文｜科技新知 茯神

編輯丨思原

從深秋到初春，不到半年光景，TCL科技已經豪擲兩筆百億級規模的大買賣。

遠在北京參加兩會的創始人李東生，提交的第一份代表建議，也正是優化中國科技制造業的融資環境，缺錢之意溢于言表。

根據洛圖科技最新發布的報告顯示，2024年全球大尺寸液晶電視面板出貨量2.37億片，同比增長5.1%；其中，中國大陸液晶電視面板廠出貨1.58億片，占總量約66%。隨著產能出清和收購整合，中國距離拿下所有液晶電視產能只差一步。

重塑全球顯示行業格局的背后，國產廠商中的翹楚京東方和TCL自然功不可沒，大舉并購的擴張更是加速這一進程的關鍵。

去年9月，TCL科技發布公告稱斥資108億元收購韓國廠商LG在廣州的相關液晶面板業務資產。今年1月，再度通過公開摘牌受讓，以26.15億元的價格拿下后者20%的股權。

3月3日晚間，TCL科技又發布公告稱，公司擬通過發行股份及支付現金的方式，購買重大產業基金持有的深圳華星半導體21.53%股權，交易總價為115.62億元。

LG在廣州的樂金顯示和TCL孵化的華星半導體，主要資產都是曾經被韓國企業牢牢把控的LCD面板產線。如今一退一進之間，TCL后來居上卻也背起了高負債的包袱，數據顯示至2024年9月末總負債已超過2500億元。

全球顯示面板行業，正處于下一輪周期前的蟄伏階段。TCL逆勢擴張吃盡上個世代紅利的同時，快要見底的錢袋子，也要經受行業可能突然到來的爆發，屆時跟不上節奏的風險。

01、豪賭上一世代的技術

顯示面板作為現代電子信息產業的重要載體，最早可以追溯到20世紀50年代美國無線電公司的CRT（陰極射線管）彩電。

下一代的液晶顯示技術LCD，直到20世紀末才在日本的夏普、東芝等公司手中發揚光大。據統計，僅在1992年-1994年間，日本TFT-LCD面板產能就占據了全球產能的比例達90%-94%，呈現壟斷之勢。

市場上供需匹配差額的波動和新舊技術的迭代，共同構成了顯示面板產業的強周期性。在日本之后，韓國和中國又分別抓住了兩次全球性金融危機的機會，先后成為世界舞臺上獨一無二的存在。

當下的市場上，LCD和部分高端OLED占據主流，下一代技術方向Mini/Micro LED也逐漸清晰。因此，在2023年-2025年間，曾經的霸主韓國廠商三星和LG，開始全面收縮和陸續關停LCD業務，重心投入到全新的技術路線上，全球僅有兩條國產LCD產線投產。

有業內人士對「科技新知」分析稱，全球LCD產業重構的同時，各家企業顯示技術的競爭焦點就會轉移至OLED領域。國產廠商也早早地開始了下一輪的押注，其中TCL華星于去年底達成了量產印刷OLED的水平。

往前看的同時，TCL又回頭逆勢吞并了舊王退位后的遺骸，主要還是由于下游市場LCD面板的需求仍相對穩定。眼下的湯和未來的肉，TCL全都想要，但也明顯更青睞前者。在此次收購深圳華星半導體的公告中，TCL科技明確指出，如果收購這部分股權，公司2024年1月-10月的歸母凈利潤可以增厚26%。

該判斷亦可以從其他公開披露數據中得到佐證，TCL科技旗下的顯示業務，此前發布的2024年業績預告是全年凈利潤超60億，而深圳華星半導體在2024年1月-10月間的凈利潤就達到了21.5億，超過前者的三分之一。

當然，在紅海中拾貝就必須直面波濤的洶涌。根據洛圖科技的報告顯示，雖然大尺寸面板趨勢向好，但2024年行業出貨量第一的面板尺寸仍為32英寸，而TCL科技加碼的LCD大尺寸面板市場，所面臨的競爭壓力巨大。

拼命抱住確定性的利潤不丟，甚至在可預見的迭代趨勢中不斷加碼，也可能屬于TCL在其他業務條線上，遭遇諸多不確定的受迫性決策。

02、不確定的新增長曲線

從1981年的生產電話機起家，到果斷進入彩電市場崛起，直到2011年成立華星光電，TCL才正式進入上游的半導體顯示領域。

效仿行業前輩LG、夏普的半導體、顯示、光伏三步走的布局，TCL又于2020年6月成功拿下天津中環，進入了光伏賽道。且在隨后的市場大爆發中，TCL中環2022年的營收遠超過往兩年的營收之和。

無奈的是光伏與面板同屬強周期產業，很快就碰上了晴轉多云。據Choice數據顯示，截至2023年12月5日收盤，主營光伏相關業務的上市公司股價年內持續調整，光伏主題的ETF年內最大跌幅已超過40%。

持續虧損的的財務數據也表明，TCL中環未能避免行業層面的泥沙俱下。

「科技新知」從一位專注于光伏賽道的投資人士處了解到，本輪過剩始于政策剛性退坡，2025年仍將處于地獄模式之中，上游某家中大規模的光伏主材企業的應付票據和應付款周期，已經被拖延到高達615天，接近兩年的賬期。

TCL當初的收編中環與近期的加碼LCD，頗有異曲同工之處，均是為了抓住眼前實打實的增長和利潤。前者收獲頗豐后，很快遭遇了周期下行的陣痛，后者又成為此刻必須接棒頂上來的關鍵角色。

重擔壓在LCD一肩之上，或許也與TCL的終端硬件產品在AI浪潮下的雷大雨小有關。今年初在美國拉斯維加斯舉辦的CES 2025全球消費電子展上，TCL作為參展面積最大的中國廠商，在全世界面前喊出了All in AI的口號，25個大類超過120種科技產品均與AI扯上了關系。

然而，TCL所謂的全領域全場景AI應用解決方案，與同行紛紛推出的AI加法式賦能的產品差異不大，只能說是優化了傳統硬件的軟件側使用體驗，難以支撐芯片升級帶來的高溢價，更未能直接刺激出全新的市場需求。

事實上，AI拯救消費電子企業的愿景，更多還是體現在了資本市場一側?！缚萍夹轮古c一位數碼產品的評測博主溝通后認為，距離真正的AI硬件新物種出現，尚需要一段時日的技術和材料等維度的沉淀積累。

光伏承壓，AI緩行，TCL想要并行度過多個行業的周期，LCD這穩定客觀的利潤，即使略帶苦味也要收入囊中。

03、面板業離不開資本戰

顯示面板產業是一個非常重資產的行業。

2014年以來，國內主要幾家顯示面板廠商的資本開支占比都維持在50%以上。龍頭京東方自2010年-2023年間，資本開支合計4114億元，但是同期創造的凈利潤僅為611億元。

顯示面板領域單條產線的投資額通常就要超過200億元，而這部分的資金來源除了股東出資、銀行貸款兩部分外，往往還離不開地方政府的支持。

早在2008年的金融危機之際，京東方面臨持續虧損的資金壓力，合肥市政府承諾拿出一年財政收入的80%來投資，敲定落地了京東方第6代TFT-LCD液晶面板生產線。在與當地本就不弱的家電產業發生化學反應后，京東方隨后的8.5代線、10.5代線隨后也都陸續建成投產。

TCL科技此次收購的深圳華星半導體，與京東方的合肥模式如出一轍，項目初期不僅有三星的參與，同時還離不開深圳政府重大產業基金的支持。先后建成的T6、T7兩條11代線中，深圳方面合計出資170億，股權占比一度攀升至40.67%。

不過，地方平臺的大力支持本就不屬于追逐套利的財務投資行為，在完成扶上馬送上路的使命后，就需要考慮適時退出。

此次讓度股權的方式中，除了TCL科技以現金購買，還有部分交易資金是通過定向增發股份獲取。重大產業基金在交易完成后，對TCL科技的持股比例剛好達到4.99%。

這明顯是經過精確計算卡在5%比例線以下的操作，必然是為了后續限售期滿后，減持無需發布公告的低調退出做準備。雖然對于屆時的股價層面會造成壓力，但是反向推導也可以認為，地方基金的預期退出會給TCL科技推動股價上漲，產生鞭策作用。

可無論是巧合還是預謀，去年的收購LG廣州業務和今年的增資深圳華星半導體，短期內撞在了一起，對于TCL科技的現金流壓力不可小覷。

最新的財報顯示，TCL科技的資產負債率已經達到了65.31%，同期的京東方只有51.74%；而在現金儲備方面，京東方賬上現金為781.88億元，比TCL科技的3倍還要多一些。

全球范圍內的科技制造業龍頭，如三星、臺積電，在占據了市場優勢地位后可以擁有相當豐富的經營凈利和現金流，足以支撐對未來技術或產品的探索和試錯。相比之下，國內的京東方、TCL等新秀縱然奪目，目前卻還未成長到那個級別的體量。

在接受媒體采訪時，李東生大膽預測：“五年后，TCL華星也好，京東方也好，都不需要再依靠資本市場再融資來發展，自身資金足夠滾動?！倍谖迥曛诘絹碇?，TCL科技還是要慎之又慎地管好手中暫時干癟的錢袋子。