記者｜梁怡

成立6年有余的廣東明陽電氣股份有限公司（以下簡稱“明陽電氣”）正式開啟IPO之路，其與風力發電行業龍頭之一的明陽智能（601615.SH）同出一脈。

資料顯示，明陽電氣主要從事應用于新能源、新型基礎設施等領域的輸配電及控制設備的研發、生產和銷售，主要產品為箱式變電站、成套開關設備和變壓器。

界面新聞記者注意到，由于“系出同門”，明陽電氣對明陽系公司的依賴度頗高。

招股書顯示，報告期內（2018年-2021年上半年），明陽電氣與明陽系公司存在大額關聯銷售，產品定價的公允性、經營的可持續性值得關注。

此外，隨著2020年國內陸上風電“搶裝”期的結束，風電行業投資節奏有所放緩，明陽電氣短期面臨業績下滑的風險；與此同時業務不斷增長的情況下，明陽電氣資金“流失”嚴重，應收賬款，負債率居高不下，本次擬募資11.875億元，其中5.375億元用于償還銀行貸款及補充流動資金。

關聯方毛利貢獻超50%

招股書顯示，明陽電氣與明陽智能“系出同門”，其實控人均為張傳衛。股權結構看，明陽電氣的控股股東中山明陽持股55.77%，一致行動人智創投資持股2.93%；實際控制人張傳衛通過中山明陽、智創投資合計控制58.7%股份的表決權，擔任公司的董事長；此外深創投（CS）持股6.69%。

明陽智能成立于2006年，主營業務包括新能源高端裝備、兆瓦級風機及核心部件的開發設計、產品制造、運維服務、新能源投資運營。

2021年三季報顯示，明陽智能實現營業收入184.3億元，同比增長21.84%，歸母凈利潤為21.61億元，同比增長131.71%。

從行業端看，明陽電氣和明陽智能具有明顯的上下游關系，這也造成了明陽電氣對明陽智能及其關聯方交易頻繁。

報告期內，明陽電氣向明陽系公司銷售金額為3202萬元、1.4億元、3.26億元和2.4億元，占公司各期營業收入比例為4.53%、13.57%、19.59%和35.33%，銷售收入占比呈上升趨勢，且最近一期明陽智能體系公司毛利貢獻占比超過50%。

明陽電氣對此表示，與明陽智能體系公司進行關聯銷售的原因在于，行業發展速度加快、明陽智能市場份額提升以及公司具備較強的研發及生產能力。 

在產品定價方面，明陽電氣向明陽智能主要銷售海上風電與陸上風電領域相關產品，并在招股書中列舉了主要銷售產品的主要型號，共計10種，進行關聯交易價格公允性的對比。

結果顯示，其中7種型號的產品價格關聯交易價格定價公允，而另外3種型號的產品，明陽智能向公司的采購價格低于向非關聯第三方采購。

明陽電氣解釋稱，由于公司產品技術實現了國產替代，性價比高，而外資品牌人員成本、管理成本等較高，所追求價格和利潤水平一般也較高，因此溢價相對較高。

近半募資用來還債

報告期內明陽電氣的營業收入分別為7.07億元、10.32億元、16.65億元以及6.8億元，2020年較2018年營收翻了一倍有余；但歸母凈利潤分別為-746.49萬元、-6257.65萬元、1.78億元以及6813.09萬元，其中2018、2019年公司持續虧損。

不過，虧損原因在于明陽電氣非經常性損益科目項下支出較大。2018年，公司同一控制下企業合并產生的子公司期初至合并日的當期凈損失3003.46萬元，同期扣非后歸母凈利潤為1647.52萬元，2019年實施員工股權激勵產生的股份支付費用1.19億元，同期扣非后歸母凈利潤為4000.68萬元。

然而在收入快速增長的背后，報告期內公司經營活動現金流整體呈現凈流出的狀態，經營活動產生的現金流量凈額與凈利潤的差異分別為-3257.67萬元、7986.96萬元、-2.2億元和-2914.45萬元。

同期，明陽電氣的應收賬款快速上升，分別為5.8億元、2.59億元、7.35億元和6.96億元，占同期營業收入的比例分別為82.05%、25.10%、44.15%和102.25%。

而與之錯配的便是采購端付款周期較短，一般而言，明陽電氣采購入庫后1-3個月需支付大部分的款項，部分銅材供應商甚至會要求預付貨款。

同時，明陽電氣也逐漸加大了投資活動的力度。報告期內公司投資活動產生的現金流量凈額分別為-705.90萬元、-545.37萬元、-1.43億元和-3.35億元，呈現凈流出的狀態。

與之對應的，公司的資產負債率居高不下，報告期內公司資產負債率分別為83.99%、78.87%、69.05%和72.76%，截至2021年6月30日，公司短期借款為2.18億元，一年內到期的長期借款為3248.25萬元，而扣除受限制的貨幣資金余額為9103.64萬元，整體償債壓力較大。

本次IPO中，明陽電氣擬募資11.875億元，其中5.375億元用于償還銀行貸款及補充流動資金，剩余資金則用于研發和擴產。

風電“搶裝潮”后何去何從？

從產品下游應用領域來看，報告期內公司應用于新能源(含風能、太陽能和儲能等)領域的主要產品銷售收入占比均在50%以上，2020年高達79.02%，因此公司經營業績與新能源行業的整體發展狀況、景氣程度密切相關，尤其與風電行業密切掛鉤。

隨著2019年末、2020年初國家風電中央財政補貼相關政策的落地，國內風電行業迎來了國家集中補貼的最后階段，2020年國內陸上風電行業出現“搶裝潮”。

根據中國電力企業聯合會統計數據，2020年風力發電新增裝機容量為71.67GW，同比增長179%。

風電行業的搶裝進一步帶動風電配套裝備產業的需求上漲，明陽電氣同樣受益于此。公司來源于風力發電領域的銷售收入由2018年的1.38億元激增至2020年的9.6億元，占公司主營業務收入的比例由19.94%增加至2020年的58.34%。

隨著國內陸上風電“搶裝”期的結束，風電行業投資節奏有所放緩。

2021年上半年明陽電氣的風電收入僅3.26億元，其中陸上風電收入僅0.95億元，而2020年高達7億元。若想與2020年收入持平，下半年公司還需“付出2倍努力”。

因此，“搶裝”潮具有一定的短期性，加之風電建設項目從規劃到項目批復、項目建設存在一定的時間周期，風電建設短期之內將有所調整，公司未來可能面臨業績下滑的風險。