記者 王珍
中國人民銀行周四發(fā)布《2024年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》，在重申貨幣政策取向“適度寬松”的同時(shí)，提出“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)和金融市場運(yùn)行情況，擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。
分析師指出，和2024年三季度貨幣政策報(bào)告相比，本次央行在貨幣政策的表述上更加審慎和靈活。一方面，用“增強(qiáng)宏觀政策協(xié)調(diào)配合”取代了“加大貨幣政策調(diào)控強(qiáng)度”，另一方面，新增了“擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。
從這些措辭變化來看，他們認(rèn)為，短期內(nèi)降準(zhǔn)降息的緊迫性有所減弱，貨幣寬松加碼或許要等待內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)出現(xiàn)新的變化。同時(shí)，結(jié)合穩(wěn)匯率的權(quán)重提升來看，人民幣匯率可能是相機(jī)抉擇的關(guān)鍵因素。
短期內(nèi)貨幣寬松加碼緊迫性下降
華西證券表示，一方面，在宏觀政策推動(dòng)下，去年四季度我國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯反彈，當(dāng)前可能處于觀察期，年初以來的資金面收斂，可能也是“擇機(jī)調(diào)整”的一種體現(xiàn)。另一方面，美國對(duì)華關(guān)稅新政落地，后續(xù)是否會(huì)進(jìn)一步抬升關(guān)稅，也需要時(shí)間來確認(rèn)。因而，貨幣寬松加碼或許需要等待內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)出現(xiàn)變化。
海通證券指出，2月通常是信貸投放的“小月”，同時(shí)，本月中期借貸便利（MLF）到期5000億元，到期規(guī)模不大，央行也可以通過買斷式逆回購等方式靈活補(bǔ)充流動(dòng)性，降準(zhǔn)的必要性有所下降。另外，短期來看，降準(zhǔn)及降息的實(shí)施都還需要和穩(wěn)匯率進(jìn)行權(quán)衡。當(dāng)前美元指數(shù)和美債利率處于高位震蕩態(tài)勢(shì)，人民幣匯率仍面臨一定的貶值壓力。接下來，預(yù)計(jì)央行會(huì)視經(jīng)濟(jì)金融情況相機(jī)抉擇。
天風(fēng)證券更是表示，結(jié)合央行更加重視匯率穩(wěn)定來看，相機(jī)抉擇的關(guān)鍵參考可能就是人民幣匯率，因此，美聯(lián)儲(chǔ)的操作可能會(huì)是接下來一段時(shí)間國內(nèi)政策利率調(diào)整的重要影響因素。當(dāng)前，美聯(lián)儲(chǔ)操作的不確定性也在提高：美國經(jīng)濟(jì)的正循環(huán)并未被打破，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能的韌性很強(qiáng)；但特朗普改革所帶來的混亂或?qū)⒉糠帧皩?duì)沖”當(dāng)下美國利率限制性不足的狀態(tài)，“混亂引發(fā)降息”和“再通脹迫使加息”可能同時(shí)存在。
穩(wěn)匯率訴求強(qiáng)烈
與三季度報(bào)告相比，本次報(bào)告對(duì)于匯率的表述更多且更為堅(jiān)決，釋放了保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的強(qiáng)烈信號(hào)。
在三季度報(bào)告“堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”的基礎(chǔ)上，本次報(bào)告新增兩個(gè)堅(jiān)決——“堅(jiān)決對(duì)市場順周期行為進(jìn)行糾偏”、“堅(jiān)決對(duì)擾亂市場秩序行為進(jìn)行處置”，并強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)外匯市場韌性，穩(wěn)定市場預(yù)期，加強(qiáng)市場管理”。
海通證券指出，央行對(duì)匯率的最新表述顯示出其維護(hù)匯率穩(wěn)定的決心。往后看，穩(wěn)匯率依然是央行的重要政策目標(biāo)。盡管外部環(huán)境存在不確定性，但央行的匯率工具箱依然豐富且空間較大，預(yù)計(jì)人民幣匯率仍將保持基本穩(wěn)定。
天風(fēng)證券指出，自去年11月8日三季度貨幣政策報(bào)告發(fā)布以來，美元對(duì)人民幣匯率從7.16逐漸升至7.3附近，今年1月初甚至一度達(dá)到7.33。在這個(gè)過程中，即期匯率與中間價(jià)的偏離度也在不斷拉大，反映了在匯率逐漸逼近7.3以后，央行穩(wěn)匯率訴求的不斷加強(qiáng)。短期內(nèi)，央行可能會(huì)把匯率穩(wěn)定目標(biāo)放在更加優(yōu)先的順位上，其他貨幣政策操作的空間可能會(huì)階段性受到約束。
光大證券也表示，從貨幣政策的角度看，主要的壓力在于穩(wěn)匯率，以及理順穩(wěn)匯率和調(diào)控利率的關(guān)系，下一階段利率能否向下突破仍需要關(guān)注外部風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)貿(mào)易關(guān)注度明顯提高
本次貨幣政策報(bào)告在“宏觀經(jīng)濟(jì)分析”部分提到“值得關(guān)注的問題和趨勢(shì)”時(shí)，排序分別是全球經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、通脹，而三季度貨幣政策報(bào)告對(duì)此的排序分別是全球經(jīng)濟(jì)、通脹、貿(mào)易。
光大證券認(rèn)為，“貿(mào)易”排序上升，意味著央行對(duì)于貿(mào)易的擔(dān)憂有所加深。唐納德·特朗普正式就職美國總統(tǒng)以來，對(duì)全球無差別大打“關(guān)稅戰(zhàn)”，但從已出臺(tái)的政策來看，實(shí)際落地的進(jìn)度和力度弱于此前市場預(yù)期，也給予了國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一定的緩沖空間。后續(xù)來看，特朗普仍可能發(fā)起新的關(guān)稅沖突，下一個(gè)關(guān)注時(shí)點(diǎn)可能是4月初《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果公布之時(shí)。應(yīng)對(duì)貿(mào)易沖突的長期化，我國政策需“以我為主”，充分利用好國內(nèi)的統(tǒng)一大市場優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)“內(nèi)循環(huán)”的活力，對(duì)沖外部風(fēng)險(xiǎn)。
申萬宏源證券表示，本次報(bào)告更加突出了外部環(huán)境的不利影響，顯示出央行密切關(guān)注海外擾動(dòng)。若外部環(huán)境對(duì)我國經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)加大，央行或會(huì)采取更加積極的手段對(duì)沖負(fù)面影響。
對(duì)降低實(shí)體融資成本有更強(qiáng)的訴求
四季度報(bào)告在提到實(shí)體融資利率時(shí)表示，持續(xù)改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR），著重提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量，更真實(shí)反映貸款市場利率水平，督促金融機(jī)構(gòu)堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)原則，理順貸款利率與債券收益率等市場利率的關(guān)系，推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本下行。
和三季度報(bào)告相比，刪除了“發(fā)揮好政策利率和LPR下行的帶動(dòng)作用，推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”，取而代之的是“推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本下行”。
天風(fēng)證券表示，央行用“下行”取代“穩(wěn)中有降”，體現(xiàn)其對(duì)降低實(shí)體融資成本有了更強(qiáng)的訴求。短期內(nèi)，在政策利率調(diào)整空間受到匯率約束，同時(shí)還需要降低實(shí)體融資成本的矛盾中，留給央行的選擇可能并不多，要么壓縮LPR報(bào)價(jià)的加點(diǎn)部分，要么壓縮貸款利率與LPR之間的溢價(jià)。但無論哪種選擇，在銀行凈息差已經(jīng)較低的情況下，都需要以存款利率的進(jìn)一步下調(diào)為前提，這也就意味著，央行可能會(huì)加快推進(jìn)三季度報(bào)告提出的銀行“反內(nèi)卷”。
華西證券表示，相比三季度報(bào)告的“穩(wěn)中有降”，此次提到“下降”，預(yù)計(jì)后續(xù)擇機(jī)下調(diào)LPR的可能性較高。
銀河證券認(rèn)為，雖然四季度報(bào)告新增“擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”，但2025年貨幣政策取向轉(zhuǎn)向“適度寬松”仍是基本敘事，全年降息降準(zhǔn)的空間仍在，節(jié)奏上要更多考慮中美利差、匯率等因素，全年可能累計(jì)調(diào)降政策利率（7天逆回購利率）30-40個(gè)基點(diǎn)，引導(dǎo)5年期LPR下行40-60個(gè)基點(diǎn)。全年可能累計(jì)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率100-150個(gè)基點(diǎn)。