富樂德（301297.SZ）正計劃向向上海申和等59個交易對方發行股份、可轉換公司債券購買其持有的富樂華100%股權，并擬向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金。

消息公布后，富樂德連續收獲5個20cm一字漲停，4天股價翻倍。截至發稿股價51.82元/股。

收購標的富樂華與收購方富樂德僅一字之差，從字面上來看這兩家公司關系就不淺。事實上，富樂華和富樂德的實控方均為上海申和投資有限公司。富樂德原主營業務為半導體設備清洗服務，此番富樂華的注入到底能給富樂德帶來多達改變？

蛇吞象交易

無論是規模還是盈利能力，富樂華都遠遠高于上市公司富樂德，毫無疑問這是一起蛇吞象的交易。

2023年，富樂華營收和凈利潤分別為16.9億元和3.5億元，同期富樂德營收和凈利潤分別僅為5.94億元和8924.9萬元。2024年上半年，富樂華實現營收和凈利潤分別為8.99億元和1.28億元。

富樂華產品主要包括直接覆銅陶瓷載板產品（DCB）、活性金屬釬焊覆銅陶瓷載板產品（AMB）及直接鍍銅陶瓷載板產品（DPC）產品。

其中，DCB主要用于功率半導體封裝領域，AMB工藝系DCB工藝的進一步發展。DCB工藝因銅和陶瓷之間沒有粘結材料，在高溫服役過程中的結合強度表現難以滿足高溫、大功率、高散熱、高可靠性的封裝要求；AMB 工藝則是一種利用含少量活性元素的活性金屬材料實現銅箔與陶瓷基片間的焊接工藝，相比 DCB，AMB 產品的結合強度更高，可靠性更好，更適用于連接器或對電流承載大、散熱要求高的場景，可滿足功率半導體模塊小型化、高可靠性等要求，是更適合第三代半導體和新型高壓大功率電力電子器件的封裝材料，在電動汽車、軌道交通等應用領域具有較大的市場空間；DPC在線路精度上有明顯優勢，富樂華DPC產品主要應用于激光制冷器，未來在工業激光、車載激光、光通信等領域獲得應用。

高速增長的陶瓷基板市場

目前，中國印制電路板產量已上升至全球第一位，但陶瓷電路板技術水平與國外相比尚有差距。據 QYResearch數據，2022年全球陶瓷基板市場規模為11.3億美元，預計到2029年將增長到41.5億美元，預計2023年至2029年復合增長率（CAGR）為18.23%。亞太是最大的市場，份額超過73%，其次是歐洲和北美，份額分別約為20%和6%。就產品類型而言，AMB陶瓷基板占據了整個市場的最大份額，超過47%，也是成長最快的陶瓷基板細分賽道。就應用而言，最大的應用領域是汽車，約占42%的份額。

當前600V以上功率半導體所用的陶瓷基板主要采用DBC和AMB工藝，其中AMB氮化硅基板主要用于電動汽車（EV）和混合動力車（HV）功率半導體，AMB氮化鋁基板主要用于高鐵、高壓變換器、直流送電等高壓、高電流功率半導體。

在本次收購前，富樂華累計完成四輪融資，其中A輪融資就有中車時代高新投資的參與，可見其在高鐵及高壓功率半導體方面的應用前景。

 

AMB 陶瓷基板以優異的導熱和抗彎性能已經成為SiC芯片最佳封裝材料，近年來，國內各大車企的動作從布局新能源汽車開始深入到AMB陶瓷基板上車的技術路線。以特斯拉為例，Model3全系標配碳化硅MOSFET模塊替代 IGBT作為逆變器功率器件，碳化硅模塊都必須采用AMBSiN陶瓷封裝材料。未來，新能源汽車領域將成為AMB陶瓷基板最大需求的領域。

陶瓷基板龍頭

AMB基板供應商在早期為歐美日韓企業所主導，如羅杰斯、KCC、賀利氏、同和等。近年來，以富樂華為代表的國內企業快速崛起，2023年，富樂華AMB基板產能已經在500萬片/年以上，躍居全球第二，市場份額達到25%，實現銷售收入約7億元。

根據上市公司博敏電子（603936.SH）半年報中的描述，國內AMB陶瓷基板企業有15家，博敏電子AMB產能規模排名國內第二，而目前博敏電子AMB陶瓷基板產能為15萬片/月，產能小于富樂華。

由此可見，富樂華在陶瓷基板領域，處于國內龍頭地位。

不過，隨著國內其他廠商的發力，陶瓷基板市場競爭也日趨激烈。2023年，富樂華凈利率為20.9%，2024年上半年降低至14.2%，同時2024年上半年凈利潤也只有2023年全年的36.2%，成長是否也有所放緩還有待進一步公告信息的披露來驗證。此外更需要留意的是，此次交易為關聯交易，因此富樂華的估值是否處于市場合理水平尚需進一步披露。