文 | 子彈財(cái)經(jīng)
近期，北交所上會(huì)節(jié)奏顯著加快，繼11月1日、11月8日共三家企業(yè)過(guò)會(huì)后，11月15日，淮南萬(wàn)泰電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“萬(wàn)泰股份”）也成功過(guò)會(huì)。
公開資料顯示，萬(wàn)泰股份主要聚焦煤礦領(lǐng)域，專業(yè)從事以自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)為核心的智能防爆設(shè)備和智能礦山信息系統(tǒng)的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。
值得注意的是，萬(wàn)泰股份是一家典型的家族式企業(yè)，其實(shí)際控制人為余子先、余子勇兄弟倆，并且實(shí)控人的一眾親屬也入股公司并擔(dān)任職務(wù)。
與此同時(shí)，萬(wàn)泰股份通過(guò)服務(wù)商銷售的模式多次遭監(jiān)管問詢，被疑利益輸送。此外，公司業(yè)績(jī)依賴政府補(bǔ)助，應(yīng)收賬款處在較高水平。
即使成功過(guò)會(huì)，萬(wàn)泰股份種種問題掣肘，能否順利進(jìn)入下一階段仍有待觀察。
1 家族式企業(yè)，三年股利分配6303萬(wàn)元
在煤礦開采領(lǐng)域中，煤礦井下環(huán)境含有大量的易燃易爆氣體，礦用電器需要一定的防爆形式以達(dá)到特殊的防爆功能。
瞄準(zhǔn)這一市場(chǎng)需求，萬(wàn)泰股份便從事以自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)為核心的智能防爆設(shè)備和智能礦山信息系統(tǒng)的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，下游客戶主要為煤礦企業(yè)，其他客戶包括煤礦設(shè)備制造廠商、其他行業(yè)終端客戶等。
公開資料顯示，萬(wàn)泰股份成立于2009年8月，創(chuàng)始人為余子先、余子勇兄弟倆。截至招股書簽署日，萬(wàn)泰股份實(shí)際控制人為余子先、余子勇，合計(jì)持有公司55.35%股份。
其中，余子先持有公司4092.02萬(wàn)股，持股比例41.63%，任公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理；余子勇持有公司1348.94萬(wàn)股，持股比例13.72%，任公司董事、副總經(jīng)理。
圖 / 萬(wàn)泰股份招股書
不僅兄弟倆持股集中，格外惹眼的是，萬(wàn)泰股份實(shí)控人親屬也在公司持股，并在公司擔(dān)任職務(wù)。
據(jù)悉，實(shí)控人哥哥余子軍持股2.04%，任公司采購(gòu)部員工；妹妹余淇持股2.04%，任普通文員；余淇配偶關(guān)友兵持股3.88%，任副總經(jīng)理。
未在公司任職的段俊飛和張玲分別持有3.40%及2.04%股份，分別是實(shí)控人余子勇的連襟、實(shí)控人姐姐的兒媳。
圖 / 萬(wàn)泰股份首輪問詢回復(fù)函
此外，余子軍的配偶董德珍還曾承辦萬(wàn)泰股份食堂，2021年和2022年公司向董德珍支付的食堂費(fèi)用分別為142.10萬(wàn)元和120.72萬(wàn)元。
也就是說(shuō)，實(shí)控人家族在萬(wàn)泰股份持股達(dá)到68.75%。作為家族企業(yè)，萬(wàn)泰股份實(shí)控人兄弟攜一眾親屬持股無(wú)疑是增大了公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。
而余氏兄弟也并未虧待自己以及“親屬團(tuán)”。2020年-2023年，萬(wàn)泰股份共進(jìn)行了三次股利分配，金額分別為2865萬(wàn)元、1718.94萬(wàn)元和1718.94萬(wàn)元，合計(jì)6303萬(wàn)元。
根據(jù)持股比例計(jì)算，多半現(xiàn)金股利都進(jìn)入了余氏家族。
而在北交所下發(fā)的首輪問詢中，就要求公司說(shuō)明治理情況及內(nèi)部控制是否能有效運(yùn)行，控制人家族控股權(quán)較為集中是否影響公司治理結(jié)構(gòu)有效性。
尤為值得注意的是，在萬(wàn)泰股份剛受理之時(shí)披露的招股書中，公司并未將實(shí)控人的親屬余子軍、余淇、關(guān)友兵、段俊飛、張玲認(rèn)定為一致行動(dòng)人。
因此，首輪問詢中，北交所要求說(shuō)明上述主體未認(rèn)定為共同實(shí)際控制人或一致行動(dòng)人的原因及其合理性，是否存在規(guī)避監(jiān)管要求的情形。
彼時(shí)一輪問詢回復(fù)中，萬(wàn)泰股份表示，實(shí)際控制人持股親屬可支配公司的表決權(quán)股份比例相對(duì)較低，兄弟兩人通過(guò)實(shí)際控制的股份比例、人員提名及參與公司日常經(jīng)營(yíng)重大決策，能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)公司的實(shí)際控制，不存在通過(guò)其他一致行動(dòng)關(guān)系以增強(qiáng)對(duì)公司控制的需求。
然而，在被追問后，萬(wàn)泰股份還是在9月9日披露了一致行動(dòng)人變更公告，將余子軍、余淇、關(guān)友兵、段俊飛、張玲追加認(rèn)定為一致行動(dòng)人，理由是為進(jìn)一步保證公司控制權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定。
圖 / 萬(wàn)泰股份公告
2 銷售服務(wù)商模式，遭連環(huán)拷問
招股書顯示，萬(wàn)泰股份的主要產(chǎn)品智能防爆設(shè)備包含智能控制設(shè)備、智能傳動(dòng)設(shè)備、智能環(huán)境設(shè)備及配件產(chǎn)品；智能礦山信息系統(tǒng)是將軟件集成或嵌入至硬件后形成的軟硬件一體化系統(tǒng)產(chǎn)品。
因此，公司產(chǎn)品銷售模式為直銷模式，分為一般直銷模式以及銷售服務(wù)商模式。
一般直銷模式由萬(wàn)泰股份業(yè)務(wù)員主動(dòng)開拓市場(chǎng)，獲取訂單及簽訂合同。銷售服務(wù)商模式通過(guò)銷售服務(wù)商協(xié)助公司搜集市場(chǎng)信息，進(jìn)行市場(chǎng)開拓、產(chǎn)品宣傳推廣等服務(wù)，從而挖掘到客戶資源，由公司直接與客戶簽訂合同、將產(chǎn)品直接銷售給客戶，客戶也直接向公司支付貨款。
針對(duì)銷售服務(wù)商模式，萬(wàn)泰股份在招股書中表示，在防爆電器行業(yè)，傳統(tǒng)意義上的經(jīng)銷商在技術(shù)專業(yè)性、資質(zhì)條件等方面很難滿足客戶的要求，在防爆電器領(lǐng)域獨(dú)立開展業(yè)務(wù)存在較大難度。因此，廠商通常選擇采用銷售服務(wù)商協(xié)助銷售。
此模式下，萬(wàn)泰股份與銷售服務(wù)商簽訂協(xié)議，協(xié)助公司開展市場(chǎng)信息搜索、挖掘客戶資源、產(chǎn)品宣傳與推廣、客戶貨款催收等工作。也就是說(shuō)，萬(wàn)泰股份只負(fù)責(zé)提供產(chǎn)品，后續(xù)一切事項(xiàng)都不參與。
而萬(wàn)泰股份的銷售服務(wù)商有公司形式，也有個(gè)人形式。由此可見，銷售服務(wù)商類似“中介”，萬(wàn)泰股份與客戶簽署合同，銷售服務(wù)商從中拿取“提成”。
2021年-2024年上半年（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”），萬(wàn)泰股份通過(guò)銷售服務(wù)商模式實(shí)現(xiàn)的收入分別為2.25億元、1.50億元、1.41億元和5080.02萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為51.34%、27.56%、23.16%和18.84%。
圖 / 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入按不同銷售模式分類情況（來(lái)源:招股書）
可見在報(bào)告期內(nèi)，銷售服務(wù)商模式帶來(lái)的收入逐年減少，但是萬(wàn)泰股份仍然給服務(wù)商支付了不少“提成”。
報(bào)告期各期，萬(wàn)泰股份支付給銷售服務(wù)商的費(fèi)用分別為3408.98萬(wàn)元、3008.33萬(wàn)元、2707.84萬(wàn)元和989.46萬(wàn)元，占銷售費(fèi)用比例分別為45.60%、35.68%、31.21%和23.50%。
2021年-2023年，銷售人員的薪酬與銷售服務(wù)費(fèi)不相上下。
圖 / 銷售費(fèi)用具體情況（來(lái)源：招股書）
值得一提的是，截至2023年末，萬(wàn)泰股份共有銷售人員216人，包含銷售經(jīng)理及業(yè)務(wù)員115人。在銷售人員數(shù)量較多的情況下，公司仍然采用銷售服務(wù)商模式的合理性也遭到監(jiān)管層問詢。
「子彈財(cái)經(jīng)」注意到，萬(wàn)泰股份的銷售服務(wù)商們存在一些特殊情況，公司的不少前員工都轉(zhuǎn)行成為銷售服務(wù)商，他們各期實(shí)現(xiàn)銷售總收入分別為1.98億元、1.34億元、1.22億元和4061.24萬(wàn)元。
當(dāng)然，從人數(shù)看，萬(wàn)泰股份前員工也是“主力軍”。報(bào)告期內(nèi)，公司屬于前員工的銷售服務(wù)商個(gè)人數(shù)量分別為40人、35人、33人和33人；屬于前員工控制的銷售服務(wù)商企業(yè)的數(shù)量分別為52家、39家、34家和34家。
可見，萬(wàn)泰股份的銷售服務(wù)商近七成都與公司前員工有關(guān)。
圖 / 萬(wàn)泰股份招股書
更讓人意外的是，公司還有3名實(shí)控人親屬成為公司的銷售服務(wù)商。
報(bào)告期內(nèi)，實(shí)控人親屬合計(jì)形成的銷售服務(wù)費(fèi)分別為128.02萬(wàn)元、199.48萬(wàn)元、219.37萬(wàn)元和68.57萬(wàn)元。其中，段俊飛為余子勇連襟，余洋和余超為實(shí)控人侄子。
圖 / 關(guān)聯(lián)交易情況（來(lái)源：招股書）
由此可見，萬(wàn)泰科技不僅讓實(shí)控人親屬入股，還將親屬發(fā)展成銷售服務(wù)商，有“肥水不流外人田”之意。
不過(guò)，由于公司銷售服務(wù)商模式的特殊性，也使得是否存在通過(guò)銷售服務(wù)商向客戶進(jìn)行商業(yè)賄賂等情形格外引發(fā)監(jiān)管層關(guān)注。
在兩輪問詢中，北交所要求公司說(shuō)明通過(guò)服務(wù)商實(shí)現(xiàn)銷售的真實(shí)性、合理性，包括合作背景、服務(wù)費(fèi)計(jì)算方法、自行銷售與通過(guò)服務(wù)商銷售的產(chǎn)品毛利率是否存在差異、相關(guān)人員及其親屬是否實(shí)際控制服務(wù)商、是否存在其他利益輸送安排等等。
3 利潤(rùn)依賴補(bǔ)貼，應(yīng)收賬款畸高
正如前文所述，萬(wàn)泰股份從事智能防爆設(shè)備和智能礦山信息系統(tǒng)的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司的收入來(lái)源也是這兩款產(chǎn)品。
報(bào)告期內(nèi)，萬(wàn)泰股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為4.39億元、5.46億元、6.12億元和2.70億元；歸母凈利潤(rùn)分別為4088.94萬(wàn)元、7642.55萬(wàn)元、8485.26萬(wàn)元和1961.76萬(wàn)元。
圖 / 萬(wàn)泰股份招股書
然而，萬(wàn)泰股份的凈利潤(rùn)卻離不開政府補(bǔ)助。
招股書披露，萬(wàn)泰股份及子公司萬(wàn)泰電氣和萬(wàn)泰地球?yàn)楦咝录夹g(shù)企業(yè)，執(zhí)行的企業(yè)所得稅稅率為15%，公司享受高新技術(shù)企業(yè)所得稅稅率優(yōu)惠、軟件產(chǎn)品增值稅退稅等政策。
報(bào)告期內(nèi)，公司計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為1975.08萬(wàn)元、4755.44萬(wàn)元、2752.69萬(wàn)元和910.19萬(wàn)元，占同期利潤(rùn)總額的比例分別為45.44%、53.52%、29.32%和39.88%。
2024年上半年，公司有近四成的利潤(rùn)來(lái)自政府補(bǔ)助。
針對(duì)政府補(bǔ)助占比利潤(rùn)較高的情形，北交所在首輪問詢中發(fā)問，要求說(shuō)明“剔除計(jì)入經(jīng)常性損益的政府補(bǔ)助后是否滿足發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)，利潤(rùn)水平對(duì)政府補(bǔ)助是否存在重大依賴”。
不只是利潤(rùn)，萬(wàn)泰股份的營(yíng)業(yè)收入也有諸多“只見數(shù)字不見現(xiàn)金”的應(yīng)收賬款。
報(bào)告期內(nèi)，公司的應(yīng)收賬款賬面余額分別為4.14億元、5.23億元、5.38億元和5.46億元，占營(yíng)收比例分別為94.41%、95.85%、87.95%和202.37%。
圖 / 萬(wàn)泰股份招股書
可見，萬(wàn)泰股份賒銷規(guī)模較大，2021年-2023年，公司九成的營(yíng)業(yè)收入都未能“落袋為安”。
同時(shí)，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也不及同行可比公司，報(bào)告期內(nèi)，各期應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為1.13次、1.17次、1.15次和1.00次，低于同行可比公司均值的1.70次、1.75次、1.68次和1.40次。
圖 / 萬(wàn)泰股份招股書
對(duì)于應(yīng)收賬款高企的情況，萬(wàn)泰股份問詢回復(fù)中表示，公司的下游客戶主要為大中型國(guó)有煤炭企業(yè)，受采購(gòu)預(yù)算及撥付流程、內(nèi)部付款審批程序等影響，付款周期較長(zhǎng)。
此外，萬(wàn)泰股份的供電業(yè)務(wù)涉及房地產(chǎn)客戶，其中六安康寧御府置業(yè)有限公司、淮南云創(chuàng)置業(yè)有限公司等四家客戶被列為失信被執(zhí)行人；重慶市能源投資集團(tuán)物資有限責(zé)任公司已申請(qǐng)破產(chǎn)重組；安徽中友電力工程有限公司被起訴多次。
在此情況下，公司能否追回相關(guān)款項(xiàng)存在較大不確定性。
對(duì)于企業(yè)而言，應(yīng)收賬款顯著增加并不是一件好事，而企業(yè)處于擴(kuò)張發(fā)展要靠賒銷模式來(lái)實(shí)現(xiàn)的話，說(shuō)明產(chǎn)品議價(jià)能力不高，或者下游客戶話語(yǔ)權(quán)很強(qiáng)。
在北交所IPO節(jié)奏加快的背景下，萬(wàn)泰股份面臨著應(yīng)收賬款高企、銷售服務(wù)商模式遭質(zhì)疑、實(shí)控人“親屬團(tuán)”引發(fā)關(guān)注及市場(chǎng)擔(dān)憂等諸多難題，最終能否實(shí)現(xiàn)A股上市夢(mèng)？「子彈財(cái)經(jīng)」將持續(xù)關(guān)注。