文 | IPO參考 七佰
近日，果鏈龍頭藍思科技發布公告稱，擬發行境外上市外資股（H股）股票，并申請在香港聯交所主板上市。
作為全球手機玻璃蓋板的龍頭企業，藍思科技曾憑借蘋果訂單登頂全球消費電子巔峰，卻也深陷“果鏈依賴”的致命誘惑。
本次IPO也被視為藍思科技在“果鏈依賴”與自主突圍的的博弈中踏出的關鍵一步。
當前，全球產業鏈風云突變，藍思科技選擇此時赴港IPO，既是以資本杠桿撬動戰略騰挪的破局之棋，更是應對供應鏈重構風險的一個布局。
從打工妹到“果鏈一姐”
藍思科技的成功，離不開其背后的傳奇人物——周群飛。
周群飛1970年出生于湖南湘鄉一個貧困的山區家庭。5歲喪母，父親因事故雙目失明，生活的重擔迫使她15歲輟學南下深圳打工。在流水線上，她白天工作，夜晚自學技能，從會計到電腦操作，再到考取報關證，命運的齒輪悄然轉動。
1993年，周群飛用積攢的2萬元，與家人租下深圳寶安的一間農民房，創立了恒生玻璃表面加工廠（藍思科技前身）。
彼時，諾基亞3210的“換殼風潮”席卷全球，周群飛在廣交會上敏銳捕捉到移動通信設備的爆發趨勢。她在展位角落支起簡易試驗臺，當眾演示玻璃屏抗摔測試：將1.5米高度墜落的亞克力屏與經過化學強化的玻璃屏對比，飛濺的碎片與完整的玻璃形成鮮明對比。這個測試也為藍思科技贏得了首批手機廠商訂單。
2003年摩托羅拉V3的研發需求，將中國制造推向了精密光學領域的新高度。德國肖特集團提供的玻璃方案在1.2米跌落測試中破損率達15%，而摩托羅拉要求控制在5%以內。
周群飛帶領8人技術團隊在無塵車間展開攻堅，72小時內完成137次離子交換實驗，通過調整硝酸鉀溶液濃度和熔融溫度，最終將玻璃表面壓應力提升至900MPa。
當V3經典的“刀鋒”機身在全球賣出1.3億部時，藍思科技的LOGO首次出現在國際大廠的供應鏈名錄。
真正的轉折點在2007年。2007年1月，舊金山莫斯康展覽中心，喬布斯手持初代IPhone宣布：“我們重新發明了手機”。鮮為人知的是，此前半年蘋果團隊幾乎放棄玻璃觸摸屏方案。
蘋果初代IPhone需要“極致通透且可觸控”的玻璃蓋板，周群飛將玻璃厚度從1.1毫米壓至0.7毫米，透光率提升至92%，一舉成為蘋果核心供應商。
此后，藍思科技與蘋果深度綁定，2015年登陸深交所創業板，周群飛以500億元身價登頂中國女首富，被冠以“玻璃女王”之名。
目前，藍思科技最新市值已超1300億元。胡潤2024年百富榜顯示，周群飛、鄭俊龍夫婦以635億元身價位列第56位。
蘋果依賴癥：業績“雙刃劍”與重資產陷阱
藍思科技作為市值超千億元的“玻璃蓋板龍頭”，因過度依賴蘋果飽受市場的詬病。尤其是前兩年全球電子消費市場疲軟，藍思科技業績受到了很大影響。
藍思科技宣布啟動港股上市計劃，試圖通過全球化布局緩解單一客戶風險，但市場對此反應冷淡，股價在發布公告次日就暴跌8.16%。
前文提到，藍思科技與蘋果的合作始于2007年第一代IPhone的玻璃蓋板供應。憑借蘋果訂單的爆發式增長，其營收從2011年的60.3億元飆升至2023年的544.91億元，市值一度突破2000億元。
然而，蘋果的“饋贈”亦伴隨著高風險。蘋果訂單占比長期超過50%，導致其業績與蘋果產品周期高度共振。
2016年IPhone銷量首次下滑，藍思科技蘋果訂單營收驟降30.8%，當年凈利潤“腰斬”；2018年，蘋果手機出貨量下降11.8%，藍思科技單季度虧損4.28億元，全年股價暴跌71%；2022年，蘋果砍單導致藍思科技兩季度凈虧損16.38億元，毛利率從2020年29.44%的高點跌至17%。
此外，藍思科技重資產模式進一步放大風險。截至2024年9月，藍思科技固定資產達363.01億元，占總資產的44.85%。這些設備專為蘋果定制化需求設計，一旦被踢出供應鏈，資產減值損失將難以估量。
藍思科技的港股上市計劃也被質疑為“補流”而非戰略升級。IPO參考查閱資料發現，藍思科技2021年150億元定增資金中，有23億元被用于補充流動資金，且募投項目多次延期，建設進度顯著滯后。
更值得警惕的是，藍思科技在“大存大貸”現象。資料顯示， 截至2024年9月，藍思科技貨幣資金為95.12億元，但短期借款與長期借款合計達157.66億元。
值得一提的是，藍思科技在分紅方面表現得很大方。自上市以來，藍思科技已累計現金分紅超74.81億元。
為降低蘋果依賴，藍思科技近年來布局新能源汽車、人形機器人、AI眼鏡等領域，不過目前來看仍需時間來培育。
財報顯示，2024年上半年，藍思科技新能源汽車業務實現營收27.16億元，占比9.41%，但毛利率從21.79%跌至9.7%；AI智能終端方面，與Rokid合作開發的AI眼鏡業務2024年上半年營收僅14.35億元，占比4.97%，目前技術商業化尚處早期。
此外，藍思科技在人形機器人方面也進行了布局。2025年與智元機器人合作的靈犀X1產品開始交付，但市場規模仍需數年培育。
港股強勢反彈 引領中國資產爆發
2025年初的港股市場，正以超預期的活力重寫全球資本市場的格局。恒生指數年初至今漲幅超20%，恒生科技指數飆升30%，阿里巴巴、騰訊等科技巨頭市值修復，蜜雪冰城、老鋪黃金等新股上演“凍資神話”……
這一系列現象背后，是中國企業加速全球化布局的縮影。
藍思科技此次赴港IPO，成為“A+H”模式下又一企業出海的案例，更揭示了全球經濟一體化進程中資本與產業深度融合的新趨勢。
2025年的港股市場，正經歷從“價值洼地”到“戰略高地”的蛻變。數據顯示，恒生指數年內漲幅位居全球主要市場首位，恒生科技指數成分股平均市盈率從2024年的18倍回升至25倍，科技與消費板塊領漲。
這一背景下，蜜雪冰城融資認購超5258倍、老鋪黃金市值暴漲13倍等現象，驗證了港股對新經濟企業的定價能力重構。
對藍思科技而言，港股上市既可獲得更高流動性溢價（當前A股動態市盈率24倍，港股可比公司平均18-20倍），又能通過引入國際長線資本優化股東結構，抵御“果鏈依賴”帶來的業績波動風險。
不過，盡管港股市場短期熱度高漲，但藍思科技的二次上市仍面臨多重考驗。首先是港股科技股流動性顯著低于A股，2024年日均成交額僅為A股同業的1/3。藍思科技若按5%-7%比例發行H股，可能面臨定價權旁落風險，進而拖累A股估值。
其次，蘋果要求供應商2025年前將25%產能轉移至中國以外地區，而藍思科技越南基地的良率（較國內低5-8個百分點）和成本控制能力尚未經受大規模量產考驗。若海外擴張不及預期，募投項目可能淪為“沉沒成本”。
此外，UTG（超薄柔性玻璃）等新技術路線迭代加速，若蘋果轉向陶瓷或復合材料，藍思科技重資產模式（固定資產占比44.85%）將面臨巨額減值風險。
藍思科技的成長，始終與蘋果產業鏈深度融合。即便在多元化布局取得階段性突破的2025年，其57.83%的營收仍系于蘋果訂單之上，這種“甜蜜的負擔”既成就了千億元市值，也暗藏產業鏈博弈隱憂。
當前，消費電子行業的技術迭代與地緣政治變局，正倒逼企業重構生存邏輯——港股二次上市不僅是其全球化戰略的落子，更是一場從“果鏈代工”向“科技平臺”躍遷的豪賭。
透過資本運作的表象，藍思科技實則面臨雙重博弈：在存量市場，需以精細化運營維持蘋果訂單基本盤，同時通過新能源汽車、AI終端等新興業務逐步稀釋客戶集中度；在增量戰場，必須借力港股資本加速海外產能建設與技術研發，將UTG玻璃、人形機器人等前瞻技術轉化為可規模化的商業場景。
值得注意的是，AI、機器人等賽道尚處技術爆發前夜，短期內難以替代傳統業務，若過度分散資源可能導致“新舊動能青黃不接”。