文|錦緞研究院  牧之

《一代宗師》中，家道中落的葉問發出感慨：“如果人生有四季,四十歲前,我的人生都是春天。”

這句臺詞，對一度是中國電池產業毫無爭議一哥的南孚電池來說，顯得異常真實：

能源革命改變了這個行業中每一個人的命運。無論是寧德時代、比亞迪等老牌動力電池選手，還是欣旺達、億緯鋰能等消費轉動力公司，這些僅僅十年前還默默無聞的電池科技新王，在今天市值動輒百倍，胡潤排行榜上電池產業創始人群星閃耀。

但南孚電池，卻走出了完全不同的高開低走的命運曲線。

01、問詢函揭開玄機

今年2月9日，A股上市公司安德利(SH:603031)發布公告稱，已經完成原有業務置出以及收購亞錦科技36%股權，并通過拋出13.5億的定增方案，取得亞錦科技15%股權對應表決權委托，從而取得亞錦科技實際控制權，進而控制這家公司旗下唯一實際核心資產南孚電池。

這筆收購立刻吸引了上交所的注意，一份問詢函如期而至。

上交所發現，前期收購南孚36%份額，安德利支付了24億；但這次收購15%份額時，安德利支付了13.5億。按照這份估值，南孚電池的最低接近66億，最高卻接近100億。

上交所的關注點是：兩次交易前后僅相隔1個多月，估值卻發生了巨大的變化。

在安德利的回復中，前低后高的估值，交易對手方的主要訴求是快速解決自身的流動性問題，因此在第一次交易中同意在估值上予以折讓。很明顯，即使持有南孚電池這樣的現金奶牛，亞錦科技也已經“揭不開鍋”了。

02、囊中羞澀的造雨人

這一幕實在令人唏噓。要知道，這家新三板公司亞錦科技的實際控制人，正是大名鼎鼎的鼎暉投資的焦樹閣。

2015年，鼎暉投資將南孚電池60%的股權，通過定增方式以26.4億元的價格裝入新三板公司亞錦科技的“殼”中。2016年2月，這筆資產收購完成，鼎暉投資總裁焦樹閣成為亞錦科技的董事長。

長期出任資本市場造雨人角色的焦樹閣在電池技術上并無建樹，他更擅長的是資本運作：在收購完成7個月后，亞錦科技通過定增募集資金，購買南孚電池剩余的40%股權和國內鋰電池公司。

核心資產，鋰電池加持，鼎暉運作，這筆定增的星光耀眼，引起機構投資者的激烈反響也就不足為奇。這次定增共有64名投資者認購了11.05億股，合計27.6億元，其中55名投資者都是機構投資人。

以今天的視角回看，當時南孚電池的這個估值實在是高的有些離譜：26.46億元定增資金卻僅僅獲得22.183%的南孚電池股權，南孚電池的估值接近120億，與這次安德利收購35%股權的66億估值，兩次融資估值幾乎差了一倍。

不過，一切都有其時代背景。當時的機構投資者們看重的，是南孚電池IPO的前景——南孚電池一旦完成上市，作為大紅大紫的消費白馬，至少在估值上還是很有一番看頭。

03、帶病上市前景破滅

事與愿違的是，一輪融資結束后的亞錦科技，重演了所有高開低走的明星股的軌跡：

2018年，亞錦科技董事杜敬磊挪用公司大額資金，被判有期徒刑7年。在案件調查中，這些對外借款中有相當大的部分都流向了鼎暉的被投企業。

此外，2019 年 5 月17日，亞錦科技與云南聯通共同簽署了《雙百協議》。在協議履行過程中，云南聯通認為公司未按照約定履行合同義務，向公司發出《合作關系解除通知書》，解除雙方合作關系，并要求公司承擔違約責任。云南聯通要求亞錦科技支付違約金2.69億元。南孚電池股權由此被云南法院凍結，至今也未完全解除。

此時的亞錦科技訴訟纏身，內控丑聞頻發，想要帶病A股上市，怕比登天還難。隨著高位參與定增的機構悉數被套，投票反對焦樹閣的動議也屢屢呈現。

一面是IPO之路受阻，另一面，借殼上市也并不容易。想要借殼吃下百億估值的南孚電池，而又不要大動干戈，這樣高難度的交易確實也是難為了焦樹閣。

就在2018年，南孚電池開始沖擊A股上市，選擇的方式是借殼鵬博士（SH：600804）。但隨著一系列丑聞爆發，借殼一事變得遙不可及。

留給南孚電池的時間已經不多了。在另一個資本運作大師的指引之下，安德利通過逐步并購的方式，避開了借殼重組可能產生的合規壓力：安德利先收購亞錦科技36%股權，并獲得另外15%股權的表決權，從而實現對亞錦科技的實際控制。

同時，在第一步收購時，采取的是現金方式，以避免安德利實際控制人變更，而且，即使是第二步收購證監會沒有批準定增，他也將自籌資金將南孚電池收入囊中：

如果將安德利此番瞞天過海的策略背后方案剝繭抽絲，在整個過程中，安德利原業務的實際控制人，地方政府產業基金，其他金主，在另一個造雨人的積極運作之下，一起出力促成了這起蛇吞象的大棋。

不過，即使是完成了曲線上市，南孚電池也難說真正走到了新的起點：無論是之前的內部控制問題，還是法律訴訟問題，這些問題絕大多數都還會一直困擾南孚電池；而更重要的是，即使以南孚電池當下的估值近12倍PE看，市場對南孚電池借殼之后的估值表現也沒有信心。

04、不甚美妙的未來

這一切看似值得惋惜，其實早已命中注定。

在1999年被摩根斯坦利注資之后，南孚電池失去真實意義上的技術領路人，在電池技術團隊縱橫捭闔的20年中，南孚電池一直都是一個異類：

被摩根斯坦利賣給吉列，因吉列被寶潔合并又委身寶潔，隨著寶潔瘦身，已經面露菜色的南孚電池最終又被剝離給了鼎暉這樣的資本運作型選手，而隨著鼎暉10個鍋9個蓋的游戲難以為繼，最終又淪落到以近10倍PE估值，曲線上市的地步。

退一萬步說，這次委身安德利即使成功，以安德利此次操盤方案的精妙，不難判斷安德利仍然會是一個資本運作的高手。南孚電池想要在技術上尋求進一步發展的計劃，結局基本已經完全注定：在資本囊中羞澀的造雨人眼中，南孚電池這頭現金奶牛只適合不斷分紅抽血，轉型和增長顯然并不是他們最擅長的方向。

而與之同期的寧德時代，比亞迪，國軒等動力電池公司，則在同期憑借技術和資本雙翼齊飛，實現了千億乃至萬億的價值。這些公司與南孚電池不同，方向混亂的資本運作者從未能夠影響這些公司的發展。

在這些萬億市值獨角獸前進的道路中，創業團隊都借力了資本市場，但也并沒有被短視的二級市場牽制，而在創業之路上的反復創新，才打造了受人歡迎的產品和服務。

創業者今日種下的小樹，栽上幾顆幼苗，要等到時間歲月，浮云蒼狗，才能成長成參天大樹，而像鼎暉和安德利一樣的頻繁抽血和紛繁復雜的資本運作，只會讓這些曾經的明星陷入資本棋局久久不能自拔，白云蒼狗，美人遲暮感油然而生。

也許，這就是創業者和造雨人的區別。

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