文 | 電動公會 東關大先生
“超預期。”
這是王傳福對比亞迪上個年度新能源汽車發展的評價。
2021年，比亞迪累計賣出超過60萬輛新能源汽車，是上一年的3倍。這個銷量，在國內排第一，全球排第二，僅次于特斯拉，成績值得肯定。
不過，雖然車越賣越多，但公司卻陷入了“增收不增利”的怪圈。
3月29日晚，比亞迪發布的最新年報顯示，2021年公司營業收入高達2161億元，同比上漲38%，但凈利潤僅有40億元，同比下降34%。
收入暴增，利潤卻大跌，這波操作估計讓很多比亞迪投資者心里涼了一截。要知道，2021年比亞迪還獲得了與汽車相關的政府補助23億元，占凈利潤的57%。如果剔除政府補助等非經常性損益，2021年，公司的扣非凈利潤只有13億元。
很顯然，從這份年報來看，銷量冠軍依然沒能解決賺錢難的問題。
01
一家公司賺不賺錢，主要看毛利，毛利乃盈利之源。
自2016年以來，比亞迪的車越賣越多，收入也快速增長，但公司毛利率逐年下降。2021年，比亞迪的毛利率只有13%，較上一年下滑6個百分點，創上市以來新低。
顯然，比亞迪陷入了一個很尷尬的怪圈：
車賣的好，但就是不賺錢。
通常講到比亞迪不賺錢，外界就會很寬泛的舉一堆原因，沒有定量的分析。說得最多的就是受新能源汽車原材料價格上漲的影響。
而我們結合報表詳細地分析后發現：
一方面，在于占收入四成的手機配件組裝業務，毛利率只有7.6%，拉低了公司的整體盈利能力；另一方面是受光伏和軌道交通這兩個大坑拖累。
比亞迪的主營業務主要分為四大塊：汽車，包括傳統燃油汽車及新能源汽車；代工，手機部件及組裝業；手機電池，二次充電電池及光伏業務；軌道交通，跨座式單軌“云軌”、“云巴”等。
毫無疑問，新能源汽車如今已是比亞迪的立身之本、手中王牌，但鮮為人知的是，光伏板塊一直都是比亞迪的重中之重，難啃且啃的骨頭。
回想比亞迪創立之初，王傳福心中曾播下新能源夢的種子：未來的日子里，人們住著比亞迪建造的，用光伏、儲能系統發電的新能源住宅；開著比亞迪生產的電動汽車；在這些住宅里，都可以為比亞迪電動汽車充電。
其實，光伏一直都是跟隨比亞迪多年的業務，但外界卻報道極少且財報提及甚少，成為這個巨無霸家底當中最隱秘的板塊。
2009年開始投入光伏，那個時候光伏如日中天，王傳福一沖動就使勁砸錢，前前后后砸了不少于40億。
成果是：
2010年收入7.6個億，凈利潤7600萬。之后光伏的前景就一瀉千里，最高的時候一年虧損10億。總體來看，2021年光伏業務對利潤的拖累也是相當之大。
除了光伏，軌道交通也是個大坑。
比亞迪的軌交業務目前不產生任何收入，但是研發投入、員工薪酬等一分錢是不能少的，而且是每年十億級別的投。另外，有些項目已經開始就建設了，墊付資金是必然的，又是對資金的占用，虧損也是必然的。
所以，大家人云亦云地說“比亞迪不賺錢是因為新能源汽車上游原材料波動，導致不賺錢”的說法，現在來看，是站不住腳的。
但也不可否認，隨著新能源補貼退坡、市場競爭加劇，比亞迪在2021年占收入比重超過一半的汽車相關業務，毛利率下滑了8個百分點至17%，為上市以來新低。
這也是近五年來，比亞迪毛利率首次被特斯拉趕超。
02
事實上，對于比亞迪來說，過去五年的營收因新能源汽車的大賣而大幅增長，新能源汽車業務可以說是迅速改觀了比亞迪的盈利能力。
雖然新能源業務是賺錢的，但目前的比亞迪仍然利潤不高，除了盈利能力差，還有一個重要原因：
花錢太多。
比亞迪研發支出、銷售支出和資本支出占比相當大。
首先來看研發費用。2021年比亞迪研發投入106.27億元，同比增長24.20%；研發人員數量約4.04萬人，同比增加31.52%。比亞迪的研發投入，在絕對值上是國內所有車企里最高的。因此，研發費用高企部分影響了公司盈利能力。
但長期看，研發支出肯定是有積極作用的。向智能電動化轉型需要持續的研發投入，比亞迪當前擁有刀片電池、DM-i超級混動、e平臺3.0、IGBT4.0等核心技術，這些技術都是今后決勝市場的法寶。
其次是銷售支出，比亞迪2021年銷售費用60.8億元，同比增長20.3%。比亞迪表示，這主要是本期職工薪酬及售后服務費用增加所致；而管理費用為57.1億元，同比增長32%，主要原因則是職工薪酬增加所致。
第三是資本支出。2015-2021年期間逐年增長，這些資本支出，一部分在動力電池，一部分在軌交。
此外，無論是手機還是汽車相關產品，更新換代極快，存貨、固定資產更容易發生減值。2021年，比亞迪的資產減值損失9億元，其中存貨減值損失7億元。隨著規模的擴大，近兩年比亞迪的資產減值一直處于歷史高位，侵蝕了本就不多的利潤空間。
由于比亞迪把國家對消費者的補貼放在收入中，所以國家實施新能源汽車補貼政策后，比亞迪因提前布局占盡優勢。
過去五年，比亞迪一家幾乎拿走了全國五分之一的補貼，公司新能源汽車的銷售收入亦在補貼最兇猛的2015年超過了燃油車。
比亞迪對補貼依賴程度相當高，隨著補貼退坡，已經出現下滑趨勢的汽車業務毛利率還會進一步惡化嗎？這一點也是值得擔心的問題。
03
我們可以看到，自新能源汽車巨無霸比亞迪2021年報公布后，比亞迪這三個字便充斥于各大財經門戶網站，網絡上各路大神開始拿比亞迪的業績吐槽。
不過，盡管目前比亞迪飽受“增收不增利”的困擾，但市場上也不乏大佬看好，前有巴菲特堅定持倉，后有木頭姐進一步增持。
從這份年報中，也不難看出比亞迪火熱的銷售情況。
2021年，公司合同負債規模149億元，占收入比重7%，均是上市以來新高。這都是那些已經收到錢但沒完成的訂單，看似是負債，其實都是未來的收入。
幾天前，比亞迪公布了投資者會議紀要，其中提到目前比亞迪累計未交付訂單量達到40萬輛，并且仍在逐月增加。據此，比亞迪保守預計2022年銷量為150萬輛。“若供應鏈向好，則將沖擊200萬輛的銷售目標。”
由于銷量情況不斷向好、以及2021年在港股募資近438億港元，比亞迪的資金缺口首次回正，也就是貨幣資金可以覆蓋一年內到期的有息負債，短期資金壓力得到緩解。
王傳福曾講過：“越是在出現調整的時候，就越是技術創新的時候、越是企業變革的時候、越是苦練內功的時候。”
的確，為了提振汽車板塊的表現，比亞迪在過去兩年里發布了很多新技術，包括“永不自燃”的刀片電池、“可行駛1200KM”的DM-i超級混合動力技術等，這些新動作一定程度上增強了市場對其新能源車發展的期待。
從2021年內來看，比亞迪新推的秦PLUS DM-i、宋PLUS DM-i、唐DM-i等多款DM-i超級混動車型廣受市場追捧，今年還將進一步拓寬高端市場，推出高端品牌，價格區間預計在50萬-100萬元。
就像比亞迪品牌及公關事業部總經理李云飛所說的：“利潤表現只是一個結果，在此背后，是比亞迪積累的技術和產品迎來了爆發期。”
也許，我們對比亞迪的認知只是冰山一角，沒人知道這個“巨無霸”的野心有多大。目前二級市場給比亞迪的估值其實就是一二十年以后的預期貼現，也許十年后比亞迪真的會成為一家很賺錢的公司。