文|美股研究社

此前，在發布了好于預期的財報之后，小鵬汽車在2021年11月底突破了50美元大關。但考慮到成長型股票的估值下降、外界對該公司2022年收入可能低于預期的擔憂，以及對退市的擔憂，小鵬的股價在2022年迄今已減半。

我對小鵬汽車（XPEV）（9868：HK）的中性觀點是基于這樣一個前提，即該公司的股票不太可能在短期內大幅反彈（更不用說回到50美元的水平了）。投資者風格轉變、供應鏈中斷以及對美國上市公司可能退市的擔憂等不利于小鵬汽車股價的不利因素可能會持續一段時間。由于其估值反映了最近幾個月拋售后的大部分負面因素，對小鵬汽車的持有評級是合適的。

小鵬汽車股票關鍵指標

小鵬汽車將于2022年3月28日公布其2021年第四季度的財務業績，下面作者將回顧該公司最近的2021年第三季度財務指標，以了解該公司的表現如何。

小鵬汽車于2021年11月23日開市前發布了2021年第三季度財務業績，這受到了市場的好評，小鵬汽車的股價從2021年11月22日的47.39美元上漲了+8%，越過50美元大關，截至2021年11月23日收于51.30美元。在接下來的一周，小鵬汽車的股價在日內交易中進一步上漲，于2021年12月1日達到56.45美元的52周高點。

2021年第三季度，公司收入同比增長187%，比市場預期高出9%。小鵬汽車的汽車交付量同比增長近兩倍，從2020年第三季度的8578輛增至2021年第三季度的25666輛，這超過了該公司早期汽車交付量指導值23000-25000輛的上限。

展望未來，小鵬汽車預計在2021年第四季度實現35500輛的汽車交付量（指引中點），相當于同比增長+174%。小鵬汽車還預計，2021年第四季度其收入將同比增長156%，達到73億元（指引中點），比第三季度財報發布時賣方一致預計的第四季度收入高出26%。

但正如接下來強調的那樣，好時光并沒有持續太久。

小鵬汽車為什么跌了？

自今年年初以來，小鵬汽車的股價下跌了大約一半。小鵬汽車的股價從截至2022年1月3日（今年第一個交易日）的50.27美元跌至截至2022年3月25日的27.05美元。

在我看來，導致小鵬汽車股價嚴重下跌的因素有三個。

首先，小鵬汽車的估值大幅下降。

投資者一直在從高（收入）增長、虧損的股票轉向盈利的公司，這些公司通過股息或回購將資本返還給股東。投資者偏好的這種轉變與未來利率上升的預期一致，這往往對高增長公司不利。

具體來說，小鵬汽車對未來12個月企業價值與收入倍數的共識已經從2021年11月下旬的8倍以上壓縮到2022年3月17日的2.8倍。

其次，有人擔心小鵬汽車等電動汽車公司的收入增長和利潤率可能會在2022年令市場失望。

市場共識已經預計小鵬汽車的營收增長將從2021財年的+252%放緩至2022財年的+97%。除了2021年的比較基數較高之外，供應鏈中斷可能會拖累2022年中國電動汽車的銷售。最近2021年3月11日《南華早報》的一篇文章強調，中國乘用車協會對550萬輛NEV（新能源汽車）的銷售預測可能過于樂觀，因為華北理工大學的一名研究員在文章中引用“預測電池和汽車芯片的產量今年可能僅夠440萬輛新能源汽車。”

即使小鵬汽車及其同行能夠獲得足夠的半導體芯片和電池來滿足市場需求，也很可能會以更高的成本和更大范圍的虧損為代價。換句話說，小鵬汽車 2022年迄今的股價調整可能歸因于對該公司今年財務業績低于預期的擔憂。

第三，對中概股從美國退市的潛在風險的擔憂可能也打擊了投資者對小鵬汽車的信心。

小鵬汽車的股價從截至2022年3月9日的28.65美元修正為截至2022年3月14日的19.75美元。這與2022年3月11日Seeking Alpha News報道的SEC列出“五家中國公司，如果他們連續三年不允許美國當局審查公司審計，可能會被摘牌”的消息有關。在新華社強調“中國政府繼續支持各類公司在海外上市”后，小鵬汽車的股價后來強勁反彈，截至2022年3月16日，收于27.53美元。這似乎表明，中國將與美國就中國企業赴美上市及相關審計問題進行接觸。

小鵬汽車的地位相對優于大多數其他中概股，因為其股票已經在美國和香港兩地上市。但假設小鵬汽車最終被迫在幾年后從美國市場退市，這對該公司的股價仍是一個利空。如果小鵬汽車最終只在香港證券交易所上市，該公司將失去一個進一步融資的重要渠道，其估值可能會進一步下降，以符合更廣泛的香港市場。

在下一節中，我將評估小鵬汽車的股價前景。

小鵬汽車能反彈到50美元嗎？

小鵬汽車的股價很難回升到50美元。根據我的計算，小鵬汽車未來12個月的企業價值與收入之比必須擴大到6.6倍，其股價才能達到50美元。

我認為，小鵬汽車的股價在估值倍數擴張的推動下，短期內不太可能出現大幅反彈。正如我在上一節中解釋的那樣，投資者對成長型股票的偏好轉變、中國汽車行業整體的逆風以及退市擔憂將暫時限制小鵬汽車的資本增值潛力。

此外，基于同行比較，小鵬汽車目前的估值是合理的。

小鵬汽車的同行估價比較

來源：S&P Capital IQ

小鵬汽車的遠期企業價值收入比高于理想汽車，但低于蔚來。盡管小鵬汽車聲稱其2022財年的收入增長率略高于同行，但其預測毛利率在同行中是最低的。因此，根據同行估值比較，很難認為小鵬汽車的股價被低估。

小鵬汽車的估值已經大幅下降，這在很大程度上反映了負面因素。另一方面，目前拖累其股價的逆風不太可能很快緩解。