文 | 動脈網
2024年8月4日，天士力（600535）晚間公告顯示，公司控股股東天士力集團及其一致行動人擬以62.12億元對價向華潤三九轉讓股份，交易完成后公司控股股東將變更為華潤三九，實際控制人將變更為中國華潤。同日公告，經公司向上海證券交易所申請，公司股票將于2024年8月5日開市起復牌。
圖片源自天士力公告
據天士力在8月4日晚間的公告，公司控股股東天士力集團及其一致行動人天津和悅、天津康順科、天津鴻勛、天津通明、天津順祺、天津善臻與華潤三九簽訂了《股份轉讓協議》。根據協議內容，天士力醫藥集團及其一致行動人轉讓28%股份給華潤三九，交易對價為62.12億元，并放棄5%股份對應的表決權（剩余表決權不超過12.5008%）。同時轉讓5%股份給國新投資，交易對價為11.09億元，交易總金額73.21億元，合計轉讓33%的股份，同時控股股東變更為華潤三九。
華潤三九股權結構，圖片源自天士力公告
公告還表示，本次交易存在同業競爭情況。本次交易完成后，天士力的醫藥零售連鎖業務與中國華潤下屬華潤醫藥的零售連鎖業務存在同業競爭，天士力生產的右佐匹克隆片與中國華潤控制的華潤三九生產的佐匹克隆片存在同業競爭。
為保障公司及其股東的利益，華潤三九及其控股股東華潤醫藥控股、實際控制人中國華潤已出具《關于避免同業競爭的承諾函》，自本次交易完成后五年內，按照法定程序通過包括但不限于托管、資產（股權）轉讓、業務整合等方式解決承諾方及其控制的下屬企業與天士力及其控制的下屬企業之間現存的上述同業競爭問題。
此前，天士力因籌劃股份轉讓事宜申請自8月1日開市起停牌，停盤前最后一個交易日（7月31日）公司最新股價報收14.08元/股，大漲6.18%。
“天士力樣本”
天士力集團成立于1994 年5月，至今已有20年的歷史。天士力從一個科研成果帶動了一個產業的崛起，逐步構建現代中藥質量標準體系，也形成了大品牌集群。有觀點認為，天士力的發展史，是中國民營經濟的一道縮影，甚至有“樣本”之稱。
1994年，天士力集團有限公司前身——天津天使力聯合制藥公司成立，并完成新產品“復方丹參滴丸”大生產試制任務，隨后以優質產品投放上市。1997年，“復方丹參滴丸”以藥品身份第一個通過FDA的IND臨床用藥申請。1998年3月，經批準，以天士力為核心組建北京軍區（師級）醫藥集團，調閆希軍上任集團總經理；同年12月，中央決定：軍隊企業與軍隊脫鉤，移交地方，1999年9月，經市委、市政府批準，天士力全面改制，天士力集團正式組建，核心企業為天士力制藥集團有限公司。
在隨后的發展過程中，天士力在做專、做精現代中藥的基礎上，逐步向生物藥、化學藥、特色?？漆t療行業擴展，并在形成以醫藥為主要領域的生命安全產業板塊基礎上，逐步進入保健品、健康食品、化妝品、安全飲用水、生物普洱茶等生命健康產業領域。
2006年，天士力開始推進全面國際化，建設創新型企業；根據天士力首屆科技發展研討會的論證，改革科研系統管理體制，創新管理模式，調整科研項目。在出海策略方面，天士力以應用傳統藥物比較廣泛的東亞、東南亞地區，以及醫藥資源緊張的非洲地區為主。由于現代中藥復方丹參滴丸，成為全球首例順利完成美國FDA國際多中心隨機雙盲、大樣本三期臨床試驗的復方中藥制劑，通過國際化的現代醫學評價體系，天士力由此著手建立國際營銷體系：在局部區域市場，搭建中藥企業和中藥產品走向世界的通路，以處方藥、保健品進入更為恰當。因這些國家或地區有應用傳統藥物的歷史，對天然藥物有較高的認同感，人均醫療保障水平低，對“簡便驗廉”的天然藥物有較強接受性。
2014年，閆凱境從其父閆希軍手中接過了天士力董事長的職位，至今已有十年之久。與藥學背景的父輩不同，閆凱境在金融、投資領域經驗豐富。因此，在接管天士力后，閆凱境首先就對公司的投資方式進行了改革，將投資重點放在了4D（診斷Diagnostic、器械Device、藥物Drug、數字醫療Digital）上。
在2018年的“大健康產業投資生態創新大會”上，閆凱境曾表示，公司旗下的天士力資本在管5支人民幣基金和3支美元基金，總規模超百億元人民幣。
上市21年首虧與扭虧為盈
2021年，公司投資的天境生物股價走高，最高時市值超過70億美元。這也帶動公司2021年業績大幅增長，凈利潤創上市以來新高。但隨著生物醫藥行業轉冷，行業內上市公司股價開始下滑，進而影響了天士力的凈利潤水平。2022年公司出現上市以來首虧。
2023年5月，天士力披露2022年年報，其中歸母凈利潤同比下降110.87%，虧損2.57億元。上市首虧的天士力，在創新藥領域上屢屢失利。高于同行的研發投入背后，是對于核心單品的依賴。
這背后體現了天士力對創新藥的布局思路。天士力在創新藥領域偏好外部股權投資，據2022年報披露，天士力投資的5家上市公司中，有4家屬于創新藥企，除天境生物、科濟藥業外，還有PHARN和永泰生物（06978.HK）。其中天境生物于2020年上市，聚焦腫瘤免疫和自身免疫疾病領域。天士力通過參與B輪和C輪融資投資天境生物，累計投資超過2億元。科濟藥業2021年登陸資本市場，主要從事創新CAR-T細胞療法發現。天士力對其投資成本為6500萬元。然而，彼時天鏡生物與科濟藥業都沒有商業化產品，均未實現盈利。
為扭轉乾坤，2023年，天士力全力拓展產品市場，加大產品銷售力度。與此同時，天士力研發管線高效推進，擁有涵蓋98款在研產品的研發管線，包含41款1類創新藥，36款處于臨床試驗階段，26款正在臨床II、III期階段。
2023年，天士力歸屬凈利潤實現扭虧，同比增長逾五倍。具體來看，2023年，天士力實現營業收入約86.74億元，同比增長0.42%；對應實現的歸屬凈利潤約10.71億元，同比增長505.34%；對應實現的扣非后凈利潤約為11.81億元，同比增長60.11%。
不過，天士力2023年的業績之所以亮眼，主要是“對照組”2022年的業績太“拉跨”。把時間拉長來看，2023年，天士力仍未回到過去的業績巔峰水平：2015到2021年，天士力實現的營業收入分別約為132.3億元、139.5億元、160.9億元、179.9億元、190億元、135.8億元、79.52億元；對應實現的歸屬凈利潤分別約為14.79億元、11.76億元、13.77億元、15.45億元、10.01億元、11.26億元、23.59億元。
財務數據顯示，2023年，天士力營收來源分為醫藥工業及醫藥商業，其中醫藥工業實現的營業收入約為74.21億元，占比為85.56%，同比增長3.22%，醫藥商業實現的營業收入約為12.15億元，占比為14.01%，同比下降14.21%。天士力還擬繼續剝離部分醫藥商業資產，不過最終未果。
醫藥工業方面，天士力主要發力的方向為中藥。2023年，天士力來自中藥業務的收入約為59.71億元，同比增長6.62%；化學制劑藥、化學原料藥、生物藥營收則分別同比下降5.3%、19.67%、23.47%
2024年4月26日，天士力發布2024年一季度業績報告，似乎有望向過去的應收成績沖鋒。其中，凈利潤2.95億元，同比增長11.58%。從營收和利潤方面看，公司本報告期實現營業總收入20.49億元，同比下降1.73%，凈利潤2.95億元，同比增長11.58%，基本每股收益為0.20元。
在中藥市場擴展網絡
目前天士力主營業務分為現代中藥、化學藥、生物藥三大板塊，其中以現代中藥為核心，化學藥和 生物藥為兩翼，三大板塊協同發展，聚焦心腦血管、消化代謝、腫瘤等疾病領域。由于渠道庫存周期調整、國際化受挫、醫藥商業拖累、醫保談判和集采壓力、對外投資減值等負面影響，天士力在近幾年業績陷入較大波動，2022 年以來公司風險逐步出清，深度調整期結束，業績開始實現觸底反彈。然而，在化藥、生物藥難挑大梁的背景下，天士力仍要靠老產品復方丹參滴丸撐起營收。
根據天士力2023年財報，進入 2023 年，國家對于中藥更加重視，多重利好政策正逐步明確或落地，2023年2月10日，國務院辦公廳印發了《中醫藥振興發展重大工程實施方案》，是中醫藥政策的重要里程碑；同月，國家藥監局正式發布《中藥注冊管理專門規定》，該規定落地，將進一步加強對中藥研制的指導，具有較強的實操性，中藥新藥上市速度加快。
與此同時，作為公認的中藥龍頭股之一，以并購起家的華潤醫藥，已經買到停不下來。
根據前瞻產業研究院整理，白云山、云南白藥兩家中藥企業營收在200億元以上，其中白云山年營收超600億元，位列頭部；營收在100-200億元的企業有華潤三九、同仁堂、步長制藥和太極集團等，位列市場第一梯隊；營收在50-100億元的企業有片仔癀、濟川制藥、信邦制藥等。
而天士力的市場定位更接近中成藥工業企業，且躋身中國TOP 30。對于以密集的并購擴張的華潤而言，雙方在品牌、產品、渠道、終端、管理體系等方面的協同整合也有助于其在重要市場的第一梯隊繼續鞏固。
當前，中國中藥行業的市場集中度相對較低，但呈現出一些特點。綜上所述，中國中藥行業的市場集中度雖然較低，但頭部企業憑借較大的營收規模和廣泛的市場布局，在市場中占據一定的優勢地位。同時，隨著國家對中醫藥產業的扶持力度增強，以及消費者健康意識的提高，中藥行業有望迎來更多發展空間。