文|滿投財經
4月26日，創夢天地（01119.HK）股價放量下跌，跌幅一度超過70%，當日最終收跌49.02%，市值蒸發44億港元。對此，公司并未對外正式回應，但董事長陳湘宇火速在朋友圈表示，“公司運營一切正?！保⒃诋斎昭杆僭龀?20.44萬股，希望給予投資者信心，穩定市場。
事實說明，這個做法是正確的。市場從第二天迅速反應，截至5月5日收盤累計漲幅達89.9%，公司副總裁王習通過媒體回應稱，本次的股價波動主要是由券商股東不計成本賣出砍倉導致的。
創夢天地作為游戲界的生力軍被大眾所知，作為《水果忍者》、《神廟逃亡》、《紀念碑谷》等大熱游戲的中國區發行商，創立3年，創夢天地就成功登陸納斯達克。
不過隨后因長期股價低迷，僅10個月，公司完成股份私有化交易，草草退市。4年后，創夢天地選擇了在港交所上市，公司發展戰略發生了巨大的變化。
01、逐漸轉型“代理+自研“，開啟線下娛樂
曾經的游戲發行代理商開啟自研之路。公司乘著互聯網紅利的東風，迅速發展成為了TOP級獨立手游發行商（在2018年上市時，位居國內手游市場第五）。但陳湘宇團隊深知，想要做真正的游戲巨頭，“內容”和“發行”是不能有明顯短板。所以公司在2018年斥資10.5億元人民幣，以超9.8億的高溢價收購了“上?；鸹辍保ìF更名為“天津火魂網絡科技有限公司”），期望增強內部游戲開發能力。
圖：創夢天地營收及增速；數據來源：公司財報
但現實卻很“骨感”。因“火魂”公司利潤未達業績預期，2019、2020年創夢天地對其分別計提4.22億元、4.94億元的商譽減值，顯然這并不是一次成功的收購案例。即便如此，公司依然持續加大研發投入，堅持提升自研能力，研發費用率逐年提升。目前，結合“源代碼“+”優化“的代理模式，公司做到了自研內容產出穩定，《全球行動》、《小動物之星》均在TapTap端獲”編輯推薦“，評分達8分以上，初步轉型基本達成。
圖：創夢天地費用率變化情況；數據來源：公司財報
甚至于創夢天地并不滿足于線上游戲業務，且早早開展了線下業務的布局。2017年，公司聯手騰訊（00700.HK）開設首家“好時光“影游社，為客戶提供高端游戲、影音體驗。2021年創夢天地獲得騰訊QQfamily IP授權，形成了以”一起玩“為平臺，”好時光“與”QQfamily“門店雙品牌運營的線下娛樂格局，業務逐漸擴展為”主機游戲體驗、銷售“+”潮玩零售“。
02、“騰訊影子股”的IP生態
是什么讓創夢天地在線上游戲業務轉型期間如此“急切“地拓展線下業務？原因與創夢天地想要拓展游戲產業縱深的”IP生態“和公司資本結構有關。
第一，目前主機游戲處于“線下娛樂”的新藍海，潮玩市場增速喜人。
據Niko Partners數據，2021年我國主機游戲玩家約1541萬人，相比手機游戲玩家7億、PC端玩家3.3億，具有未來需求釋放的空間，預計在2025年能夠達到2392萬，CAGR為11.6%。
我們認為，目前玩家數目較少的原因在于國內外游戲產業發展背景不同，以及國內重“社交”的游戲氛圍。
首先，國內一直以網絡游戲為發展方向，投入主機游戲對游戲廠商而言風險大、回報低，難有精品產生。
其次，文化氛圍的熏陶使得國內外玩家選擇游戲類型也產生了明顯的差異。國外硬核主機玩家較多，普遍能夠享受單人或少數人進行通關的游戲，崇尚“個人英雄主義”；國內受到早期互聯網游戲的發展和渲染，游戲群體帶有很強的“社交”需求，可以說如今國內的主機游戲格局是由游戲玩家需求端和廠商供給端雙重選擇產生的結果。
而當下“一起玩”品牌門店的出現，能夠使客戶多樣化的娛樂需求和社交需求在這里得到滿足，玩家們通過硬核主機游戲也能收獲“情感價值”。
同時，由游戲IP衍生出的潮玩也可以在這里找到買家。據弗若斯特沙利文報告顯示，2021年我國潮玩市場規模已達345億元，同比增長38.6%，處于快速增長期。而就單店來講，據公司業績會披露，一個300平米的標準店月收入可達79.1萬元，其中潮玩面積占比40%，能夠貢獻近64%的收入，月坪效為4200元。并且潮玩在為門店貢獻不俗的業績的同時，還能營造出適宜的游戲氛圍，作為軟實力的一部分吸引顧客。
圖：中國潮流玩具市場規模（單位：十億元）；數據來源：Frost &Sullivan
第二，深度綁定“騰訊”，利用IP資源形成生態閉環。
港股上市前，騰訊持有公司20.65%的股份，為僅次于創始人陳湘宇的第二大股東； 王思聰的普思資本、StarVC、 Vigo Global、索尼等是公司的重要股東，賭王何鴻燊之子何猷君出任公司首席營銷官。
股東光環亮眼，但對創夢天地業務提供實際加持的還是騰訊的平臺資源。2021年起，公司與騰訊先后簽訂的5個合作框架協議開始執行， 獲得IP資源包括QQ、“王者榮耀”、“狐妖小紅娘”、“穿越火線”等的授權，渠道資源、研發資源、內容資源較為豐富。
利用IP資源成為潮玩市場的玩家是理所應當的事情。創夢天地一方面做游戲發行代理、游戲自研，另一方面經營游戲IP衍生潮玩，這就構成了公司 “IP閉環“的運營生態——游戲運營、打造IP、IP營銷，脫離一般潮玩商的代理IP模式，形成良性循環。
03、實行新戰略后的公司業績前景尚不明朗
但公司目前的戰略定位與市場布局顯示出，自研游戲賽道和體驗零售市場盈利能力增速“模糊”，從投資角度出發可能存在諸多的不確定因素。
（1）主機游戲市場的“天花板”可能并不高
投資者需要考慮的是，主機游戲市場可能并不能如愿獲得規模增長。就主機游戲本身而言，屬于較小的泛娛樂化品類：相較于KTV，線下主機店要求客戶需要同時身具“游戲需求”、“社交需求“；相較于茶館、棋牌室，主機店的適齡范圍又會更窄。主機游戲市場規模增速能否達到預期，行業天花板在哪里？我們不得而知。
（2）潮玩市場競爭激烈，IP是競爭源動力
弗若斯特沙利文研究報告稱，2021年中國潮玩行業CR5為21.4%，其中泡泡瑪特（09992.HK）市場份額位列第一，為11.9%，錄得GMV41億元，第二、三名公司市占率之和為8.6%，國內潮玩行業競爭格局較為分散。
目前潮玩公司的盈利模式基本上路線都跟泡泡瑪特類似。首先開啟IP挖掘及運營、品牌形象創建，到最后的全渠道網絡IP變現。而泡泡瑪特作為“平臺型“龍頭，手握”Molly、Dimoo、Pucky“等爆款IP，現有超295家零售門店、1870家機器人商店，線上線下零售網絡與變現渠道完善，泡泡瑪特目前在行業中占據絕對優勢。
所以創夢天地想要從潮玩市場里分一杯羹，在做自研IP的同時，需要注重其他爆款IP的引進。IP作為潮玩市場的核心要素，如何激發舊IP的熱度，持續獲得新的IP，是公司作為新玩家需要考慮的首要問題。
（3）凈虧損擴大，業績前景待展現
從財務業績方面來看，財報反映出公司凈虧損有所放大，21年錄得調整凈虧損1.56億元，同比增長達118.6%。這主要歸因于公司停止部分非自研項目帶來的收入下降以及持續投入線下業務造成的虧損擴大：游戲分部營收與利潤分別錄得26.0億元、1.5億元，同比下降18.9%、70.6%，體驗零售虧損為3222萬元，同比增大71.8%。
截至2022年1月，創夢天地旗下“一起玩“門店數量已達18家，門店分布主要集中于深圳、廣州兩個城市，并且根據IP合作協議，未來三年內公司可于國內一二線城市開設共150間直營主題門店。隨著線下業務迎來快速擴張期，公司凈虧損可能會進一步擴大，該分部業務潛力能否兌現，何時扭虧為盈；以及游戲分部在戰略轉向后業績能否回暖，是投資者需要持續關注的兩個問題。