文｜趕碳號

光伏、儲能、逆變器企業(yè)的2024年的業(yè)績大多不盡如人意。所以，很多公司都把中報發(fā)布時間，壓到了最后一兩天。但令人振奮的是，陽光電源這匹大白馬依舊很靚麗，營收和利潤，無論是同比還是環(huán)比，都實現(xiàn)較大幅度的正增長。

除了依舊“炸裂”的業(yè)績之外，最近兩個月陽光電源的海外大單勢如破竹，不斷刷屏：

8月28日，陽光電源與美國可再生能源公司Spearmint Energy簽約，將為其在美國德克薩斯州超過1GWh的電化學(xué)儲能項目提供解決方案。

8月14日，陽光電源宣布，對英國Bramley項目實現(xiàn)首批PowerTitan 2.0 電池儲能系統(tǒng)交付，共100 兆瓦/330兆瓦時。

7月18日，陽光電源與印度簽署850MW光伏逆變器大單，由其在印度班加羅爾的逆變器工廠直接供貨。

7月16日，陽光電源與沙特阿拉伯簽約，為其建設(shè)7.8GW的超級儲能系統(tǒng)，這也將是中東地區(qū)最大的離網(wǎng)儲能項目。

美國市場、儲能市場，是陽光電源業(yè)績持續(xù)高增長的基礎(chǔ)。但是，我們仔細(xì)研讀后發(fā)現(xiàn)，陽光電源的中報，似乎并不支持這些直觀印象。

陽光電源2024年中報顯示：公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入310億元，同比增長8%，歸母凈利潤49.6億，同比增長14%。

另外，陽光電源的儲能系統(tǒng)實現(xiàn)了前所未有的高毛利率，高達40.08%；光伏逆變器業(yè)務(wù)則從37.93%微降0.31%，至37.62%。陽光電源的儲能系統(tǒng)和逆變器，究竟哪個更賺錢呢？

另外，2024年上半年，陽光電源經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-26.04億元，同比下降154.59%。2024年第二季度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-21.16億元，環(huán)比下降333.84%

01、猶抱琵琶半遮面的海外利潤

來自WIND

行業(yè)有個共識：不管是逆變器還是儲能系統(tǒng)，海外都是高毛利市場。歷年來，陽光電源等新能源企業(yè)的財報，也充分證明了這個常識。

海外市場毛利潤率較國內(nèi)高。當(dāng)下國內(nèi)市場無論是儲能還是逆變器，都嚴(yán)重內(nèi)卷。我們可以對比國內(nèi)外市場的產(chǎn)品價格。

儲能方面：

（1）今年7月17日，包頭鋁業(yè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)綠色供電項目135MW/540MWh電化學(xué)儲能工程Ⅱ標(biāo)段(直流側(cè))招標(biāo)，儲能圈的“卷王”——中車株洲所，以0.435元/Wh的價格中標(biāo)。

（2）根據(jù)中關(guān)村儲能產(chǎn)業(yè)技術(shù)聯(lián)盟統(tǒng)計，國內(nèi)新型儲能系統(tǒng)今年上半年中標(biāo)均價為676.06元/kWh，同比下降49%。

另外一家有儲能業(yè)務(wù)的企業(yè)、阿特斯的董秘許曉明介紹：“國內(nèi)儲能市場的報價，已經(jīng)低于我們的儲能成本價。”

因此，可以說國內(nèi)儲能市場幾乎不賺錢，起碼很難賺大錢。陽光電源雖然通過逆變器業(yè)務(wù)，多年下來和“五大六小”等大客戶的鏈接關(guān)系非常密切，但在公開招投標(biāo)市場中也不能例外。

美國儲能市場，仍然是高溢價、高利潤率的金牛市場。

國金證券在8月26日的一份研報指出：陽光電源海外儲能系統(tǒng)銷售均價，約為特斯拉的六至七成。

國金證券測算：“根據(jù)特斯拉季報披露的收入及出貨量數(shù)據(jù)，我們估算其能源業(yè)務(wù)收入中95%以上來自儲能業(yè)務(wù)。因此，我們進行分析時近似地將其能源業(yè)務(wù)的收入和毛利率，等同于儲能業(yè)務(wù)。根據(jù)測算，2023 年特斯拉儲能系統(tǒng)出貨14.7GWh，銷售均價約為0.41美元/Wh，折合人民幣2.87-3.07元/Wh。同期，陽光電源儲能系統(tǒng)的海外均價約為1.97元/Wh，大約是特斯拉均價的 64%-69%。”

逆變器的市場情況，可以參考、對比另一家專注于國內(nèi)市場的企業(yè)——上能電氣。

上能電氣和陽光電源的都主要做集中式逆變器。上能電氣今年上半年在大陸的業(yè)務(wù)占比為75.35%，海外占比為24.65%，最終光伏逆變器錄得的毛利率為22.46%。

當(dāng)然，海外除了有美國，還有歐洲、亞非拉等其他地區(qū)，特別是亞非拉。但是，并不是所有逆變器與儲能企業(yè)，都能夠像德業(yè)股份那般，總是精準(zhǔn)地出現(xiàn)在每一個爆發(fā)的亞非拉市場，就像這家企業(yè)擁有半仙一樣預(yù)測未來的本領(lǐng)一樣，比如南非、巴基斯坦、烏克蘭等等。這些市場信息既不透明，據(jù)說也真的愿意為高價產(chǎn)品買單。

所以，對陽光電源來說，準(zhǔn)入門檻極高的美國市場，就成了公司全力死磕的主戰(zhàn)場。

數(shù)據(jù)顯示：陽光電源2023年儲能系統(tǒng)出貨10.5GWh，約有71%銷往海外地區(qū)，其中北美市場占比超過一半。根據(jù) Wood Mackenzie 顯示統(tǒng)計，陽光電源在北美地區(qū)出貨量位居第二。

02、美國市場的挑戰(zhàn)與風(fēng)險

在海外逆變器市場，自從華為被迫退出美國市場后，能夠為美國地面電站提供集中式逆變器的企業(yè)，幾乎就只剩下了陽光電源。

這導(dǎo)致雖然大組串可能更加有綜合優(yōu)勢，但美國客戶長期養(yǎng)成的消費習(xí)慣，卻能讓陽光電源繼續(xù)吃一段時間的紅利。

當(dāng)然，正泰電源等企業(yè)已經(jīng)在組串產(chǎn)品領(lǐng)域全面拓客搶灘。

目前，美國集中式電站中，逆變器市場仍以集中式逆變器為主，占比超90%。但就像其它國家和地區(qū)的市場中一樣，組串式逆變器的占比，最近幾年正迅速攀升，目前已占比過半。

正泰電源就曾表示：“正是因為存在使用慣性，所以我們要力推大組串，就是要去改變他們的使用習(xí)慣，告訴客戶組串式逆變器的優(yōu)勢所在。”

所以，陽光電源在美國逆變器的霸主地位，正在遭遇新的挑戰(zhàn)。

公平的市場競爭，陽光電源一點都不怕。其最擔(dān)心的，恐怕還是不公正的貿(mào)易打壓。

美國市場對陽光電源有多重要？

陽光電源的2023年年報以及擔(dān)保類公告，充分說明了美國市場的重要性。陽光電源在2023年海外營收為333.69億元，其中Sungrow USA Corporation（以下簡稱“美國陽光”）營收為121.75億元，占海外總營收的36.49%。其中，Plus Power BESS Procurement LLC一家就貢獻了34.50億的營收。

但是，今年上半年，陽光電源中報披露的財務(wù)數(shù)據(jù)，似乎已經(jīng)不能夠證明其業(yè)績增長主要來自美國了。

（1）中報顯示：今年上半年陽光電源海外地區(qū)的營收，較去年同期下降了12.65%。

（2）美國陽光財務(wù)數(shù)據(jù)顯示：今年1季度，公司營收只有18.15億元，占比還不到去年全年的15%。

Sungrow USA Corporation的主要財務(wù)數(shù)據(jù)；單位：萬元

那么，海外市場特別是美國市場，拖了陽光電源的后腿了嗎？這似乎是不可能的。

今年4月，陽光電源董事會決議，同意為全資孫公司Sungrow USA Corporation提供擔(dān)保，額度預(yù)計不超過人民幣50億元。

今年7月，公司又披露：美國陽光與客戶GB Arthur Kill Storage LLC簽訂供貨協(xié)議，公司為美國陽光向客戶GB Arthur Kill Storage LLC就該供貨協(xié)議下的義務(wù)和責(zé)任提供連帶責(zé)任保證，擔(dān)保金額為11,855,264.00美元。

同時，在今年年初，陽光電源也曾公開表示，美國新能源市場預(yù)計今年仍保持快速增長。

今年上半年，陽光電源的儲能系統(tǒng)取得40.08%的毛利率。這個毛利率水平，在今年新能源行業(yè)中應(yīng)該是非常罕見的。儲能業(yè)務(wù)，究竟為陽光電源帶來了多大的業(yè)績增長？

陽光電源的2024年中報，其實并不支持這種印象：只能說有點兒貢獻，貢獻不明顯。

從行業(yè)來看，今年上半年儲能行業(yè)的總營收同比下降；從產(chǎn)品來看，儲能系統(tǒng)的營收也同比下降。這些數(shù)據(jù)似乎在說明，光伏逆變器的增長，對陽光電源的營收貢獻更大。

此前，陽光電源在投資交流會曾表示：美國陽光主要面向北美區(qū)域銷售，2023年儲能收入占比更高。

陽光電源2024年上半年營業(yè)收入整體情況

包括陽光電源在內(nèi)，沒有一家企業(yè)會輕易放棄美國市場。那么，為什么陽光電源不愿意向投資者展示，其在海外、特別是在美國的經(jīng)營業(yè)績呢？

趕碳號判斷，和總部注冊在加拿大的加拿大太陽能（阿特斯集團）不同，陽光電源畢竟是一家中資企業(yè)——雖然兩家公司儲能產(chǎn)品的生產(chǎn)制造都在中國本土。

隨著美國大選臨近，一些中資企業(yè)在美國的生意未來或許會因為大選結(jié)果面臨相當(dāng)?shù)牟淮_定性。對于陽光電源來說，公司近年來其實已經(jīng)將約25GW的逆變器產(chǎn)能布局在印度、泰國等國，但對于儲能產(chǎn)品來說，還沒有實現(xiàn)海外甚至美國的在地化生產(chǎn)。

如果美國市場出現(xiàn)閃失，或?qū)τ陉柟怆娫吹臉I(yè)績造成波動。所以，陽光電源從市值管理角度，有效識別風(fēng)險、提前管控預(yù)期就變得很重要。

陽光電源在中報中有所提示：“部分國家出于發(fā)展本土光伏制造業(yè)等目的，存在限制進出口、提高關(guān)稅或設(shè)置其他貿(mào)易壁壘的行為，光伏行業(yè)面臨著出口受阻的風(fēng)險。”但從投資者保護的角度來說，這樣的信息披露，似乎可以更加專業(yè)，透明，信息可以更加對稱。

對于海外風(fēng)險，陽光電源也表示，公司已經(jīng)制定了一系列極限推演和應(yīng)對措施，積極開拓全球市場，布局全球供應(yīng)鏈，強化供應(yīng)鏈管理能力，制定了精益的生產(chǎn)計劃，努力降低貿(mào)易摩擦等負(fù)面影響。

一句話，公司如果失去美國儲能訂單，還能繼續(xù)保持高增長嗎？或者說，美國儲能訂單對公司業(yè)績的影響，極限推演下來，究竟會有多大呢？

03、印度產(chǎn)能，是一招妙棋，但亦應(yīng)有后手

除了美國市場、儲能市場對陽光電源業(yè)績的貢獻以外，海外工廠也是陽光電源的優(yōu)勢。

在互動易中，陽光電源披露，目前公司海外工廠產(chǎn)能已達25GW，其中印度10GW、泰國15GW。

陽光電源印度工廠最初于2018年就已建成，產(chǎn)能為3GW。截至2022年3月，產(chǎn)能已擴大至10GW。該工廠也是印度太陽能行業(yè)最大的制造基地，占地超過19 萬平方英尺，雇傭了當(dāng)?shù)?00工人。

印度的營商環(huán)境，因為小米事件、富士康事件，這幾年給中資企業(yè)留下深刻印象。

陽光電源并沒有對外披露印度工廠的運營質(zhì)量。不過，并不是所有的企業(yè)都會有小米那樣的遭遇。比亞迪在印度做得就還不錯。全球化，特別是融入當(dāng)?shù)厣鐣?dāng)?shù)匚幕蔀橐患耶?dāng)?shù)氐谋就粱髽I(yè)，這本身是一門復(fù)雜的硬功夫。

印度其實正在重走我們過去曾經(jīng)走過的路。在這方面，有很多在中國本土化非常成功的跨國公司值得我們學(xué)習(xí)：GE、西門子、博世、大眾等等。另外，老對手華為，其實也是一個值得陽光電源學(xué)習(xí)的國際化標(biāo)桿。

美國近年來在推動其所謂的“友岸市場”、“近岸市場”過程中，中資企業(yè)選擇在印度或墨西哥設(shè)廠，已經(jīng)成為一種沒有辦法的辦法。脫鉤仍在加劇，就像東南亞產(chǎn)能一樣，以后未必沒有風(fēng)險。