文|節點研究 零度
劉彥春何許人也?是公募人氣大佬,是千億頂流基金經理,還是公募消費一哥?這些似乎都是劉彥春身上的標簽。
圍城說得好“城里的人想出去,城外的人想進來”。婚姻如此,名氣亦如此。前年還盛極一時的劉彥春,如今也為名氣所累,盡管許多基金都遭遇了業績滑鐵盧,但名氣加持的劉彥春所管基金的全線潰敗無疑更加惹眼。
短期表現凄凄慘慘戚戚
擁有500億+規模的景順長城新興成長,近一年的回報率為-17.24%,擁有200億+規模的景順長城鼎益近一年的收益率為-17.73%,均跑輸滬深300-12.78%、業績基準-11.52%、大幅跑輸偏股混合型基金-1.81%的回報率,同類排名跌至后15%。
劉彥春是管理學碩士,擁有豐富的經驗,曾任漢唐證券研究部研究員,香港中信投資研究有限公司研究員,博時基金研究員、基金經理助理、基金經理。2015年1月景順長城,具有18年證券、基金行業從業經驗。
盡管去年業績暴跌,但劉彥春仍是支付寶金選認證的金牌經理,有5座金牛獎、5座明星基金獎、4座金基金獎加持,即便是回撤了一年的今天,6只在管基金年化回報尚均超過17%,其中3只年化回報更是超過23%。可想而知彼年彼時劉彥春站在那里,戰功赫赫、袈裟加持,金光燦燦,一時間無數基民拜倒的盛況,追星而來的粉絲必是擁擁嚷嚷、不計其數。
這樣的業績見慣大風大浪的劉彥春會不會失眠咱不知道,但慕名而來的基民們可是愁哭了臉,我們探訪了景順長城鼎益混合(LOF)討論區,該基金是踉踉蹌蹌,但討論區還是熱熱鬧鬧,不少基民曬出了自己的投資收益,語氣中也充滿了欲哭無淚。
我們看到如今基民的覺悟也提高了,很多基民不再是追漲殺跌了,也知道逆勢加倉,但持續下跌的凈值還是避免不了,越跌越買、越買越跌的慘狀,無論是半路割肉還是繼續忍受,基民的心情怎一個愁字了得。
甚至有基民說“買了好多基金經理的基,都是虧,但最最最差的就是你!沒有之一!”事實真的如此嗎?
回撤不小,長期業績還能保住
基本可以說在劉彥春的投資生涯中,最差的就是這一年(相對回報角度),以往還不錯,畢竟頂流明星基金經理的封號也不能白拿。景順長城新興成長劉彥春的任期回報為219.71%,年化回報18.68%;景順長城鼎益劉彥春的任期回報為293.31%,年化回報為23.32%。長期來看,劉彥春的在管基金回報排名位列前茅,收益可觀。
但是這份可觀的收益有多少基民享受到了,就仁者見仁智者見智了。景順長城新興成長是劉彥春在2015年7月10日接任的基金經理,2015年6月A股在經歷了瘋牛之后掉頭向下,開啟了令人聞風喪膽的千股跌停路,而劉彥春正是在此時臨危受命,2015-7-10,這一天的動態回撤為-40.46%,而后動態回撤在2016-1-28觸及-50.77%。
劉彥春的這場臨危受命需要兩看,一來“此誠危急存亡之秋也”,劉彥春憑借多年扎實的投研能力,一步步帶領該基金走出陰影,在2018年再創新高;而另一方面,在劉彥春在管期間,該基金并沒有在劉彥春手里經歷這次“慘絕人寰”的股災,上證綜指在2015-7-10~2016-1-28期間跌了1200逾點,而此次股災從最高點到最低點一共跌逾2500點,故而劉彥春在這次股災里經歷了一半,并且大概已有心理預期。我們看到在8月以后該基金做了大幅股票倉位調整,股票倉位95%降至63%左右,并且跟隨指數做了一波反彈,并在低點逐漸買入,16年2月份,倉位重新回到90%以上。
故而我們看到,有預期的一半股災+劉彥春的投資管理能力,使得2015~2016年這一波回撤在劉彥春手里凈值只是又跌了10個百分點。這也間歇導致,劉彥春的任期回報率里只是小幅受到了2015年股災的影響。沒有經歷那一輪完整的牛熊的影響是雙向的,拔高了回報率,但同時這個回報率水平也就打有折扣。而這也是劉彥春投資表現佳的原因之一。
此前劉彥春的任期最大回撤便是2018年的-30%左右,如今已經又到了-30%,并在此區間徘徊已經將近一年,也就是說近一年進場的基民,大概率都是人均虧損的,就如討論區的慘況一般。
既往氣勢恢宏,沙場秋點兵的劉彥春怎么了?老牌牛基怎么了?正所謂成也蕭何敗蕭何,因投資風格當年享受到的收益,換了身風險的衣服回來了。
順勢逆勢都加倉,先見不明了?
景順長城新興成長2021年三季報顯示,其前十大重倉股占基金凈值比高達73.67%,占股票市值比更是高達79.08%,并且這不是暫時現象,2016年以來其持股集中度(占凈值比)均在60%以上,大部分時間在70%左右。這一集中水平可謂是顯著的高于同類平均,同類平均持股集中度基本在40%~50%之間。
持股高度集中對基金凈值的影響是雙向的,上升行情時,基金凈值更好的分享到個股的收益,而下降行情時,基金凈值也更多的承擔了個股的風險。我們看到前十大重倉股第三季度都錄得跌幅,并且其中六只跌幅較大,這使得基金整體凈值被裹挾。
在劉彥春的投資語錄中,不乏關于價值投資的名句“價值投資并不等于買權重和白馬,這類公司股價高估是也要賣出”。
恰恰是劉彥春對價值投資的理解,使其過往對豬周期精準把握,這也是成就劉彥春走向頂流一個標志性事件。2018年市場下跌,原本的豬周期疊加非洲豬瘟、環保限產去產能,整個養豬產業鏈迎來大挑戰。而此時劉彥春逆勢加倉養殖股,甚至買進前十大重倉股,正是因其看到了養殖類公司的資產價格被低估,看到了此次危機中行業洗牌的機會,才敢“在別人恐懼時貪婪”。
劉彥春對豬周期的把控是精準而清醒的,2019年后市場反彈勢如破竹,劉彥春在年底開始減持養殖股,劉彥春認為養殖股的短期邏輯已經不像以前那么流暢,行業在短期反彈后將進入下行周期。如其所料2020年7月養殖股龍頭在創新高后步入調整期,同年中報顯示養殖股已經調離了劉彥春的重倉股。
但這一次劉彥春對估值的把控似乎沒有那么精準了,可以看到景順長城新興成長重倉持股的平均市盈率從2020年開始急劇攀升,一年的時間便攀升至65以上,而市場平均市盈率卻徘徊在16左右,在此期間,劉彥春重倉持股的估值水平顯著的超越了市場及同類平均。
顯然,劉彥春這一次并沒選擇在高估時賣出,重倉股中大部分個股從2020年三季度后一年時間里均在持續加倉,我們看瀘州老窖在2020Q3時占股票市值比8.98%,2021Q1時占比10.50%,較上期增45.65%,2021Q2占比10.60%,較上期增7.01%,至2021Q3時已占10.69%,較上期增3.83%。這一次劉彥春先是在順勢加倉而后逆勢加倉,可見投資理念也并沒那么容易嚴格奉行,金融行為的互相影響有偏差,市場里滾鍋誰都容易頭暈腦熱。
吃藥喝酒,行業太集中
劉彥春曾言道“我的組合沒有特別的標簽,更多是基于對財務指標,估值和風險的理解做出的選擇”,依據資產定價模型,不設置行業限制,風格多樣,只要是估值合理,能為股東創造價值,無論大市值還是小市值,無論朝陽行業還是夕陽行業,自下而上,全市場選股,主動挖掘投資機會。
我們看到其以往投資經歷,其中不乏冷門賽道,也經常逆勢加倉,并不執著于擁擠賽道。比如他在2016年市場深跌之際,劉彥春看到了資產價格嚴重偏離的機會,布局晨光文具。那是他在生活中觀察消費注意到的文具龍頭,經過考察和調研,他發現這門生意雖然辛苦,但卻近乎壟斷,在消費升級、集采政策及品牌力的加持下,其盈利及估值有希望迎來戴維斯雙擊。劉彥春認為當時該企業被明顯低估了。從2016Q2持有,直到2021Q3才被調出了重倉股,雖然沒在估值極致時調出該股,但從2016Q2到2021Q2,該股也已翻了五倍左右。
從景順長城新興成長行業配置我們可以看到,從劉彥春接手以來,其行業集中度不斷提升,已經從早期的均衡配置發展到如今的集中配置了,真真的逐漸坐實“消費一哥”的稱號,截至2021Q2,其第一大重倉行業日常消費占比以超50%,前三大行業日常消費+醫療保健+可選消費持倉占比更是超過90%,可想而知其行業配置的風險之高。
既然當年受益于喝酒吃藥行情的極致收益,現在也必然要承擔喝酒吃藥的極致風險,日常消費、醫療保健、可選消費在2021Q3Q期間分別錄得跌幅-11.54%、-14.27%、-8.07%,雖然總體來說跌的沒有漲的多,跟前幾年喝酒吃藥為其帶來的收益比小巫見大巫,但慕名而來的新基民可扛不住啊,沒享受到收益只承擔了風險,似乎是買了一張單邊船票。
行業越來越集中,持股越來越相似,風格越來越穩定,不禁要質疑,劉彥春是不是有點為盛名所累,沒以前勤奮了。
規模爆炸,大佬也無奈
造成以上現象的主觀原因我們不得而知,但一個客觀原因是規模、收益、風險的不可能三角。
近些年來,劉彥春在管基金的管理規模可謂是急劇攀升,去年年中達到峰值,直逼1200億,雖然后有回落,也仍在千億大關之上。僅景順長城新興成長規模便超500億。
以劉彥春持股集中的習性,前十大重倉股平均每只個股占基金凈值7%左右,這意味著對單一重倉股持有金額平均為35億;而根據《證券投資基金運作管理辦法》規定:同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券,不得超過該證券的百分之十。也就意味著劉彥春需要從市值350億以上的公司選擇重倉持股。
進而意味著著大量的中小市值上市公司劉彥春是無緣重倉的。我們看到2015Q2前四大重倉股索菲亞、步步高、東方能源、美盈森在今天都遠不符合重倉標準。劉彥春可能也因此被動失去了對一些黑馬選擇的機會。
那么持有一些中小市值的公司行不行?行是行,但一來,占比低對基金整體收益影響非常有限;二來,篩選中小市值公司,意味著需要成倍的標的來投研,投研成本也會上升,而且劉彥春管理著六只基金,如果持倉分散,精力也會被一再分散。
劉彥春可能也很無奈,即便有重倉中小市值成長的心,最終也只能定位到藍籌白馬里的價值成長,成為抱團股里的一葉漂舟。
不要過度迷戀流量,在基金里也同樣適用。粉的人多了,暴雷概率也就大了。但這也不是說劉彥春的基金不行了。本著不以一戰論勝負、不以一年論英雄的原則,劉彥春還行不行,還得看未來的仗怎么打。