寶座，周黑鴨、煌上煌分列二三位。
上圖信息整理自各上市公司財報
根據各公司財報，2021年，絕味食品實現營業收入65.49億元，實現扣非凈利潤7.19億元，均是另外兩家公司的兩倍以上。從目前市值來看，絕味食品達300億元，周黑鴨90億港元（ 折合78億元人民幣），煌上煌約為55億元。
規模差距出現的原因之一，在于絕味食品對加盟商的高度重視。
早在2007年，絕味食品就提出了“以直營為主導，加盟為主體”的運營模式，2008年進一步確立“跑馬圈地，飽和開店”的經營戰略。
基于此理念，絕味食品的門店數量呈現爆炸性增長態勢。
上圖來自國元證券相關研報
從上圖可以看到，絕味食品每年新增門店數量始終大幅領先于另外兩家，截至2021年末，公司門店數量已經達到13714家（不含中國港澳臺及海外市場）。
相比之下，周黑鴨長期以直營模式為主，開店速度緩慢，到2020年末，旗下只有1755家門店。由于少有加盟商的分利，周黑鴨的毛利率遠高于絕味食品，但卻因高昂的銷售費用拉低了凈利潤。
再加上營收規模的落后，近年來，周黑鴨開始對加盟模式愈加重視。2020年其CEO張宇晨曾提出五年內特許經營門店（即“加盟”）數量超過直營店的計劃，而在2021年末，公司門店總數為2781家，其中特許門店增至1535家，占比已經過半。
同樣是在2020年，煌上煌拋出“千城萬店”拓店計劃，宣稱力爭用五年時間，在全國千座以上城市開設經營10000家以上連鎖專賣店。不過，從年報披露數據來看，受疫情等因素影響，煌上煌過去一年門店凈減少346家，加盟店凈減少308家，公司營業收入也是三家中唯一出現同比下滑的。
兩種供應鏈思路的碰撞與合流
上萬家加盟店為絕味食品吹起了規模和市值的氣球，但也帶來了新的挑戰——食品質量如何把控。
客觀來看，鴨脖、鴨腸等鹵味，同樣屬于即食性食品，新鮮度對味道及安全有著很大影響。此類產品的保鮮期基本只有兩天，雖然冷凍等方式能夠延長保質期，但會使口感變差；主觀因素上，如此多門店、環節，又該如何避免全流程出現“以次充好”，售賣品質較差產品的現象。
絕味食品和煌上煌給出的答案是全國布局，分布式建設基地。
截至目前，絕味食品在國內合計擁有19個生產基地，另有2個基地在建。
這些基地分布在全國各地，除了西藏邊陲等少數地區外，基本能夠形成“300至500公里”的供應鏈覆蓋半徑，進而實現“當日訂單、當日生產、當日配送、24小時開始售賣”的產品供應標準，保證新鮮度。
至于煌上煌，目前已在江西、廣東、福建、遼寧、河南建成五大基地，大致能夠覆蓋中、東部及東北地區。同時公司陜西、重慶、浙江三大基地在建，并籌劃有海南、山東、京津冀生產基地，也在向覆蓋全國的連鎖銷售網絡以及貼近市場生產基地的全國布局推進。
相比之下，周黑鴨點出了不一樣的科技樹。
2012年，周黑鴨率先將氣調包裝（即“MAP”）大規模引入鹵制品市場。氣調包裝最常見的當屬薯片等膨化食品，將氮氣等氣體充入包裝袋，以減緩食品變質速度，延長保鮮、保質期，且與真空包裝相比，能夠減少食品粘結成塊、擠壓破碎等問題。
與此同時，氣調包裝產品視覺上更加美觀，能夠放大其干凈、清爽的特性，這一包裝工藝，之后亦被絕味食品、煌上煌陸續采用。
得益于該技術的支持，周黑鴨一度采用著“集中生產、全國配送”的模式。不過，氣調包裝雖然能夠一定程度上延長保鮮時間，但更多發揮的是“錦上添花”的作用，在很多“鴨貨愛好者”口中，經歷數天運輸的氣調包裝產品與隔日或者當日生產的產品相比，味道還是有所差別。
因此，近年來，周黑鴨同樣加速著在全國建設生產基地的步伐，逐步建成了湖北武漢、河北滄州、廣東東莞、江蘇南通四大現代化工廠，2021年，其華東區門店配送半徑已縮短至500至600公里。
正所謂條條大路通羅馬，在市場反饋的推動之下，“全國性基地+冷鏈就近配送+氣調、真空、散裝搭配”已經成為三家公司的共同選擇。
值得一提的是，質量安全作為食品業永恒的話題，仍舊存在諸多可以完善的地方。在黑貓投訴平臺上，絕味食品投訴量為297，周黑鴨投訴量263，煌上煌投訴量60，且均出現了異物、變質等投訴問題。
鴨貨之王如何變身鹵味龍頭
煌上煌、周黑鴨、絕味食品均起家于鴨貨類產品，而除了縱向深耕、優化布局供應鏈之外，橫向擴張至其他鹵品類，同樣是三家公司的一致動作。
具體而言，除了鴨脖、鴨翅、鴨腸等產品，絕味食品陸續上新了魷魚、小龍蝦尾、金錢肚、藕片、腐竹、毛豆等產品；周黑鴨則有肉肉腸、雞蛋、蓮藕、香菇、豆腐干等鹵味，以及辣椒、鴨肉、牛肉、豆豉等醬料；煌上煌在醬鴨的基礎上，開拓了麻辣牛肉，原味豬肉脯、甚至還開始涉足粽子、粥、青團相關米制品。
從鴨貨到更多鹵制品的好處是顯而易見的。
一方面是更高的行業天花板。
根據艾媒咨詢數據，2018年至2021年，我國鹵制品行業市場規模復合增長率約為12.3%，2022年預計將達到3691億元，繼續保持高速增長態勢。
并且，鹵制品行業市場集中度尚且較低，對頭部企業來說，尚有著不錯的成長空間。2020年前五家公司市場占有率合計（即“CR5”）為19.2%，其中絕味食品為8.6%，二、三名周黑鴨、煌上煌分別為3.3%、3.2%，紫燕食品（紫燕百味雞）以3%位列第四，第五名久久丫占比約在1%。
另一方面在于協同效應。不同鹵味的腌制工藝有所不同但差異有限，再加上可以橫向打通的包裝、配送、市場環節，邊際收益明顯。
野馬財經研究組注意到，在產業層面積極開發新產品的同時，絕味食品同樣熱衷于運用資本手段跑馬圈地。
據國元證券統計，截至2021年末，通過全資平臺深圳網聚投資，絕味食品入股了五十余家企業，范圍涉及鹵味、調味品、餐飲、冷鏈物流、食品檢測等產業鏈各個環節，其中不乏“很久以前”、“和府撈面”、“豐茂烤串”、“港島記”、“精武鴨脖”等知名品牌，以及上市公司千味央廚（001215.SZ）。
可以看到，無論開店還是拓品，絕味食品總習慣于奔跑向前，也因此后來居上取得了行業龍頭之位。不過，根據國家統計數據，2022年1至4月，全國餐飲收入2609億元，同比下降22.7%。如此背景下，保持較快的擴張速度，風險亦會同步上升。
炎炎夏日，一桌鹵味、一杯冰可樂抑或一瓶冰啤酒無疑是消暑的不錯選擇，而在煌上煌、絕味、周黑鴨中，你更中意哪家的口味？歡迎在文末留言。