文 | 野馬財經 劉俊群
編輯 | 劉欽文
在仙俠游戲的世界，玩家可以盡情體驗快意恩仇的生活。踏入其中，仿若置身云霧仙境，巍峨仙山、飄逸衣袂，令人目不暇接。玩家化身修仙者，御劍穿梭奇幻場景，與仙魔激烈交鋒，沉浸式體驗令人沉醉。
2025年2月27日，Uni-Star Interactive Holding Limited（下稱“星邦互娛”）正式向港交所遞交了《招股書》，計劃沖刺IPO。作為一家主打仙俠手游的公司，星邦互娛曾打造了《九州仙劍傳》、《天劍奇緣》等一系列爆款游戲，并吸引了超16.54億注冊玩家，個別“土豪”玩家的年投入甚至高達百萬。
其中，《九州仙俠傳》由知名演員吳鎮宇代言。
在眾多玩家的追捧下，2023年，公司營收達到53億元。然而，游戲行業的燒錢現狀，也讓星邦互娛的經營現金流出現了負數，2024年前三季度跌至-2.47億元。而截至2024年9月，公司的流動負債已達4.61億元。
在這個競爭激烈、資金緊張的游戲市場，星邦互娛的仙俠故事該怎么講？
《九州仙劍傳》母公司沖刺IPO，有玩家豪擲百萬
以角色扮演為主題的仙俠游戲，玩法總是豐富多樣。以《九州仙劍傳》為例，玩家在游戲中可操控角色穿梭于奇幻仙境，完成主線與日常任務以獲取經驗、金幣、裝備及額外資源。同時，玩家也可以購買碎片提升仙器、培養靈寵增強實力，參與限時副本等活動，來升級并獲得珍稀道具。
圖源：自媒體“網紅早間檔”
據“易觀咨詢”數據顯示，自2019年底上線以來，《九州仙劍傳》累計總流水已經突破100億元，成為國內備受歡迎的游戲之一。
這款熱門游戲背后的母公司——星邦互娛，成立于2014年，是一家集游戲開發、發行與運營于一體的移動游戲公司。除《九州仙劍傳》外，星邦互娛還推出了《天劍奇緣》《黎明召喚》《異界深淵：覺醒》《異界深淵：大靈王》及《山海劍途》等一系列風格各異的游戲，從而滿足不同玩家的需求。
來源：《招股書》
其中，《天劍奇緣》融合了ARPG（動作角色扮演游戲）與放置玩法，可以為玩家提供即時戰斗體驗；《黎明召喚》則結合了MMORPG（大型多人在線角色扮演游戲），玩家在其中扮演英雄拯救世界；《異界深淵：覺醒》則是帶領玩家進入一個神秘的異界探險；而《山海劍途》則以中國古代神話《山海經》為背景，為玩家提供卡牌收集的奇幻冒險。
根據《招股書》可知，星邦互娛的游戲大多采用免費下載的模式，靠虛擬物品的銷售賺取收入，尤其是那些讓玩家感到“氪金即勝利”的虛擬道具，如消耗品、虛擬化身、技能、特權等。與此同時，公司還通過授權合作，拓寬收入來源。
按游戲類型分類，《九州仙劍傳》和《天劍奇緣》無疑是公司的兩大營收支柱。
《九州仙劍傳》自上線以來，一直穩居營收榜單的前列。2022年、2023 年及2024年前9個月，分別貢獻28.47億元、23.03億元和5.27億元，占營收比例從50.1%降至25.2%。
來源：《招股書》
另一款大熱游戲《天劍奇緣》緊隨其后，并實現反超。同期，《天劍奇緣》收入分別為22億元、25.14億元和9.44億元，占比從38.8%升至45%。兩者合計在2022年、2023年的占比高達88.9%、90.5%。
這兩款游戲已分別運營約62個月和50個月，突破了常規RPG游戲10個月至24個月的生命周期。報告期內，它們各自貢獻了約60億元的累計流水。
RPG游戲即角色扮演游戲，玩家扮演一個或多個角色，按照特定游戲規則，在虛構世界中活動。
除了這些老牌游戲，星邦互娛也在不斷推出新品。2024年7月推出的《斗笠江湖》已經開始積累玩家，并在2025年1月達到了6800萬元的流水。而另一款自研游戲《異界深淵：大靈王》也進入推廣期，每月的流水平均保持在7000萬元左右。
據《招股書》顯示，2023年，按小游戲客戶支出計，星邦互娛在中國所有移動游戲公司中排名第一，占總市場約14.8%。
星邦互娛的成功，得益于其強大的用戶基礎。同期，公司旗下游戲的注冊玩家數量分別為10億人、14.94億人和16.54億人。
在“氪金”方面，部分玩家在游戲中的投入已達百萬級別。2022年，星邦互娛的五大客戶中，后三位分別為個人玩家，他們的投入分別為129.5萬元、102.6萬元和76.7萬元。
2024年前9個月，前五大客戶中的第四和第五名依然是個人玩家，分別貢獻了116萬元和91.6萬元。
整體看，2022年、2023年至2024年前9個月，星邦互娛營收分別為56.75億元、53.27億元和20.94億元，凈利潤分別為3.28億元、1.97億元和-0.47億元。
核心游戲衰退，高投入難止用戶流失？
盡管《九州仙劍傳》等游戲曾創下百億流水的輝煌業績，但星邦互娛的核心游戲正悄悄進入生命周期的衰退期，帶來的影響也開始顯現。
而2024年前9個月，星邦互娛首次出現的凈利潤虧損，也與其主打游戲進入衰退期密切相關。公司在《招股書》中解釋稱，部分標志性游戲已進入生命周期的衰退期，而新推出的游戲仍處于早期成長期。
需要說明的是，在游戲行業，有一個固守的規律：“產品生命周期”決定了游戲的命運。首先，游戲進入成長期，借助推廣贏得大量用戶；接著是成熟期，游戲穩定貢獻收入；最后便是衰退期，玩家流失、收入銳減。
而目前《九州仙劍傳》（運營62個月）與《天劍奇緣》（50個月）已進入衰退階段。
來源：《招股書》
具體表現上，《九州仙劍傳》2024年上半年平均月活躍用戶數銳減至671.2萬，相比去年同期的3131.6萬，下降約78.6%；《天劍奇緣》的月活躍用戶數也從2013.4萬下降至374.3萬，下降約81.4%。
《九州仙劍傳》的月付費用戶也從28.2萬人下降至9.3萬人；《天劍奇緣》則從56萬人下降至26.4萬人。而這兩者曾是公司營收支柱的游戲，在2024年前三季度的營收占比已經從2023年的90.5%降至70.4%。
星邦互娛給出的解釋是，《九州仙劍傳》等游戲進入生命周期的后期階段，而《天劍奇緣》則因公司將資源重新投入到新游戲的推廣，導致其用戶下降。
中國企業資本聯盟副理事柏文喜表示，核心游戲進入衰退期，新游戲仍處于初期階段，尚無法填補老產品流失帶來的空缺，可能導致公司市場份額進一步下滑。
這也影響了公司整體用戶表現。2024年前9個月，星邦互娛的月活躍用戶數為2044.3萬，相較去年同期的5490.7萬，下降了超60%；月付費用戶數也從96.5萬下降至54.6萬，單個付費用戶的平均流水也從526元下滑至456元。
對此，知名經濟學家宋清輝表示，公司可以通過精細化運營，提升用戶活躍度。例如可以推出周年慶典、老玩家回饋等活動，以刺激老用戶回流，提升活躍度。另外，應進一步加大新游宣傳力度，并進行精準營銷，以吸引潛在用戶關注。
他進一步表示，當前星邦互娛面臨的挑戰是手游行業普遍存在的現象。短期內，應通過深挖現有游戲潛力，穩定收入；中期應加速新游推廣，積累新用戶；長期應堅持產品創新，多元化運營，以實現可持續發展。
值得一提的是，2022年、2023年及2024年前9個月，公司的銷售及分銷開支分別為12.15億元、9.63億元和6.12億元，分別占總營收的比例為21.4%、18.1%及29.2%。
然而大量資金投入的背后，公司口碑卻亮起了紅燈。有部分玩家在黑貓投訴平臺發帖稱，星邦互娛涉嫌虛假宣傳和誘導消費。
有玩家稱，在抖音下載的星邦互娛手游，打著20天升滿650級領2500元紅包、30天810級領6000元紅包的幌子，誘導自己消費了7.79萬元，現在自己要求退款。還有網友吐槽，游戲宣傳3級就能領紅包，實際玩了才發現，最少要充值500元才能提現，且游戲內活動頻繁，不斷誘導充值。
研發費用累計5.36億元，IPO前成都父女落袋2.7億
面對用戶流失和營收下滑的雙重壓力，星邦互娛也希望通過推出新游戲來“逆襲”，但這一切離不開巨額資金的支持。
公司在《招股書》中明確表示，未來業務的增長將依賴于吸引新玩家并保持現有玩家的活躍度。因此，公司必須投入大量資源用于研發，不僅要加強現有游戲的玩法，還要推出全新的游戲版本來不斷吸引新玩家。
據《招股書》可知，目前星邦互娛擁有18款游戲儲備，其中包括15款自主開發的游戲和3款授權游戲，涵蓋了ARPG、MMORPG、卡牌游戲等多個類型。
這些游戲預計將在2025年第二季度至2027年第二季度陸續上線，但目前大部分仍處于開發階段，尚未“見光”。這些游戲能否成功填補老游戲衰退帶來的空缺，還需時間的檢驗。
來源：《招股書》
為此，2022年、2023年及2024年前9個月里，公司分別產生的研發成本為1.6億元、2.1億元及1.66億元，分別占總營收的比例為2.82%、3.94%及7.93%。
與此同時，星邦互娛的經營現金流已出現負數，2022年為3.35億元，2023年為0.9億元，2024年前三季度則達到了-2.47億元。同期，公司現金及現金等價物逐漸減少，分別為2.76億元、2.02億元和0.59億元。
流動負債也在不斷攀升。截至2024年前九個月，星邦互娛的流動負債總額為4.61億元，到2025年1月底增加至5.71億元。報告期內，公司資產負債率分別為81.28%、74.19%和70.3%。
因此，公司選擇IPO募資。此次赴港上市，星邦互娛擬將募資凈額分別用于加強研發能力、促進游戲組合多元化、加強游戲發行及運營能力、強化AI和IT基礎設施及技術創新、向海外市場擴張并發展海外業務、尋求戰略聯盟等方面。
但值得注意的是，IPO前公司多次進行分紅。
2022年4月、2022年11月及2023年7月，公司分別宣派4000萬元、1.12億元及1.5億元的股息。2022年—2023年，星邦互娛累計分紅3.02億元。
在股權結構上，星邦互娛由郭中健家族控股。郭中健通過多個持股平臺合計持有公司超過50%的股份，并享有相應的投票權。其女兒郭小蘭擔任公司董事長、執行董事兼首席執行官，持有公司33.16%的股份。郭中健家族共持有90.7%投票權。按此計算，郭氏家族落袋2.7億元。
一旦公司IPO折戟，柏文喜表示，如果公司無法通過公開市場大規模股權融資，且因虧損等情況，銀行等金融機構對其債務融資將更為謹慎，融資難度大增。而由于資金不足，公司可能無法持續投入研發，影響新游戲的推出和技術創新。
如今，星邦互娛站在IPO的聚光燈下，老游戲的衰落與新游戲的崛起同時上演。它手握18款儲備游戲，這些能助它打造資本盛宴，在資本市場逆襲嗎？
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