記者｜張喬遇

近日，百億估值氫能企業上海重塑能源集團股份有限公司（簡稱：重塑能源）再次遞交港交所上市申請，中金公司為獨家保薦人。

重塑能源主要專注于氫燃料電池系統、氫能裝備及相關零部件的設計、開發、制造和銷售，并提供滿足客戶需求的氫燃料電池工程開發服務。公司多次謀求登陸資本市場，早在2021年3月重塑能源曾遞交科創板IPO，經歷兩輪問詢后，公司最終于當年8月撤回上市申請終止審核。

之后，重塑能源多次遞交港交所IPO。2024年2月，重塑能源首次遞交聯交所IPO招股書，擬掛牌主板，如今已是重塑能源的二次奮力一搏，其成功幾率無疑成為業界關注的焦點。

近年來，不少氫能企業企業IPO計劃，以期借助資本力量幫助發展。其中，金源氫化（02502.HK）和國鴻氫能（09663.HK）已在去年12月成功登陸港交所，另備受關注的氫燃料電池頭部企業捷氫科技、加氫站關鍵零部件廠商中鼎恒盛A股IPO折戟，除此之外，國富氫能也在闖關港交所的路上。

報告期，重塑能源共進行了8輪融資，中石化資本、宇通客車、國家制造業基金、一汽解放、紅杉資本、豐田等多家知名機構參投，截至2022年最后一輪融資后，重塑能源的估值已達到109億元。

報告期累虧超20億元

根據弗若斯特沙利文的資料，按2023年氫燃料電池系統的銷售輸出功率計，重塑能源位居中國氫燃料電池系統市場第一，市場份額為23.8%。

業務上看，重塑能源主要業務板塊為銷售氫燃料電池系統及零部件、提供氫燃料電池功能及開發服務，另有小部分業務為銷售氫能裝備及相關零部件，主要應用于重卡、公交車。

報告期各期，氫燃料電池系統收入分別為4.53億元、4.23億元、6.37億元和709.1萬元，2022年收入出現了明顯的小幅下滑，整體收入增長趨勢較為不穩定，占總收入的比重分別為86.4%、70.0%、71.2%和56.6%。

2021年至2023年及截至2024年5月31日止5個月（報告期），重塑能源的收入分別為5.24億元、6.05億元、8.95億元和1252.1萬元；然而，凈利潤方面卻持續承壓，分別為-6.54億元、-5.46億元、-5.78億元和-4.09億元，三年累計虧損數額龐大。這也是氫能企業普遍面臨的嚴峻挑戰。

究其原因，與鋰電池相比氫燃料電池系統成本較高，且隨著業務規模持續擴大，重塑能源開支及原材料成本增加，燃料電池系統向高功率方向快速迭代及市場價格下跌共同導致的重大存貨減值損失等影響，2021年至2023年公司綜合毛利率分別為11.8%、8.2%和20.1%。

同時，重塑能源每年還有大額的研發開支，各期分別為2.31億元、1.99億元、2.21億元、9028.1萬元，占收入的比重分別為44.1%、32.9%、24.7%和721.0%。

這也導致公司現金流狀況持續惡化，報告期分別錄得經營活動現金流凈額-7.68億元、-7.28億元、-7.18億元和-1.44億元，截至2024年5月31日，重塑能源年末現金及現金等價物為4.36億元，較去年同期“腰斬”。

應收賬款高企

中國的燃料電池汽車行業仍處于早期發展階段，政策導向的市場參與者在發展業務和提高市場接受度方面嚴重依賴政府政策、補貼和激勵。報告期，重塑能源的應計政府補助及補貼分別為3220萬元、3430萬元、3940萬元及1450萬元。

氫燃料電池商用車制造商通常在獲得政府獎勵前，于扣除銷售時的適用獎勵后，向客戶銷售及收取款項。商用車制造商可從政府獲得相關的獎勵，但通常需要很長時間。

重塑能源下游客戶商用車制造商可能會因該時間差而面臨營運資金掣肘。這導致燃料電池汽車行業普遍存在資本限制，加之公司所在的行業仍處于早期發展階段，氫燃料電池商用車制造商擁有較強的議價能力，最終導致重塑能源的貿易應收款項結算時間較長。重塑能源的業務運營面臨客戶延期付款及違約的風險。

招股書顯示，公司一般授予客戶信用期（其乃根據關系年數等多項因素協商）。然而，重塑能源可能無法及時收取產品貨款。

報告期各期，重塑能源分別錄得貿易應收款項及應收票據以及合約資產（扣除減值）12億元、15億元、20億元及19億元，分別占截至同日重塑能源總資產的47.8%、36.7%、50.0%及51.4%。同期，公司的貿易應收款項及應收票據以及合約資產減值損失撥備分別為3.73億元、4.00億元、4.61億元、5.03億元，系由于日常業務過程中的貿易應收款項及應收票據的潛在壞賬導致的虧損。

值得注意的是，2021年至2023年，重塑能源的貿易應收款項周轉天數分別達到909天、1029天、866天。

產能利用率較低仍募資擴產

報告期各期，重塑能源氫燃料電池系統的利用率分別為27.2%、26.5%、35.1%及0.1%；燃料電池電堆的利用率分別為29.6%、26.2%、43.8%及7.3%；石墨雙極板的利用率分別為0、0、92.5%及53.2%；膜電極的利用率分別為89.7%、49.4%、59.1%及10.7%。

重塑能源表示：因公司業務的季節性使然，該等利用率于相關年度下半年有所提高。

整體來看，公司產品產能利用率仍處于較低水平。本次IPO，公司擬使用約59.6%的募集資金來為氫燃料電池系統的研發活動及擴產提供資金。具體為用于公司低成本大功率氫燃料電池系統及相關零部件研發活動提供資金以及用于擴大公司氫燃料電池系統零部件的產能。

全球氫燃料電池的銷售輸出功率由2018年的784.8MW以30.6%的復合年增長率增至2023年的2978.7MW。目前，交通運輸和固定式發電是全球氫燃料電池系統下游應用場景的前兩大分部。

按銷售輸出功率計，2023年中國氫燃料電池行業的市場規模約占全球氫燃料電池系統市場的34.1%。同年中國氫燃料電池系統的銷售輸出功率達至1016.5MW，2018年至2023年復合年增長率為76.9%。

重塑能源坦言，公司計劃增加現有生產設施的產能并于多個地區為現有產品及新產品線新建生產設施。概不保證重塑能源于往績記錄期間的產品需求水平將于日后維持不變。因此，公司產品的需求可能不足，導致生產設施的利用率低。