文｜氨基觀察

自去年恒瑞醫藥開創國內藥企NewCo先河以來，越來越多的創新藥玩家入局。

如今，看起來最不可能NewCo的百濟神州，也在嘗試加入隊伍。在日前的交流會上，百濟神州就表示，在嘗試構建NewCo模式。

當然，不同于其他藥企在與海外資本的攢局中只出管線，百濟神州更占主導位置。

用其全球研發負責人汪來的話說，百濟神州的NewCo模式更“新”。其核心思路是，百濟神州或其它biotech出管線，投資者出錢，最終借助百濟神州的全球化能力變現。

這意味著，百濟神州想通過NewCo模式，構建一種新型生產關系，以輕資產模式擴大其生態影響力，將其已經構筑的全球化能力進行變現。

這一模式能否成功，以及能為行業帶來哪些新啟示，還需要持續觀察。但不管怎么說，這也讓我們看到，即便是同一家藥企，出海模式也并不是一成不變的。

/ 01 / 將冗余管線資產證券化

不同企業入局NewCo模式的目的有所不同。

對于有些企業來說，本質上是在當前的出海浪潮下，短時間找不到BD方買單，只能先找個中間商“過渡”。

對于百濟神州來說，必然不存在這個煩惱。畢竟，百濟神州是國內唯一具備自主全球化臨床、商業化能力的藥企。在過去，其開展BD工作，引進部分國內藥企的潛力分子，核心是為了補強自身管線。

在這一邏輯下，百濟神州的NewCo必然不是為了后續的BD。從其口徑來看，核心目的之一是將冗余管線資產證券化，價值從不被看見到被看見。

百濟神州確實有自主全球化的能力，但是發展階段注定，其目前只能把核心資源聚焦于“主線”任務。這也導致一個問題：公司自身很多管線的價值，可能被忽視了。

目前，百濟神州的管線布局已經相對豐富，覆蓋了絕大多數的癌癥類型。如下圖所示，其在ADC、雙抗等領域均有布局。

不過，創新藥研發是個長周期的事情，這也導致早期管線估值有限，甚至價值不被人看見。例如，有投資人表示，“百濟神州最近幾年的管線沒有變化”。

而通過NewCo模式，可以幫助其將冗余管線資產證券化，實現“非核心管線的價值釋放”。畢竟，NewCo模式的核心功能之一，就是錨定資產價值。

去年，恒瑞醫藥NewCo的精彩之處就在于，將幾款GLP-1產品組合打包進海外公司，總價值達到了60億美元。

如今，作為新上位的創新藥一哥，百濟神州也希望，借NewCo更進一步。

/ 02 / 加速資產預期兌現

當然，NewCo除了能讓市場看見更多管線的價值，更重要的是借助資本杠桿去推動資產預期的兌現。

NewCo模式的一大要素，是由外部資本提供資金支持，解決單一藥企資金有限的問題。比如康諾亞持續推進NewCo，目的就在于此。

對于百濟神州來說，其推進NewCo模式目的之一，也在于此。正如百濟神州高級副總裁、全球研發負責人汪來說，“由于百濟神州目前管線較多，通過NewCo模式吸引資本，能夠最大程度實現各個潛力管線的價值。”

但不同之處在于，百濟神州的NewCo模式由自己主導，輸出全球臨床開發和產業化能力。

邏輯也不難理解。目前，百濟神州全球研發團隊已經達到3700人，具備超過45個國家的作戰經驗。作為過去唯一自主出海成功的中國藥企，百濟神州不僅能夠做到，并且可以做好。

一方面，BTK抑制劑澤布替尼、PD-1抑制劑替雷利珠不僅實現了全球化，并且銷售額持續突飛猛進。

另一方面，在新管線的臨床推進方面，包括BCL-2 抑制劑BGB-1667，效率都是業內數一數二的存在。

也正因此，百濟神州有能力來主導NewCo，而不是單純輸出分子。這也就是汪來所說的“新”，解決傳統NewCo需要借力于CRO/CDMO的痛點。

甚至可以說，百濟神州本身就是CRO/CDMO，其有能力主導其它biotech的分子進入到NewCo模式。

某種程度上，如果百濟神州大幅推廣將這種模式，其有幾分從重資產到輕資產、從“中國創新藥龍頭”向“全球藥企生態運營商”轉型的味道。

/ 03 / 一場出海冒險新試驗

百濟神州正在進行一場全新的出海試驗。

在生物制藥行業的技術大航海時代，技術的迭代本身就非常迅速，競爭的思路和高度處在不斷變化之中。

盡管已經成功出海，但是百濟神州仍然對創新藥出海，保持著清醒認知。這是一場風險巨大與回報頗豐的冒險，而其希望通過NewCo對沖風險。

正如上文提及的，一方面這讓資產價值被看見，也能加速管線臨床推進，實現預期的兌現；另一方面，這能夠加速其戰略落地的速度，而不單單是單一管線的價值。

例如，在血液瘤領域，百濟神州定下的是多步走的策略，首先通過澤布替尼鞏固領導地位，然后借助sonrotoclax、BTK CDAC擴大領導地位，最后最大化其在血液瘤領域的影響力。

這只是其在眾多腫瘤領域的縮影。隨著NewCo的推進，百濟神州有望實現戰略的加速落地，扭轉市場對其價值的固有認知。同時，這也能在一定程度上，起到風險對沖的作用。

畢竟，眼下的資本環境不及前幾年，即使是百濟神州也很難輕易復制其當初的戰績，而創新藥+出海又是一場無止境的燒錢大戰。在NewCo模式下，百濟神州僅需承擔部分研發成本，資本方則通過股權投資分擔風險。

當然，該模式的成敗將取決于兩個核心指標，NewCo項目的臨床成功率，以及資本對百濟神州能力的接受度。

若這兩點得以驗證，百濟神州自己能在這場新的出海冒險中，贏得屬于自己的金子，“混合+自主”出海并行也或成為更多biopharma的出海的范式。