文｜紅周刊特約 羅志恒

自2021年四季度初以來，由于豬肉零售價格短暫顯示出觸底回升的跡象，A股市場中相關板塊和個股有所躁動。進入2022年首周，生豬養殖板塊表現亮眼，“豬周期”再度受到關注。不過，當前市場仍然較為一致地認為，豬肉價格實質性拐點應在2022年二季度前后。而從投資布局的角度，由于當前處于周期“磨底”階段，不排除提前布局的可行性。

近期，豬肉價格在2021年10月中旬探底后呈現短期回暖，主要受蔬菜價格上漲導致的替代效應、居民儲備臘肉臘腸的需求上升，以及國家第二輪收儲等短期因素的帶動。我們認為，生豬市場供過于求的格局并未改變，本輪上漲不具備可持續性，預計豬肉價格在春節后將出現二次探底，在2022年下半年迎來本輪周期拐點。

從資產配置角度來看，豬肉價格反轉的核心邏輯在于去欄。當前生豬產能呈現明顯的去化加速跡象，新一輪“豬周期”反轉趨勢較為明確。由于四輪的“豬周期”對投資者的教育意義重大，市場整體對于生豬養殖業的觀察指標、拐點判斷有了廣泛的認可。

因此，每一輪“豬周期”開始前，往往存在資金搶跑現象，龍頭企業的股價啟動相較豬肉價格反彈具有明顯的領先性。建議提前布局生豬養殖板塊，重點關注行業養殖成本領先、成本快速下降或者飼料業務強勢增長的相關企業。

新一輪豬周期啟動的三個信號

自2006年以來，我國大致經歷了四輪豬周期。主要有以下三個特征：一是，一輪完整的豬周期價格下行時間略長于上行時間。原因在于，當豬肉價格下跌，養殖戶并不會立即退出；只有陷入深度虧損時，養殖戶才會被迫退出市場。因此，每輪周期末端存在較長的磨底期。二是，重大疫病會加劇豬周期的波動幅度，特別是在2019年2月啟動的“超級豬周期”中，非洲豬瘟是重要的推動因素之一。三是，在每輪豬周期的頂部或底部，國家會啟動冷凍豬肉投放或收儲，對豬周期進行平抑，但效果有限且難以持續。

我們認為，當前正處于第四輪豬周期的磨底階段，三個信號顯示新一輪“豬周期”正在醞釀：

首先，豬糧比持續低于盈虧平衡點，生豬養殖利潤已陷入深度虧損。養殖利潤是決定生豬供給的核心因素，一般領先豬肉價格變化半個周期左右。自2021年5月14日起，22省市豬糧比一直在盈虧平衡點之下運行。2021年9月15日，我國生豬養殖預期盈利降至-715.8元/頭，為2015年有數據以來的最低點，導致養殖戶出現大面積虧損。

第二，能繁母豬存欄決定生豬的產能，而本輪能繁母豬的淘汰進程在2021年7月已經開始。根據農業部數據，當月我國能繁母豬存欄量環比回落0.5%，結束了連續21個月的增長，8月降幅進一步擴大至0.9%。這標志著這一輪能繁母豬的去化進程已開啟。相比之下，上市公司生豬養殖更具前瞻性，其產能去化在2021年年初就已經開始。以牧原股份、溫氏股份、新希望、正邦科技四家上市公司為例，四家企業生物性資產合計值從2021年初開始逐季下降：一季度、二季度、三季度環比分別為-3.7%、-4.6%和-10.5%。

第三，當前生豬存欄創歷史新高，新一輪去欄迫在眉睫。在2019年2月啟動的“超級豬周期”下，該輪養殖戶的補欄幅度和速度大幅高于以往，導致2021年以來生豬存欄量持續處于高位，進而引起豬肉價格持續下跌。截至2021年三季度，生豬存欄量達到4.4億頭，為2014以來同期最高水平。

散戶主導生豬產能，放大價格波動

豬周期是指豬肉價格呈周期性變化的經濟現象，本質是豬肉供需變動帶來的價格波動。豬周期的一般運行軌跡是：豬價上漲——養殖戶積極補欄—生豬供過于求——豬價下跌——淘汰能繁母豬——豬肉供應減少——豬價重回上漲。循環往復，形成了所謂的“豬周期”。這種價格的波動是市場經濟規律在起作用，但是波動的幅度會對居民生活、農業生產者產生沖擊，市場主體期待的是相對平穩而非大起大落的周期。

豬的生產周期決定了一輪完整的豬周期歷時3~4年。一般而言，母豬出生后依次經過配種、妊娠、分娩、保育、育肥等環節，最終形成豬肉供應，這一過程大約需要18個月左右的時間。由于我國養殖戶一般不進行種豬育種，而是通過外購二元母豬做后備。從能繁母豬補欄到影響豬肉價格一般需要10~14個月，加之下行階段后期存在較長的磨底期，一輪完整豬周期大概需要3~4年。豬的生產周期具有特定的自然生長規律，不以人的意志為轉移，因此每輪“豬周期”時長較為穩定，但價格波幅不定。

豬周期的本質是供需關系，我國豬肉需求端總體穩定，季節性波動僅對豬肉供需產生小幅擾動。長期來看，豬肉需求主要受到居民收入水平、人口增長、飲食偏好等因素的影響，總體趨于穩定。

我國豬肉年消費量穩定在5500萬噸左右，人均年消費量保持在40千克左右。在一年之內，受節假日和氣候的影響，豬價在12月至次年2月、7-9月往往趨于上漲。

影響豬價的關鍵在于供給，我國以散戶養殖為主的特點則放大了價格的波動性。當前國內生豬產能由散戶主導，在生產上具有無序性、追漲殺跌，容易造成豬肉價格大起大落。截至2019年，我國50頭以下的養殖戶占比仍然高達94.3%，500頭以上的規模化養殖戶占比僅有0.7%。同時，散戶的疫病防治能力較差，導致豬周期運行過程中容易受到重大疫病的沖擊，進一步助長了豬周期的形成。

豬貴傷民，豬賤傷農。在從資產配置角度關注豬周期的同時，政策角度還應警惕豬周期重啟后居民生活成本提高、滯脹風險上升。

一方面，2022年PPI或持續向CPI傳導、豬周期觸底回升，疊加CPI低基數等因素，CPI同比有突破3%的可能。物價壓力可能凸顯，或在明年下半年對貨幣政策形成制約。

另一方面，當前我國居民邊際消費傾向仍未回到疫情前水平，餐飲、旅游等部分行業的就業人員收入沒有根本性改善。同時，未來出口有下行壓力，就業壓力或增大，有必要未雨綢繆繼續兜牢民生社保底線，適當提高對中低收入人群補貼，避免物價上漲帶來的沖擊。

（作者系粵開證券研究院副院長。粵開證券研究員牛琴亦有貢獻。本文已刊發于1月8日《紅周刊》，文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場，提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）