文 | 創業最前線 吳曉薇

編輯 | 蛋總

“川酒六朵金花”之一的舍得酒業交出了一份令人大跌眼鏡的半年報——營收、凈利雙降，存貨、銷售費用高企。

自2021年舍得酒業大爆發之后，公司業績可謂節節敗退。曾經股價突破250元的“妖股”，如今股價僅為40元左右，舍得酒業是否在多年前已經將業績透支？

與此同時，舍得酒業的高管薪酬卻在增長，公司董事長蒲吉洲年度薪酬比五糧液和瀘州老窖的董事長薪酬更高。公司2022年推出股權激勵計劃后，為何出現這樣的業績？

1、營收、凈利雙降

2024年上半年，舍得酒業實現營收32.71億元，同比下降7.28%；歸母凈利潤5.91億元，同比下降35.73%。這也是自2020年以來，半年報首次出現營業收入和凈利潤雙雙下降的情況。

其中第二季度，舍得酒業營收同比下滑22.73%至11.65億元，凈利潤同比大幅下滑88.41%至0.41億元，創下其近20年來單季凈利下滑幅度新高。

華創證券研報稱，舍得酒業第二季度業績不及預期，主要系外部需求轉弱下，公司主動調整消化庫存、降低回款發貨要求所致。

而對于這份不理想的業績，舍得酒業解釋稱，今年上半年白酒行業整體仍處于調整期，受經濟環境的影響，次高端白酒商務需求不及預期，宴席持續增長但體量尚小，因此，傳統優勢產品“品味舍得”仍處于階段性去庫存階段。

分產品來看，今年上半年舍得酒業旗下不同檔次的產品收入均出現下滑。

目前，舍得酒業的主要產品有超高端產品天子呼、舍不得、吞之乎等；高端產品藏品舍得10年、智慧舍得、品味舍得等；中端產品舍之道、沱牌曲酒、沱牌特曲、沱牌優曲、陶醉等；大眾光瓶酒沱牌特級T68等。

財報中，舍得酒業將產品分為了中高檔酒和普通酒兩個檔次。其中，中高檔酒上半年收入為26.01億元，同比下滑5.61%；普通酒收入為3.84億元，同比下滑25.18%。

舍得酒業提到，普通酒的下滑幅度較大，是由于整體白酒消費市場的變化，消費者對普通酒的需求有所減少；公司在產品策略上進行調整，對普通酒中的一些定制酒品項進行優化，導致普通酒整體收入下降。

天風證券在研報中分析，品味舍得控貨挺價拖累業績；中高檔酒比重快速提升或受益于舍之道增速較快；普通酒收入占比下滑主因定制產品縮減SKU，但其中T68和沱牌特曲保持高增。

“舍得酒業業績下滑代表著整個中國白酒行業在激烈的市場競爭中，二線品牌或區域酒廠次高端品牌已經遭遇了重大擠壓。”酒業獨立評論人肖竹青對「創業最前線」說。

分地區來看，今年上半年舍得酒業的省內收入和省外收入均出現下滑。其中省內銷售收入同比減少2.46%，省外銷售收入同比減少11.16%。

不過，從收入金額來看，今年上半年舍得酒業省內市場銷售收入為9.10億元，省外市場銷售收入為20.76億元，可見省外市場已經占到了舍得酒業近七成的收入。

而舍得酒業還在繼續拓展經銷商，上半年新增經銷商279家，退出經銷商125家，共有經銷商2809家，較2023年末增加154家。

國信證券指出，舍得酒業省內市場下滑幅度慢于省外；省外市場山東、東北傳統優勢市場表現較好，河南、河北處于調整階段，新疆等新興市場逐步培育。

浙商證券研報預計，考慮到當前次高端需求環境仍然承壓，舍得酒業非主業仍有一定拖累，預計全年業績仍處于調整期。

2、2021年成分水嶺

事實上，2021年是舍得酒業業績的一個分水嶺。

在2020年的最后一天，復星通過豫園股份，斥資45.3億元，拿下舍得酒業控股股東舍得集團70%的股份。

在復星系入主的第一年，舍得酒業的業績迎來大爆發，實現營收同比增長83.80%、凈利潤同比增長114.35%。

而隨后的2022年和2023年，舍得酒業的業績則逐步放緩。2022年，其營收增速為21.86%，凈利潤增速為35.31%；到了2023年，舍得酒業營收同比增長16.93%，凈利潤增速僅為5.09%。

與之相對的，是舍得酒業的存貨和銷售費用的逐步攀升。

2021年至2023年，公司存貨分別為27.94億元、35.83億元和44.24億元。至2024年上半年，其存貨進一步上升至48.58億元，占總資產的比重達到41.95%。

《2024中國白酒市場中期研究報告》提到，酒企方面一直在通過促銷、強渠道等方式消化庫存，但產能過剩、供需不平衡的問題依然明顯。

而與此同時，舍得酒業卻仍積極擴充產能。截至今年6月末，舍得酒業的在建工程為13.17億元，較年初增長5.92億元。本年度以來舍得酒業在擴產擴能項目方面的投入為6.32億元，累計實際投入金額達11.47億元，而項目進度僅有20%。

另一方面，存貨攀升或許與舍得酒業的“老酒戰略”有關。

2024年7月，舍得酒業實施“老酒戰略”5年后，又提出“老酒戰略2.0”——宣布下一個5年將繼續強化自身的老酒標簽，目的是推動品牌和產品的高端化發展，進而提高公司的盈利能力。

而現實卻是，公司的毛利率在下滑。

據民生證券研報，舍得酒業中高檔酒、普通酒的毛利率分別下降7.1個和0.6個百分點；綜合毛利率也由2023年上半年的75.60%下滑6.16個百分點至69.44%，毛利水平下滑嚴重。

毛利率下滑與銷售費用高企相關。在2021年以前，舍得酒業該費用支出最高為6億元左右，而2021年到2023年，該費用分別達到8.76億元、10.16億元和12.90億元。

到了2024年上半年，該費用為6.58億元，已經超過了去年全年銷售費用的一半，單是投向廣告宣傳與市場開支的費用，便達到2.82億元。這也使舍得酒業上半年的營業成本同比增長39.47%。

而在此情況下，公司的合同負債則由2023年上半年的5.09億元，下跌68.12%至1.62億元。反映出經銷商打款意愿的降低，進而顯示出公司“造血能力”正逐步減弱。

對此，舍得酒業方面表示，該公司正積極協助經銷商全力提升動銷，希望以階段性調整獲得更加健康、長遠發展。

浙商證券研報稱，當前公司以消化渠道庫存優先，未對渠道進行壓貨，二季度核心產品動銷承壓，疊加銷售費用率提升和主營業務拖累，導致利潤降幅較大。

3、股價大跌，高管薪酬卻大增

經歷了業績“過山車”之后，公司股價也出現了大幅下滑。

2021年7月，舍得酒業股價最高觸及254.8元/股，一度成為“妖股”。截至9月1日，公司股價跌至44.2元，較最高股價跌幅高達83%。僅2024年，公司股價跌幅就超過了50%。

巨大的股價跌幅對應的是投資者真金白銀的損失。

舍得酒業今年開展每10股派發現金紅利21.50元（含稅）的分紅方案，向股東派發現金紅利高達7.12億元（含稅）。

另外為了穩定股價提振信心，今年2月份舍得酒業祭出“回購大招”，公司將在6個月內以自有資金回購1億元至2億元公司股票，回購價格不超過131.00元/股（含）。盡管公司推出這些舉措，但與股價跌幅相比則不值一提。

公告顯示，截至8月2日，公司已實際回購股份185.43萬股，占公司總股本的0.56%，回購最高價為83.00元/股，最低價為52.49元/股，回購均價為72.21元/股，使用資金總額為1.34億元（不含交易費用）。

值得注意的是，與此同時，舍得員工薪酬的大幅提升，不少都傾斜向了高管們。

2023年，舍得酒業員工人均薪酬約16.7萬元，僅處于業內中等水平。但是前三名高管薪酬卻達到了932.81萬元，位列業內第二，是茅臺高管薪酬的3.7倍，是五糧液的4.7倍。

其中，董事長蒲吉洲的年度薪酬從2020年的124.23萬上漲至2023年薪酬352.06萬，另有7位高管年薪過百萬。

而同樣是“川酒六朵金花”的上市公司五糧液、瀘州老窖和水井坊，這三家企業的董事長曾從欽、劉淼和范祥福同期薪酬則分別為61.83萬元、166.2萬元和108.65萬元。

而顯然，舍得酒業的規模并不能與五糧液、瀘州老窖相提并論。

不過，2022年舍得酒業曾推出股權激勵計劃，設定的考核目標是2022年到2024年，營收增速目標分別為19.54%、24.75%、35.22%；凈利潤增速目標分別為12.36%、12.14%、30.57%。2023年營收增速和凈利潤增速大幅低于預期。

而今年上半年公司出現了1621.54萬元的股權激勵費用，相比去年同期上漲了119.84%。

股權激勵、高管高薪換回的是營收和凈利潤雙降的業績，這點與公司想要提升團隊積極性的出發點似乎背道而馳。

而從目前的業績來看，舍得酒業想要達到2024年的激勵目標，愈發艱難。