文|大摩財經

2月11日，果鏈龍頭立訊精密（002475.SZ）宣布將牽手奇瑞正式進軍造車行業，雙方意見簽署戰略合作框架協議。未來，二者將以合資公司的形式共同進行新能源汽車的整車研發及制造。

2月13日的電話會議中，立訊精密對本次合作有了更詳細的闡述。立訊精密表示，與奇瑞的合作并不是造車，而是整車ODM 模式。合資公司業務上將由奇瑞主導，立訊精密會將在業務、客戶等方面進行協同。目前，合資公司的ODM業務已經有了比較明確的落地項目，大約在 12-18 個月陸續投產。除此之外，立訊精密還披露了中長期的目標是成為汽車零部件Tier 1，即直接向主機廠供貨的領導廠商。

在本次與奇瑞的合作中，立訊精密第一大股東立訊有限計劃斥資100.54億元，從青島五道口手中收購奇瑞控股19.88%股權、奇瑞汽車7.87%股權和奇瑞新能源6.24%股權。

股權轉讓之前，青島五道口持有奇瑞控股46.77%股權，為第一大股東。交易完成后，青島五道口將降低至26.89%，為第二大股東。安徽蕪湖國資委控制的蕪湖市建設投資持股27.68%，成為第一大股東，立訊有限將排在第四。根據立訊精密的說法，這部分股權存在轉讓給上市公司的可能。

最強打工妹撐起的果鏈龍頭

立訊精密創始人白手起家的經歷非常傳奇?，F年55歲的王來春正是傳說中的“最強打工妹”。1988年，王來春成為富士康大陸首家工廠的第一批工人，經歷10年時間，從最底層的流水線工人一步步升到富士康內地員工的最高級別課長，掌管上千人。王來春的哥哥王來勝現年58歲，在自80年代中期開始經商，主要從事日用商品批發零售。

九十年代末，王來春從富士康辭職創業，與哥哥聯手買下了香港的立訊有限公司，做老東家富士康一樣的生意：研發和生產連接線、連接器等。創業前期，立訊有限發展緩慢，王來春向曾經的老上級、郭臺銘的胞弟、正崴集團的郭臺強求助。后者給其提供了部分來自富士康的訂單，讓立訊有限順利成長起來。

2004年，王來春回到深圳，創辦了立訊精密。創業初期，富士康繼續為立訊精密輸血，后者也找到了自己的發展模式：富士康在哪里建廠，立訊就跟在哪里。富士康接不下來的、不想要的、嫌棄利潤薄的訂單，立訊精密全部接過來。

靠著撿老東家的剩飯，立訊精密逐漸發展壯大。2010年9月，立訊精密在A股上市，由立訊有限控股，王家兄妹“對半”持股同為實控人，王來春、王來勝分別擔任上市公司董事長和副董事長。

其中，王來春主要負責公司戰略和操盤事務，而王來勝則更多地負責各種外聯事務、關系維護。王家另一個兄弟王來喜上市之初曾通過立訊精密第二大資信投資持股上市公司，但隨著機構投資者入場，已經不再出現前十大名單中，也不在董監高名單中。

2021福布斯中國內地富豪榜中，王來勝、王來春兄妹分別以628億和607億財富位列第54位和57位。

值得一提的是，王來勝女兒王雅媛還是創業板上市公司信濠光電的最大單一股東，截至去年三季末持有22.5%股權。信濠光電最新市值84億，王雅媛持有的市值達到18.9億元。

王雅媛出生于1992年。2015年2月，王雅媛以凈資產折股的方式獲得了信濠光電30%股權，彼時信濠光電注冊資本為6000萬，以此計算，當年23歲的王雅媛出資1800萬。雖然王雅媛并未披露資金來源，但父親的支持顯而易見。

立訊精密2010年進入資本市場后，不斷通過并購擴大業務外延，將最大的客戶從富士康變成了蘋果，已經是AirPods最大的代工廠。但是，立訊精明并未擺脫代工的身份，只是沒有中間商來賺差價的，代工生意薄利多銷的模式并未改變。

2020年，立訊精密的市值最高超過4000億元，目前最新市值2963億元。二級市場的下跌，除了業績承壓外與實控人家族的長期減持脫不開關系。2020年以來立訊精密的第一大股東立訊有限以及實控人之一的王來勝減持已經超過190億元。2月4日，立訊精密披露了新的減持計劃，立訊有限及王來勝再度減持1.4股，占總股本2%。目前，王氏家族合計持股為38.97%。

果鏈轉型

2021年以來，中國果鏈公司受疫情、用電、芯片等多重利空因素影響，業績普遍受損，尋找新的盈利點已經成為當務之急。2021年前三季度，立訊精密營收810億，同比增長36.09%，已經連續兩年增速放緩。歸母凈利46.9億，同比微漲0.21%。

立訊精密的利潤主要來源是蘋果耳機和手表等業務。相比富士康，立訊精密的代工行業壁壘要低一些，主要競爭對手除了富士康，還包括歌爾股份和一些越南廠家。

蘋果在供應鏈中一直擁有更高的議價權。截至去年6月末，立訊精密來自第一大客戶蘋果的應收賬款達到98.76億，占所有應收賬款的一半以上。接近百億的應收賬款無疑會對立訊精密的現金流造成壓力。

截至去年三季末，立訊精密的包含債券在內的有息負債達到247.3億，其中短債196.4億，在手現金只有156.7億。

造成立訊精密負債高企的很大一部分原因是為了滿足蘋果的生產要求，為保證良品率在研發和設備上支出很高。這種高投入保證了蘋果供應商的穩固地位，2020年蘋果對立訊精密營收貢獻接近70%。但同時也將其與蘋果深度綁定，業績需要蘋果市場份額的支持。

AirPods作為立訊精密的主要代工產品，其市場份額的變化將直接影響立訊精密的業績。Canalys數據顯示，AirPods為代表的的TWS耳機出貨量增速正在下滑，2019年曾達到95%，2020年和2021年分別降至32%和28%。

行業增速放緩的同時，國內競爭中也在蠶食AirPods的市場份額。據Counterpoint Research的數據，2019年，蘋果的AirPods銷售量占無線耳機市場銷售量的近一半，而到2020年AirPods的市場份額跌至35%，小米的市場份額占比10%位列第二。

立訊科技與蘋果一旦解綁，將面臨歐菲光一樣的尷尬局面。2021年3月，歐菲光被剔除蘋果產業鏈，股價一度暴跌三成多，業績也因此受到致命重創，預估2021年凈虧損在19億到27億元。歐菲光是如何將2020年度的歸母凈利從業績預告預計的8.1億到9.1億變成實際年報披露的-19.4億，是另外一個知名故事。其2021年度的業績預告是否“含水”還需要后續證明。

需要注意的是，立訊精密即使進入汽車ODM領域，也不能在短期內實現業績的大逆轉。

立訊精密布局汽車行業已經十年。早在2012年，立訊精密就通過并購福建源光，進入汽車束裝領域，拿下日本住友的訂單。此后立訊精密收購歐國SUK公司，切入寶馬、奔馳供應鏈。而在新能源汽車領域，立訊精密目前的客戶包括蔚來、英菲尼迪等。

市場普遍認為，立訊精密此時加碼新能源汽車賽道，意在蘋果汽車供應鏈。據媒體報道，蘋果首款電動汽車Apple Car預計將在今年9月發布。此前，富士康已經表示進入汽車代工領域，2021年1月與吉利達成合作，此后在歐美和東南亞投建多家汽車工廠。

隨著智能手機市場飽和，手機廠商和代工廠紛紛尋找新的機遇。其中，智能汽車被視為下一代手機級別的工業產品，已經吸引了手機廠商的關注。目前，已經宣布進軍造車賽道的手機廠商有小米，蘋果，OPPO，三星，華為雖然發誓不造車，但還是沒離開造車的賽道。

想要造車，資金是關鍵問題。目前，除了特斯拉外其他智能汽車仍看不到盈利的曙光。蔚來創始人李斌在2021年底的一次采訪中將汽車新創企業的造車門檻從2016年的200億提升到了400億。雖然這一數字只是他“直覺的判斷”，但無可否認的是，新造車賽道的門檻在提高。

立訊精密如何在行業越來越擁擠的情況下，保證后續持續投資以及既有業務與新業務發展平衡，是其當下面臨的最大課題。

新造車賽道不同于傳統汽車的硬件疊加，而是軟硬件結合的新產物。除了汽車功能外，還需要提供呼叫、識別等軟件服務。這也是BBA、保時捷等車企把旗下經典車型改成電動版后，市場并不買單的原因所在。

值得一提的是，蘋果的IOS系統是一直是其技術壁壘的關鍵，軟件與汽車的配合也不會僅僅是插拔芯片的問題。雖然，立訊科技同時掌握蘋果和華為、OPPO、vivo、小米等客戶，但在需要更多芯片協調、更復雜軟件配合的汽車領域，同時代工蘋果汽車和其他汽車，似乎很難復制。屆時，立訊精密將如何抉擇？