文|港股解碼 許螣垚

華東醫藥（000963.SZ）去年8月底在國內正式上線“少女針”，被機構看好其醫美業務的發展潛力，而去年三季報業績顯示其醫美業務確實在快速成長中。近日，該公司又受到機構密集調研。

據公告，1月5日，高盛集團、高毅資產、貝萊德、紅杉資本等近300家機構和個人投資者合計525人參加了華東醫藥的線上會議。華東醫藥成為新年首批獲超百家機構扎堆調研的公司之一。華東醫藥被如此多的知名機構密集調研是何原因？

工業微生物領域獲機構關注

據公告的會議紀要，本次調研主要圍繞華東醫藥在工業微生物領域的拓展。2021年5月，華東醫藥首次對外提出打造工業微生物板塊的戰略規劃。據介紹，華東醫藥在工業微生物領域深耕多年，公司核心產品百令膠囊、阿卡波糖、環孢素、嗎替麥考酚酯、他克莫司等均為工業微生物產品。

工業微生物產業是微生物通過微生物工程技術大規模培養，以獲得特定產物或達到特定應用所形成的產業。我國《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006-2020年）》將生物技術列入科技發展戰略重點。我國工業微生物產品產量于2018年達到約2.9×108噸，總產值2472億元。

華東醫藥表示，公司工業微生物業務可分為醫藥原料藥及高端中間體、特殊功能化學品、大健康及醫美原料、生物材料及酶制劑四大領域。醫藥原料藥及高端中間體業務主要由全資子公司中美華東及其控股子公司琿達生物、九陽生物承接；特殊功能化學品的產業化落地平臺為華昌高科，將聚焦于核苷系列產品，包括基礎核苷、脫氧核苷、修飾核苷、保護性核苷和三磷酸化核苷等產品的產業化；大健康及醫美原料業務的產業化平臺為合資公司美琪健康，2023年建成投產后可滿足大健康及醫美原料的研發及生產需求。

華東醫藥于去年底收購的華昌高科為機構關注的重點。華昌高科位于安徽省精細化產業有機合成基地，為國家級高新技術企業，具有區位優勢及醫藥研發生產經驗。公司收購華昌高科后，將結合中美華東在企業管理、生產研發、市場拓展優勢，盤活華昌高科現有閑置資源，將其打造為：

1）工業微生物領域全新產業化平臺：聚焦核苷系列產品、微生物半合成抗寄生蟲藥物及其他藥物的產業化。公司將基于華昌高科現有生產設施，將其改造成為符合國際標準的高端特色醫藥原料藥和中間體、特殊功能化學品生產基地；

2）核苷產品的主要生產基地：公司將落地相關的修飾、保護性核苷及三磷酸化核苷等產品管線，進一步拓展商業化核苷品種項目并擴大核苷產品生產規模。

轉型更重要

工業微生物產業拓展的背后，其實是華東醫藥的業務轉型。據公司董事會秘書陳波在本次線上調研會上介紹，

“近幾年國內醫藥行業正在發生巨變，集采降價和醫保談判等政策使醫藥企業均承受了巨大的壓力，公司也在積極進行創新和國際化的轉型，同時原有的原料業務的發展模式也在積極進行探索和改變。

自2020年開始，公司積極探索從生產中心到利潤中心的轉變，制造與CMC(包括子公司)中心改變原有內部配套的定位觀念，對標國際，啟動CMO/CDMO模式，主動參與國際市場競爭。”

CXO行業在這兩年非常的火熱。至2021年，CRO & CMO已經發展成A+H兩市總市值超過1.2萬億人民幣，相關上市公司近20家的醫藥細分大版塊。臨床前研究、臨床研究、毒理安評、藥物發現、CDMO等各領域群星薈萃，被資本市場統稱為CXO行業。

在海外訂單轉移+本土創新發展背景下，中金認為醫藥外包行業將繼續快速發展以滿足國內制藥工業轉型升級需求。

中金把CXO劃分為四類資產：1）臨床前CRO（輕資產+人力密集）、2）臨床CRO（資源屬性+人力密集）、3）實驗室CMO（輕資產+人力密集）、4）工廠CMO（重資產+資本密集）。

對于四類資產的未來市場空間，中金認為：

1）臨床前CRO：147億美元潛在市場，4.6倍空間；2）臨床CRO：171億美元潛在市場，5.5倍空間；3）實驗室CMO：7億美元潛在市場，4.5倍空間；4）工廠CMO：729億美元潛在市場，5.7倍空間。

結論：工廠CMO/CDMO預計是未來10年行業天花板較高、增長潛力較大的CXO細分子領域。

而上文提到，華東醫藥將要啟動的CMO/CDMO模式，正是這種未來市場潛力較大的CXO細分領域。筆者認為，此點或是華東醫藥受機構廣泛關注的核心問題，而工業微生物產業的拓展是這個戰略核心的具體執行。

值得一提的是，在本次調研會上，華東醫藥強調，“公司承接的CDMO業務的知識產權歸屬于客戶，公司在通用的國際慣例基礎上，會簽訂事先的商業協議，確保客戶的知識產權得到完整且周密的保護。”

轉型的嘗試：醫美

其實華東醫藥一直在積極拓展自己業務范圍。筆者曾在去年8月底文章《“少女針”能否挽救華東醫藥？》寫過，去年8月29日，華東醫藥全資子公司Sinclair欣可麗美學新品Ellansé伊妍仕(市場稱為“少女針”)正式登陸國內市場。

據公司介紹，與傳統填充劑不同的是，Ellansé伊妍仕是一款三效合一的再生型填充劑，在它的刺激下，注射部位的皮下膠原蛋白開始新生；12個月后，PCL和CMC會被人體自然代謝。

近兩年來華東醫藥受集采影響較大，而其醫美板塊發展迅速，2021年上半年醫美業務實現收入5.65億元，其中國際醫美業務收入2.76億元，同比增長111.28%。

但由于政策上對醫美行業的整頓，華東醫藥在推出“少女針”后，股價表現不佳。股價自去年8月底趨勢下跌到9月中下旬，直到10月初假期回來，股價才開始企穩，但也持續震蕩近3個月時間，12月底后股價才加速上漲。

去年8-9月其中還有個小插曲，就是華東醫藥的“內杠”。據經濟參考報等多家媒體報道，8月24日晚間，華東醫藥披露，公司及控股子公司華東寧波收到民事起訴狀，合計持有華東寧波49%股權的20名自然人股東請求法院判令解散華東寧波。華東醫藥認為，雙方的矛盾在于自然人股東要求上市公司華東醫藥收購其持有的華東寧波49%少數股權，實現套現退出，但雙方一直因轉讓對價和業績承諾未能達成一致。

這件事在去年11月初疑似解決。華東醫藥在發布的2021年三季度財報中表示，已經和華東寧波自然人股東及經營層代表就相關事宜召開會議進行了溝通，各方同意加快開展華東寧波到期清算的準備工作。

華東寧波的主要業務是代理銷售韓國伊婉玻尿酸，而隨著華東醫藥重磅產品“少女針”的上市，雙方醫美業務重疊愈加明顯。據去年三季度財報顯示，截至去年10月26日，“少女針”預收款已經超過1億元，不過，盡管前三季度公司醫美營收大幅上漲，但是凈利潤仍然虧損；在醫藥工業方面，核心子公司中美華東受集采和藥品降價影響，第三季度營收和凈利潤同比仍為下降，但是單季環比已經實現增長。

工業微生物與醫美：兩張牌哪張更好？

筆者查詢券商研報對公司的研究，發現研報對華東醫藥的看法目前仍然較為關注醫美領域。比如浙商證券在去年12月30日的研報表示：

“公司積極布局醫藥工業、醫藥商業和醫美業務三大板塊，已發展成為集醫藥研發、生產、經銷為一體的大型綜合性醫藥公司。隨著少女針、F0等醫美產品陸續上線，公司醫美新業務有望帶來新的增長曲線。”

筆者查詢去年公司三季報發現，華東醫藥業務主要分為醫藥工業、醫藥商業、醫美業務三大板塊。報告期內，醫藥工業板塊核心子公司中美華東在經營上繼續受藥品集采和降價影響，營收與凈利潤增速雙降（前文已提）。

而華東醫藥醫美板塊的表現不俗，難怪受機構關注。在去年前三季度實現營業收入(含合并新收購西班牙High Tech公司)5306萬英鎊(約4.73億元人民幣)，同比增長127.4%，其中Sinclair自身營收增長79.24%，但是受收購High Tech公司股權相關一次性費用等因素影響，Sinclair整體合并報表凈利潤仍表現虧損。醫藥戰略規劃專家史立臣接受采訪時表示，醫美業務要實實在在為盈利做出貢獻，還需要幾年的時間。（Sinclair是華東醫藥的全資子公司，前文已提，出品“少女針”的那個。）

在醫美業務“尚在成長”的當下，華東醫藥又在工業微生物行業進行拓展，并表示要“啟動CMO/CDMO模式”，不得不引人遐思。目前醫美和工業微生物是華東醫藥手里的兩張牌，而哪張牌能講出故事，在業績上有所體現，目前還不得而知。

公司在調研會上表示，2021年公司工業微生物研發投入1.75億元，明年（2022年）計劃在此基礎上進一步增長。公司目前已擁有工業微生物相關授權專利23項，在審專利42項。