文|面包財經
近日，鋰電隔膜板塊中，恩捷股份已披露2022年一季報，公司收獲營收和歸母凈利潤分別為25.92億元和9.16億元，同比分別增加79.62%和111.92%。星源材質公布一季度業績預告，預計營收和歸母凈利潤均將同比超翻番。兩大隔膜行業領先公司業績均漲勢明顯。
2021年，受益于新能源汽車和儲能電池市場的擴張，鋰電池隔膜的市場需求大幅增長，行業龍頭的業績均顯著增長。主營膜類產品的恩捷股份和星源材質的營收和歸母凈利潤的同比增速分別超過八成和超過1倍，業績的同比增幅較高。
年報顯示，恩捷股份、星源材質和中材科技等鋰電隔膜板塊內公司均有相關產品的擴產項目正在建設中，而恒力石化和美聯新材等板塊外的公司也有意進入鋰電隔膜賽道，未來行業內的競爭或將加劇。
受益于下游市場需求擴張，鋰電隔膜成業績增長點
鋰離子電池隔膜作為鋰離子電池生產的關鍵材料之一，主要運用于新能源汽車鋰電池制造領域、3C類產品及儲能領域，上述下游鋰離子電池產品終端應用領域的快速發展為隔膜行業提供了廣闊的市場空間。
2021年，恩捷股份和星源材質的營收分別為79.82億元和18.61億元，同比分別增加86.37%和92.48%，收入的高速增長主要得益于當期市場需求的擴張。
圖1：恩捷股份和星源材質業績數據對比
2021年，恩捷股份和星源材質錄得的歸母凈利潤分別為27.18億元和2.83億元，同比分別增長143.6%和133.49%，利潤顯著增加且增幅遠超當期營收，主要系兩家公司的銷售毛利率均同比提升。
2020年以來，恩捷股份超八成的營收源自包括鋰電池隔膜產品在內的膜類產品，而星源材質超九成的營收由鋰離子電池隔膜產品貢獻，兩家公司的主要原材料均為聚丙烯和聚乙烯等。比較發現，雖兩家公司的主營產品同為鋰電隔膜，星源材質的毛利率明顯低于恩捷股份。
2021年，雖然兩家公司的銷售毛利率均上升，但期間主要鋰電隔膜產品的市價幾乎與上年持平而相關原材料的市價略有上漲。如此市場趨勢持續，或將對行業內公司未來的盈利能力產生不利影響。
圖2：主要鋰電隔膜產品和原材料價格趨勢
恩捷股份的凈利潤現金含量明顯下跌
2021年，兩家鋰電隔膜龍頭公司的凈利潤現金含量均較上年有所下滑。但當年恩捷股份的凈利潤現金含量不足五成，上年該指標接近九成，降幅更顯著。
圖3：恩捷股份和星源材質的凈利潤和經營活動現金凈流量
研究發現，2021年，恩捷股份經營活動現金凈流量明顯低于凈利潤的主要原因為當期公司的經營性應收項目大幅增加34.62億元。報告期末，該公司的應收賬款賬面原值和應收賬款壞賬準備分別為45.42億元和1.36億元，同比分別增加超八成和超兩成。
期間，恩捷股份對深圳市沃特瑪電池有限公司、力信（江蘇）能源科技有限責任公司等客戶的應收賬款全額計提壞賬準備，按單項計提的壞賬準備合計為9412.8萬元。當期，該公司還核銷了對廊坊市北方嘉科印務股份有限公司、深圳安豐科技有限公司和河南海博印務有限公司的三筆重要應收賬款，合計金額達83.2萬元，核銷原因為“無法收回”。恩捷股份的應收賬款壞賬風險或需關注。
此外，根據年報披露，恩捷股份和星源材質共有的客戶有三星、LG、寧德時代、比亞迪等，且兩家公司的前五大客戶銷售收入占比均較高，超過五成。2021年，恩捷股份和星源材質的前五大客戶銷售收入占比分別為58.92%和62.77%，同比分別增加6.57個百分點和9.54個百分點。
擴產潮來襲，未來業內競爭或將加劇
2021年，隨著新能源汽車等鋰電池下游應用領域的需求增長，鋰電隔膜行業發展較快，此外鋰離子電池隔膜行業擁有較高的毛利率水平，吸引行業內公司紛紛擴產以獲取更高的市場份額。
截止2021年年末，鋰電隔膜板塊內，恩捷股份、星源材質和中材科技均手握較多在建工程，主要擬用于擴張鋰電隔膜產品的產能。
圖4：截止2021年年末鋰電隔膜板塊主要公司在建工程情況
趁著鋰電板塊成為熱門賽道，業內上市公司選擇向市場募資以獲得擴產的資金支持。恩捷股份2021年發布定增預案，擬募資不超過128億元，計劃投資于重慶恩捷高性能鋰離子電池微孔隔膜項目（一期、二期）等多個隔膜擴產項目；星源材質當年發行可轉債募資約9.91億元，用于建設高性能鋰離子電池濕法隔膜及涂覆隔膜（一期、二期）項目等隔膜擴產項目。
2021年，中材科技的鋰電池隔膜產品僅貢獻其約5%的營收，但該公司也有鋰電池隔膜的擴產項目正在建設中。中材科技當年年報顯示，報告期內，公司合計銷售鋰膜A品6.8億平米，同比增長76%，業務擴張勢頭較明顯。
除了上述鋰電隔膜板塊內公司，行業外其他上市公司也逐步進軍該產業，未來業界的競爭壓力或將加劇。2022年4月，美聯新材公告稱其控股子公司美芯新材投資新建鋰電池濕法隔膜產業化建設項目并已完成了兩條雙向拉伸薄膜生產線及配套涂覆產線的建設工作并試產成功，3#-4#產線進入設備安裝階段；恒力石化2021年年報中披露，該公司年產16億平方米鋰電隔膜項目簽約落地，自 2022 年1月起，共計12條濕法鋰電池隔膜生產線預計在18個月內完成交付。
隨著板塊內外公司紛紛建設鋰電隔膜擴產項目，未來業內或將面臨產能過剩的風險。