文｜青眼

“暫別”中國市場，曾一度超過美寶蓮成為美國第一大彩妝品牌的e.l.f（下稱“e.l.f品牌”），其母公司e.l.f. Beauty Inc（下稱“elf Beauty”）最近卻被指控財務造假。

近日，知名做空機構渾水公司的首席執行官卡森·布洛克(Carson Block)在英國倫敦的一場公開會議上表示，已做空化妝品公司elf Beauty。據外媒報道，會上卡森·布洛克指控elf Beauty夸大了過去三年的收入，虛報部分可能高達1.9億美元（約合人民幣13.77億元）。

那么，連續實現23個季度增長的elf Beauty，其當下經營狀況究竟如何？

陷財務造假指控

作為知名的做空機構，渾水公司自2010年創立以來，出手“獵殺”的公司可謂甚廣。14年來，渾水公司多次攪動資本市場，其曾對瑞幸咖啡、安踏體育、新東方等多家中概股進行做空，甚至直接引發了瑞幸咖啡的“財務造假”危機。此前，遭遇渾水公司做空的公司或股價巨幅波動，或直接退市。

近日，渾水公司在官網發布做空報告，稱“早在2024財年第二季度（2023年第三季度），elf Beauty的管理層就已意識到其即將陷入增長困境，便開始虛報收入和利潤，并在過去三個季度中虛報了1.35 億美元至約 1.9 億美元（約合人民幣9.78～13.77億元）的業績。”

▍截自渾水公司官網

值得一提的是，做空報告發布后，elf Beauty的股價曾一度跌超15%。

渾水公司在報告中表示，其認為elf Beauty虛報財務數據的依據是，自2024財年第二季度，elf Beauty所報告的庫存不斷增長，elf Beauty對這一變化的解釋是采購方式發生了變化。

但渾水公司在向elf Beauty三個最大供應商求證后發現，elf Beauty的采購量確實下降了。因此，渾水公司認為，“elf Beauty所報告的庫存增加，并非是因為采購方式的變化，而是銷量的下滑，這也表明elf Beauty欺騙了審計師。”

不過，就在渾水公司發布做空報告后不久，elf Beauty就在其官網發布了聲明駁斥渾水公司的說法，并指出后者正在試圖操縱股價下跌，以損害其他股東的利益。

▍截自elf Beauty官網

在聲明中，elf Beauty表示：“渾水公司的指控毫無根據，其依賴于不完整的數據進行了有缺陷的假設，省略了關鍵背景，并將猜測當作事實，對elf Beauty的業務進行了許多不準確的陳述。”

elf Beauty特別提到，早在2024年初，其就曾向美國海關和邊境保護局提出了請求，要求出于“競爭原因”對elf Beauty的相關進口數據進行保密。因此，2024年2月6日之后向公眾提供的進口數據并不包括elf Beauty的絕大部分進口數據，渾水公司也無法拿到準確的進口數據。

除此之外，elf Beauty還表示，其在庫存以及收入確認方面有著嚴格的控制程序，包括在全球分銷網絡中定期進行實物盤點和循環盤點。并指出，“渾水公司所發布的數據和尼爾森、Circana等咨詢公司的數據并不一致。”

簡言之，elf Beauty認為不論是從數據獲取還是事實判斷方面，渾水公司發布的做空報告都有著嚴重的漏洞。

不過，卡森·布洛克在接受外媒采訪時表示，除了進口數據外，渾水公司還向elf Beauty的供應商證實，elf Beauty的采購量有所下降，且有供應商表示采購量下降是因為elf Beauty減少了庫存。“elf Beauty的回應未能解決我們的發現，即庫存增加不可能是由于采購流程的變化造成的。”

elf Beauty董事長兼首席執行官Tarang Amin對此反駁稱，“在2025財年第二季度（截至2024年9月30日的三個月），elf Beauty的銷售有所增長，且消費者數據顯示elf Beauty的市場份額仍在擴大。”

截至目前，雙方仍各執一詞。不過，從市場反饋來看，elf Beauty的股價已恢復正常。據美國東部時間11月22日16時收盤數據，elf Beauty當前股價為126.42美元（約合人民幣916.01元），漲3.23%。

“1美元”出道，曾超越美寶蓮

雖然elf Beauty現如今在平價彩妝市場“如日中天”，但將時間拉至20年前，elf Beauty旗下主打品牌e.l.f其實并不受市場青睞。

彼時，e.l.f品牌剛剛誕生，包裝、功效等都不甚顯著，因此被不少美國知名連鎖拒之門外。e.l.f品牌創始人Joey Shamah為了讓品牌快速打出名氣，將產品零售價設置為1美元，并率先以線上DTC模式銷售，成為美國第一批數字化的彩妝品牌。此舉顛覆了不少美國消費者對于彩妝產品的認知，e.l.f品牌也由此為開端吸引了一群平價彩妝的消費者。

據elf Beauty官網數據，到2007年，elf Beauty就成為了一家價值數百萬美元的企業，并于2012年開始迅速進軍美國各地的新零售渠道。

值得一提的是，elf Beauty雖最初以美國為主要市場，但其研發中心、生產基地和運營中心卻設在中國。事實上，早在e.l.f品牌創立之初，該品牌創始人就開始通過與中國工廠的合作，賺取差價，使得低價、大批量出貨的策略在美國市場成為可能。

2015年，elf Beauty在上海開設了公司第一家國際辦事處。elf Beauty中國區總經理徐宇奮曾在公開采訪中提到，中國高效能的供應鏈體系是elf Beauty重要的核心優勢。“作為一家走大眾化消費路線的化妝品企業，我們對成本和速度的要求非常之高，這就需要在中國以及亞洲地區擁有一條完整的供應鏈。而這條供應鏈的快速響應以及物流配套，甚至比美國本土的供應商速度更快，交單周期更短。”她表示。

青眼注意到，渾水公司在此次發布的做空報告中也提到，其訪問了elf Beauty的前中國經理以及供應商，明確了elf Beauty一直以來就是在中國取得貨物所有權，而非elf Beauty聲稱的在美國交付后才取得，由此才認為elf Beauty存在財務造假行為。

時間來到2016年，elf Beauty成功在紐約證券交易所上市，并開啟了品牌業績的“狂飆”。官方數據顯示，2017年elf Cosmetics（即e.l.f品牌彩妝線）的凈銷售額達到2.7億美元（約合人民幣19.56億元），并于次年開始進入Ulta等美容連鎖。

2020年，elf Beauty開始了公司細分業務的擴張，試圖從彩妝延伸至護膚品類，并以2700萬美元（約合人民幣1.96億元）的價格收購了清潔美容品牌Well People。同年，elf Beauty還宣布與美國歌手Alicia Keys一同打造了生活方式品牌Keys Soulcare；2022年，elf Beauty正式推出e.l.f品牌的護膚線“e.l.f. SKIN”，其中包括面霜、眼霜、乳液、卸妝膏等產品。

2023年，elf Beauty再次以3.55億美元（約合人民幣25.72億元）收購了護膚品牌Naturium。彼時，elf Beauty稱收購Naturium預計會使elf Beauty在護膚品領域的份額翻一番，達到零售額的約18%。

▍elf Beauty品牌矩陣

不過，2023年3月，e.l.f品牌在其天貓旗艦店、抖音旗艦店發布聲明稱，將暫別中國市場，并將下架所有商品。截至目前，在天貓等電商平臺中，只有部分海外代購店鋪仍在銷售e.l.f品牌的產品，elf Beauty也成為少有的放棄中國市場的國際知名彩妝公司。

公開報道顯示，e.l.f品牌在2022年就當選了美國z世代最喜愛的美妝品牌。此外，據NielsenIQ數據顯示，2024年，e.l.f. Cosmetics市占率曾一度超過歐萊雅，成為美國第二大彩妝品牌。

Tarang Amin在接受外媒采訪時曾表示，“在2024財年第四季度（即2024年第一季度），elf Beauty首次超過了巴黎歐萊雅，成為全美排名第二的品牌。我們還超過了美寶蓮，首次成為全美第一大品牌。”

23個季度連增，5年股價翻20倍

雖然主動放棄中國市場，但并非意味著elf Beauty放棄了海外市場的開拓，相反，目前海外市場已經成為elf Beauty的重要增長動力。

在接受外媒的采訪中，Tarang Amin特別強調，當下elf Beauty的市場表現仍然十分強勁，且仍在增加庫存，以滿足不斷增長的國際市場需求，在2025財年第二季度（截至2024年9月30日的三個月），elf Beauty的國際業務實現了91%的增長。

事實上，從上月剛剛公布的財務數據來看，elf Beauty的業績仍在飛速增長。

據elf Beauty2025財年第二季度財報顯示，該季度其凈銷售額同比增長了40%至3.01億美元（約合人民幣21.81億元），毛利率增長40個基點至71%，市場份額增長了195個基點。

這，也是elf Beauty連續23個季度實現凈銷售額增長和市場份額增長。從elf Beauty披露的官方數據來看，自2021財年第三季度開始，elf Beauty就一直保持著兩位數的高速增長。其中，2023財年第四季度至2024財年第四季度五個月內，甚至維持了70%以上的超速增長。

▍截自elf Beauty財報會議文件

從2025財年上半年(2024年3月31日-9月30日)整體數據來看，elf Beauty六個月共計凈銷售額為6.26億美元（約合人民幣45.36億元），同比增長45%，毛利率增加約60個基點至71%。

因此，elf Beauty還調高了2025財年的業績展望，調整后凈銷售額預計同比增長 28-30%，而之前預計的增長幅度為25-27%。根據展望，2025財年，elf Beauty凈銷售額將達到13.15～13.35億美元（約合人民幣95.28～96.73億元）。

▍截自elf Beauty財報

據elf Beauty披露的文件顯示，在2024年秋季券商投資機構PIPER SANDLER對青少年的市場調查中，e.l.f.品牌的受歡迎程度為第一，超過了Rare Beauty、美寶蓮、Charlotte Tilbury、歐萊雅等一眾知名彩妝品牌。

▍截自elf Beauty財報會議文件

除此之外，據elf Beauty官方數據顯示，其目前還是德國ROSSMANN、荷蘭ETOS、意大利DOUGLAS等歐洲本土零售渠道第一彩妝品牌。

從2019年3月至今，elf Beauty股價從10.6美元（約合人民幣76.81元）漲至126.42美元（約合人民幣916.01元），最高甚至于今年3月達到221.83美元（約合人民幣1607.34元），實現了20倍增長。截至目前，elf Beauty市值達71.21億美元（約合人民幣515.97億元）。

某種程度上說，暫時退出中國市場這一舉措，并未影響到這家以平價彩妝為基礎的美妝集團的持續擴張，其甚至開始更加專注于歐美市場的拓展。不過，此次做空報告或許也會讓市場對于elf Beauty的業績產生一定質疑，是否真的會影響elf Beauty未來發展還要看后續的市場反饋。

值得注意的是，從此次渾水公司發布的報告來看，elf Beauty的諸多供應鏈仍在中國，或許在不久的將來，這個曾登上“北美第一”寶座的彩妝品牌仍將回歸中國市場。