文 | 蛇眼財經

2025年3月6日，京東物流（02618.HK）發布2024年財報，全年營收1828億元，同比增長9.7%；經調整后凈利潤79億元，同比激增186.8%，創歷史新高。更值得關注的是，其外部客戶收入達1278億元，占總收入比重近70%，服務外部一體化供應鏈客戶超8萬家。

在消費復蘇乏力、行業競爭加劇的背景下，這份成績單被市場解讀為“開放戰略”與“技術紅利”的階段性勝利。然而，外部客戶占比提升是否意味著京東物流真正“會賺錢”？其盈利質量與可持續性究竟如何，仍需做深度的評估。

開放戰略的“面子”與“里子”

2024年，京東物流外部客戶收入同比增長9.6%，主要得益于快遞快運業務（955億元，+12.1%）和一體化供應鏈服務（874億元，+7.2%）的雙輪驅動。其中，一體化供應鏈客戶數量從2023年的7.47萬增至8.07萬，單客戶平均收入40萬元。這一數據看似亮眼，但需辯證看待：

一方面，其整個的業務類型存在“量與質”的結構性矛盾。京東物流2024年外部收入增長9.6%，看似亮眼，實則依賴快遞快運等標準化產品的“量”的驅動。財報顯示，快遞快運業務收入955億元，同比增長12.1%，占外部總收入比重超75%。這一增長主要得益于德邦物流并表后的規模效應，以及國補政策對家電、3C品類的拉動。例如，京東物流通過航空貨運網絡與倉儲協同，助力國補商品高效配送，生鮮品類時效提升顯著。

然而，快遞快運業務低毛利、高競爭的特性，注定了其難以支撐長期盈利。相比之下，高毛利的一體化供應鏈服務增速僅7.2%，客戶數量雖增至8.07萬，但單客戶平均收入從42萬元降至40萬元。這種“量增利減”的悖論，暴露出京東物流仍深陷傳統優勢領域的路徑依賴。

與此同時，新業務拓展乏力。冷鏈、跨境等高附加值業務仍處投入期，2024年國際業務收入占比不足10%，且面臨亞馬遜物流、DHL等國際巨頭的競爭，管理層雖強調“聚焦核心能力”，但市場擔憂資源分散可能拖累利潤率。

另一方面，京東物流的“面子”是外部客戶占比近70%的規模擴張，而“里子”則是盈利質量與業務結構的雙重隱憂。財報顯示，雖然京東物流的外部客戶收入占比提升，掩蓋不了行業價格戰對利潤的侵蝕。2024年京東物流單客收入下降2萬元，德邦并表后快運業務單票收入持續下滑，整合成本導致快運板塊毛利率承壓。更嚴峻的是，快遞行業價格戰已從電商件蔓延至快運領域，京東物流不得不跟進降價以維持市場份額。

從利潤表來看，它的凈利潤率雖從3.8%提升至4.3%，但主要依賴國補政策紅利與德邦整合的短期效應。若無法突破價格戰困局，開放戰略恐將重蹈早年重資產模式的覆轍。

技術投入：從“成本黑洞”到“利潤引擎”

京東物流的逆襲，本質上是技術投入與模式創新的勝利。2024年，其研發費用同比增長37%，重點突破無人車、無人機配送技術，自動化倉儲覆蓋率超90%。例如，北京大興臨空智能物流園的“智狼”貨到人系統，使揀貨效率提升3倍，人力成本大幅下降。然而，在技術驅動的“光鮮”背后，資本開支壓力與技術變現難題仍如影隨形。

一來，目前京東物流的技術投入已從“成本中心”轉向“利潤引擎”，但資本性開支仍在持續。2024年，其研發費用達43億元，重點突破無人車、無人機配送技術，覆蓋全國2000+條航空貨運航線。例如，第六代無人車通過“輕地圖”技術實現城市復雜路況的靈活調度，商超即時配訂單量同比激增100%。更值得關注的是，其物流大模型已應用于異常管控、流程自動化等數十個場景，前置識別風險并提升人效。

二來，從“人海戰術”到“智能中樞”，京東物流將技術轉化為效率革命。通過“智狼”系統，北京某童裝倉實現近百臺機器人協同作業，近百萬件商品自動化流轉，人力成本大幅下降。在運輸端，“京東物流超腦”動態優化運力調度，2024年干線運輸成本下降8%，末端配送站點人效提升23%。

更深遠的影響在于行業生態重構。京東物流通過“保稅倉+海外倉+直郵倉”模式，為新能源汽車品牌構建“2-3日達”時效圈，助力中國品牌出海。這種“技術+網絡”的協同效應，正在重塑全球供應鏈格局。

然而，技術投入的“質變”仍需突破瓶頸。盡管擁有超5000項專利（其中3000余項涉及自動化技術），但無人機配送仍處試點階段，規模化應用尚需時間；資本性支出43億元主要用于倉儲擴張，短期內對現金流形成壓力。此外，技術變現能力尚未完全釋放，例如無人機配送仍處試點階段，規模化應用仍需時間。

出海與并購整合尚存隱憂

2024年，京東物流加速海外擴張，新增深圳=吉隆坡、鄂州=曼谷等國際全貨機航線，海外倉覆蓋19個國家和地區，保稅倉面積超100萬平方米，海外進展成效顯著。然而，海外業務仍處投入期，還需應對亞馬遜物流、DHL等國際巨頭的競爭。另外，過快的物流整合并購，也讓其在協同方面存在不小的挑戰。

首先，海外倉目前尚在投入期，還很難成為利潤支柱。比如京東物流的管理層坦言，2025年將重點提升海外倉運營效率，但短期內難成利潤支柱。例如，中東汽配標桿倉雖實現“海運入倉+全域配送”，但本地化運營成本較高，盈利模式尚待驗證。

另外，已經處于成熟期的亞馬遜物流和DHL等國際巨頭，仍處于投入期的京東物流仍然壓力很大。就體量而言，亞馬遜物流和DHL等國際巨頭，在歐美等發達地區覆蓋度高，擁有完備的海陸空立體物流運輸體系以及倉網系統，加上長期的本土化運營，讓其身受本地用戶信任，京東物流作為新玩家，在這方面想要贏得競爭并不容易。

其次，京東物流對德邦物流的收購整合，尚且面臨一些挑戰。從財報來看，2024年京東物流完成對德邦物流的收購，網絡融合速度加快。德邦全年營收403.8億元，凈利潤8.6億元，同比增長15.4%。雙方通過分揀、運輸環節的協同，實現成本下降，2025年預計關聯交易金額將增長85.3%。

第一，京東物流收購德邦的核心邏輯在于“補短板”。德邦在大件物流領域的優勢（如快運業務市占率第二）與京東的倉配網絡形成互補。然而，這種協同效應高度依賴系統整合速度。德邦原有網點與京東OMS（訂單管理系統）的對接仍處磨合期，部分區域出現“系統割裂”導致的配送延誤。2024年四季度，德邦快運業務增速環比下降5.2%，暴露出整合陣痛。

第二，快運領域“京東快運+德邦快運”的雙品牌策略，可能引發內部資源爭奪。收購后的雙品牌策略（京東快運+德邦快運）埋下內部競爭隱患。德邦快運定位中高端市場，而京東快運主打性價比，兩者在價格帶、服務群體上高度重疊。2024年，京東快運業務營收增速12.1%，德邦快運增速僅7.2%，價格戰壓力已傳導至整合后的網絡。

更嚴峻的是戰略定位模糊。京東物流原計劃將德邦作為“大件物流專營平臺”，但德邦原有快遞業務（2024年收入10.73億元）的去留問題懸而未決，導致資源分配混亂。管理層雖承諾“五年內完成整合”，但2024年德邦快遞業務營收同比下滑23.9%，顯示戰略執行滯后。

新格局下的階段性勝利與長期命題

在核心業務穩健增長的同時，京東物流正面臨新業務擴張的“甜蜜煩惱”，以及成本控制的深層矛盾。

首先，是新業務擴張短期“失血”與長期戰略的博弈。2024年四季度，京東物流新業務收入同比下滑31%，虧損持續擴大，暴露出在外賣、網約車等領域的嘗試仍處早期“燒錢”階段。盡管CEO胡偉強調“聚焦核心能力”，但市場擔憂資源分散可能拖累利潤率——畢竟，其核心業務（快遞快運、一體化供應鏈）的增量空間正被拼多多Temu、抖音電商等新勢力蠶食。

此外，營銷費用激增28%至168億元，電商行業“燒錢換增長”的老問題重現，其試圖通過“品質堂食商家”差異化策略切入外賣市場，但履約成本高企（配送費比美團高3-5元）、用戶習慣尚未養成，短期內難言盈利。這種“燒錢換增長”的老路，是否值得持續投入仍有待時間驗證。

其次，在AI技術浪潮下，京東物流的“技術故事”相比同行略顯平淡，缺乏云服務與通用大模型布局，估值彈性受限。京東物流的技術投入，雖在自動化倉儲（“智狼”系統揀貨效率提升3倍）、AI調度（“超腦”系統降本8%）等領域取得突破，但相比同行仍顯不足：相比騰訊云、阿里云等玩家，京東物流缺乏通用大模型與云計算生態的協同，技術變現能力受限。

2024年資本性支出43億元中，超60%用于海外基建，而無人機、無人車等新業務仍處試點階段，規模化應用尚需時間。倘若京東物流無法將技術優勢，轉化為差異化服務（如跨境時效、自動化倉配），京東物流的估值彈性將持續承壓。

簡而言之，京東物流2024年的財報，是“政策紅利+技術深耕+開放戰略”的階段性勝利。其凈利潤率從2023年的3.8%提升至4.3%，自由現金流凈流入81億元，顯示經營質量顯著改善。然而，外部客戶結構單一、技術變現滯后、海外投入周期長、并購整合風險等問題，仍需在2025年給出答案。