界面新聞記者 | 尹靖霏 龐宇

*ST通脈（603559.SH）被申請預重整；

ST高鴻（000851.SZ）被債權人向法院申請預重整及重整；

金剛光伏（300093.SZ）被債權人申請重整；

據界面新聞統計，截至7月19日，今年至少有23家A股上市公司申請重整或在重整進程中。此外，2023年申請預重整還在重整期的有8家，2022申請預重整還在重整期的有1家。

在A股常態化退市機制下，上市公司的“保殼之戰”如烈火烹油，眾多陷入泥潭的公司紛紛把希望寄托于破產重整這根“救命稻草”。

破產重整真的是“救命稻草”嗎？

在重整公告發出后，*ST景峰（000908.SZ）已收獲14連板；*ST東園（002310.SZ ）連續斬獲8個漲停；*ST合泰（002217.SZ）、*ST有樹（300209.SZ）3連板……但是，并非所有重整公司都有這樣的股價表現。

接受界面新聞采訪的破產重整律師和投行人士表示，上市公司破產重整程序之復雜是特殊資產領域最復雜的項目。其要通過法院和證監會的審批，這就要看地方政府是否給力，相較于中西部省市，東部沿海發達省市因不缺殼資源，地方政府支持上市公司破產重整的意愿并不強烈。

今年以來23家欲破產重整的上市公司中，不少是卡點推出重整。這些公司是否有破產重整的必要，哪些是真重整？

1元面值退市紅線附近的重整

今年以來，至少23上市公司或主動或被動啟動破產重整。

縱覽這23家上市公司，有的是在股價危急之際“卡點”推出重整，如ST迪馬（600565.SH）、東方集團（600811.SH）。

其中，預重整啟動后股價大漲回到1元之上的東方集團，7月19日又拉響“面值退市”警報。6月18日，因曝出16億存款被鎖財務公司，東方集團被證監會立案調查，此后股價連續跌停，一度連續16個交易日低于1元。7月15日該公司緊急披露，哈爾濱中院決定對公司啟動預重整。7月16日股價應聲大漲10.53%，當日收盤價重回1元紅線以上，暫時擺脫“面值退市”危機。不過7月19日該公司收盤價再度跌破1元，報收于0.93元/股。

ST迪馬為了保殼更是“費盡心思”。這家公司主營業務為房地產銷售，因業績連續三年虧損而戴帽，股價長期在1元紅線處反復橫跳。近期，股價一旦回落至1元紅線以下，ST迪馬就宣布與破產重整相關的消息。5月6日股價滑落至0.95元/股，ST迪馬打出的第一張牌是其控股股東被申請重整。5月13日再度公告擬與重慶市首家地方資產管理公司開展困境項目盤活等業務，5月24日緊急宣布擬向法院申請重整。不斷打出破產重整的牌，也讓公司股價一度從退市危險區躍至1元紅線以上。

由于公司連番放利好卻無太多實質性動作，ST迪馬接連收到上交所監管函，問及是否涉嫌炒作股價。隨后，該公司開始“禁言”，但保殼消息依然不斷。利好并未帶來投資者的信心。ST迪馬5月24日至6月21日連續20個交易日收盤價均低于1元，已確認退市。7月10日，該公司披露法院裁定受理了其控股股東東銀控股的重整申請，但依舊存在不確定性。

“保殼”需求下，監管層緊盯上市公司重整的真實意圖。

*ST嘉寓（300117.SZ）為建筑節能、門窗幕墻系統提供商，因2023年年末凈資產為負值，公司股票4月29日起被實施“退市風險警示”。同時，因2021年至2023年連續三年歸母凈利潤及扣非凈利潤均為負值，以及2023年財務報告被出具帶有“持續經營能力存在不確定性”的審計意見，公司股票交易被實施“其他風險警示”。

相較于財務退市風險，*ST嘉寓的股價情況更危急。今年3月中旬，*ST嘉寓股價跌破2元，此后持續下行，最終在股票“披星戴帽”后跌破1元。

6月3日，*ST嘉寓公告稱，債權人以公司不能清償到期債務297.85萬元，且明顯缺乏清償能力，但具有重整價值和重整可能，向法院提出了對公司的重整及預重整申請。上述信息披露后，6月4日和6月5日，*ST嘉寓股價連續2個交易日漲停，將股價拉回1元以上。

6月6日，深交所下發問詢函，指出*ST嘉寓“相關債權人提請重整的時間在公司股價跌破1元后”，要求公司說明“是否存在聯合債權人利用重整利好事項炒作股價的情況”，并表示將對*ST嘉寓股票二級市場交易開展核查。

面對監管問詢，*ST嘉寓的回復歷經5次延期。

相較于*ST嘉寓，ST中裝（002822.SZ）的重整則被交易所質疑其債務真實性。

ST中裝也是建筑裝飾行業的一員，該公司在5月24日因一筆約350萬元的債務被債權人申請重整。5月27日，公司收到深交所關注函，對其不能清償到期債務的真實性提出拷問。

ST中裝近年未披露過發生重大債務違約和未能清償到期重大債務的有關情況。截至2023年末，公司貨幣資金余額6.41億元，流動資產63.52億元，凈資產28.15億元。

另外，根據天眼查數據，ST中裝債權人東莞市銘尚貿易有限公司成立于2022年，位于廣東省東莞市，是一家以從事批發業為主的企業，法人代表為莊志賀。而ST中裝控股股東同樣姓“莊”，為莊小紅、莊展諾。

對于上述情況，深交所要求ST中裝說明，公司債權人是否與公司董監高、持股5%以上股東、實際控制人存在關聯關系或者可能造成利益傾斜的其他關系；上市公司是否存在通過破產重整逃廢債務、損害債權人及中小股東合法權益的情形。

據了解，ST中裝因主要銀行賬號被凍結，股票于2月27日起被實施“ST”。自“戴帽”以來，公司股價從3元/股左右一路下跌。在5月24日發布被申請重整的提示性公告后，公司火股價速迎來一個漲停。6月28日，公司股價跌破1元，此后始終在1元左右徘徊。目前，該公司股價為1.38元/股，市值9.8億元。

ST中裝證券事務部人士對界面新聞表示，“目前公司還未收到法院受理公司預重整的文書。根據法院公告，7月17日前為公司預重整臨時管理人報名階段，7月25日進行搖號。之后如果收到法院通知會進行披露。”

盡管不少上市公司卡點推出破產重整的利好消息，但能否保殼并不好說。根據A股面值退市相關規則，當上市公司的收盤價格連續20個交易日跌破每股面值，將會觸發面值退市。今年以來，提出破產重整的23家上市公司中，已有4家觸及面值退市。

• ST新綸（002341.SZ）6月6日申請破產重整，截至7月2日股票收盤價連續20個交易日低于1元，已鎖定退市。7月12日，該公司披露，已在規定期限內向深圳證券交易所提交聽證申請。
• ST迪馬（600565.SH）于5月28日申請破產重整，然而公司在5月24日至6月21日股票連續20個交易日的每日股票收盤價均低于1元，已觸及面值退市，目前停牌中。
• ST聯絡（002280.SZ）5月27日申請破產重整，然而公司在5月29日至6月26日股票連續20交易日的每日收盤價均低于1 元 ，已確定面值退市。6月22日公司收到終止上市事先告知書，目前停牌中。
• *ST洪濤（002325.SZ）1月29日申請破產重整，截至6月28日，股票收盤價已連續20個交易日低于1元 ，已觸及面值退市。7月2日該公司收到終止上市事先告知書，目前停牌中。

值得注意的是，截至7月22日收盤，23家公司（剔除前述4家已退市公司）中有14家股價低于2元/股。東方集團股價再次跌破1元生命線，*ST金科報收于1.08元/股，*ST景峰（000908.SZ）、跨境通（002640.SZ）、*ST吉藥（300108.SZ）、*ST東園（002310.SZ）、ST中裝、*ST合泰（002217.SZ）、*ST嘉寓、*ST同洲（002052.SZ）收盤價均低于1.5元/股。

重整速度天壤之別

32家欲借破產重整逃離泥潭的上市公司，實際情況究竟如何？

根據界面新聞統計，32家上市公司中，民營企業居多，而*ST東園、*ST文投（600715.SH）、*ST合泰、*ST步高（002251.SZ）均為地方國企。

行業來看，有7家屬于建筑裝飾與材料行業、2家房地產企業、4家商貿零售行業、3家醫藥生物、3家基礎化工。其他為傳媒、電子、計算機、汽車、電力設備、非銀金融和通信等。

注冊地來看，有6家在廣東、4家在湖南、3家在江蘇、3家在北京、3家在重慶。

員工數量來看，16家公司員工數超1000人。最多如養殖賽道的ST天邦（002124.SZ），2023年末員工近8770人。

財務方面來看，截至2024年一季度末，有12家公司資產負債率超100%。*ST有樹資產負債率在32家公司中位列第一，高達213%，負債7.78億元，歸母凈資產為-4.11億元。*ST合泰資產負債率緊隨其后，高達193%，負債達134.68億元，歸母凈資產為-69.10億元。

從負債的絕對值看，負債超50億元的達13家，其中有9家負債超百億元，截至2024年一季度末，2家房企負債最高。*ST金科負債高達1970億元，ST迪馬負債高達443億元，*ST東園負債超352億元，*ST步高、東方集團負債均在200億元之上。

凈資產方面，31家公司中有12家凈資產為負，即使破產清算也沒有資產可供清償的了。截至2024年一季度末，*ST合泰凈資產為-69億元，*ST嘉寓凈資產為-15億元。

當前，32家上市公司破產重整的進程迥然不同。

破產重整最具實質性效果的當屬注冊地在湖南省的ST步高。7月17日，該公司21.95億元重整投資款已到賬。

注冊地在甘肅的金剛光伏，破產重整審批速度飛快。7月8日金剛光伏剛披露申請預重整，當地法院當日就同意了其預重整的申請。

相較于金剛光伏的預重整申請被光速通過，*ST同洲（002052.SZ）、ST中裝、*ST名家（300506.SZ）則沒那么幸運。三家公司均于5月申請預重整，截至目前他們的預重整申請還未被法院受理。三家公司注冊地均在深圳。*ST同洲屬于家用電器賽道，其他兩家公司屬于建筑裝飾賽道。

*ST東園、*ST寧科（600165.SH）、*ST文投、*ST金科等上市公司還在苦苦尋覓重整投資人，白衣騎士何時到來還是未知之數。

相較于前述數家上市公司， ST紅太陽（000525.SZ）、ST花王（603007.SH）、*ST西發（000752.SZ）的破產重整曾一度陷入僵局。ST花王、ST紅太陽于2022年4月和9月申請破產重整，時隔近2年ST紅太陽于6月末才完成了債權申報、預重整投資人招募及預重整方案制定等程序。而ST花王2年來連續三次延長預重整期限。再看*ST西發，該公司于2023年7月提出預重整申請，6月25日該公司稱，因歷史問題情況復雜，部分債務涉及歷史遺留問題，故預重整延期 1 個月，即自6月26日延長至7月25日。

此外，*ST景峰（000908.SZ）、*ST有樹預重整期限再度被延長。

上市公司申請破產重整前路漫漫，其殼資源是否能成功保住，又是否能迎來新生，都充滿了變數。與前述上市公司相比，ST新綸、ST迪馬、ST聯絡、*ST洪濤則更為不幸。四家公司在披露申請預重整的消息后不久，就因觸及面值退市規則而不得不告別A股。

重整之途路漫漫

前述數十家上市公司又是否順利跨越重整天塹獲得新生？

中聞律師事務所資本市場監管爭議與證券合規研究中心（下稱中聞律所資本與證券中心）對界面新聞表示：“法院在判斷企業是否具有重整價值和可能性時，會綜合考慮企業的資產負債率、生產經營范圍、技術工藝、生產規模、競爭力、行業前景、重整計劃的可行性以及投資意向等多方面因素。嚴重資不抵債、生產技術工藝一般、生產規模較小、競爭力不強、行業前景不樂觀的企業，通常被認為不具備重整的條件”。

針對上市公司破產重整，界面新聞綜合多位律師和投行人士的采訪，歸納如下要點：

一，程序之復雜讓上市公司破產重整之路充滿變數。

北京金誠同達律師事務所高級合伙人陳標沖對界面新聞表示：從我們過去的實操經驗看，上市公司破產重整程序是特殊資產領域最復雜的項目。首先，需歷經法院相關的破產重整程序，還需要證監會審批。

中聞律所資本與證券中心對界面新聞補充道，重整程序中最困難的環節是法院對重整申請的審查和批準過程。這一環節涉及多個步驟和復雜的法律程序，包括債權人會議、聽證會以及臨時管理人的指定等。此外，還需要考慮政策審查、最高人民法院的逐級報送和審查等復雜因素。

陳標沖表示，上市公司破產重整涉及債權人、股東、職工、地方政府等多方利益主體。如何在保護債權人利益的同時，兼顧中小投資者和原股東的權益，是一個巨大的挑戰。法院和管理人需要在各方訴求之間找到平衡點，以實現多方共贏。

二，破產重整是否能成功的另一關鍵點是當地政府。

華南某券商一位投行人士曾參與多起上市公司破產重整的操盤。該投行人士對界面新聞表示：上市公司的破產重整需要政府去協調和周旋。一方面，破產重整需要省高院裁決，需獲得證監會的批準，有些地方政府甚至帶著這些公司去和證監會溝通；另一方面，破產重整需要協調各方利益，比如要給金融機構的債權打折，就需要金融局去與之溝通，地方政府就要成立“專班”推動這個事。

有些省市不缺上市公司，殼資源也多，地方政府就沒有很強的動力去推進這件事情。而一些中西部城市，因為殼資源稀缺，當地政府就很重視，有上市公司的破產重整半年就搞定了。前述投行人士說。

針對此種情況，該投行人士曾出過一個方案：“如果一家上市公司準備破產重整，可以先把殼遷至河南等中部城市，當地政府肯定盡全力保你。但實際上最后遷址的難度也挺大。一是需要一定的時間周期，時效性上并不一定來得及；另外有的地方政府不見得愿意放你走”。

三，上市公司破產重整是否能找到真正的重整投資人，尤其是產業投資人尤為重要。

破產重整投資人分為產業投資人和財務投資人，產業投資人具備產業背景和能力、財務投資人則具備資金實力和專業能力。

陳標沖表示：“在特殊資產和不良資產處理這一領域中，上市公司的破產重整在風險性和投資回報率上更具優勢。因此，過去一些產業投資人、全國性不良資產管理機構（AMC）對于上市公司破產重整尤為積極。但最近幾年歷經一些實操經驗后，加之經濟因素，大家的投資都趨于謹慎”。

陳標沖表示，目前產業投資人中很少見到民企，國資產業投資人又分為央企和地方國資。通過參與上市公司破產重整獲得殼資源，央企的欲望和動力并不大，因為本身已擁有較多的上市公司主體。地方國資則是破產重整過程中重要投資人。過去幾年他們還有拿上市公司殼資源的動力，但這一勢頭在減弱，因為現在地方財政普遍偏緊。

此外，中聞律所資本與證券中心補充，由于財務狀況嚴重困難的困境企業獲得新融資非常困難，在引進重整投資人時，可能會遇到付款違約、中途更換等問題。

四，債務能否有效化解是上市公司破產重整能否成功的一大關鍵因素。

陳標沖說，上市公司破產重整主要是資不抵債，其中債務窟窿究竟有多大？里面的實際情況是什么？這對于重整投資人而言是一大謎團。后續債務問題是否能通過盡職調查充分地披露出來？后續債務是否能有效化解，難度也非常大。

破產重整這一程序本身是對債務的充分暴露，所有債權人必須在固定期限內申報自己的債權，否則可能沒有辦法獲得相應賠償。對于重整投資人而言，他們要拿真金白銀進駐到上市公司，去操盤一個新的上市主體。陳標沖說，在整合運營中，需剝離舊業務、梳理并裝入新業務，挑戰和難度非常大。

五，上市公司是否違法違規，尤其是資金是否被違法占用。

前述投行人士對界面新聞表示，申請破產重整的上市公司是否存在違法違規問題，這是一條紅線。因為違法違規事件會導致其年報難以獲得干凈的審計意見。尤其是存在資金被違規占用的問題尤為關鍵，連續2年上市公司資金被大股東違規占用就會被出具無法表示的審計意見，將面臨被強制退市的結局。一旦上市公司資金被違規占用十幾億元，重整投資人也很難去負擔這些成本，破產重整就很難持續下去。

界面新聞發現，江蘇重整三“兄弟”ST花王、*ST中利、ST紅太陽破產重整一度陷入僵局，背后就出現控股股東侵占上市公司資金的情況。

• ST花王的控股股東及其關聯方非經營性資金占用余額為9,598.96萬元，占公司2023年末凈資產的29.37%。
• *ST中利的控股股東及實際控制人非經營性資金占用余額為18.05億元，2024年5月10日江蘇證監局下發責令改正措施的決定，要求在六個月內整改完畢，否則可能觸及規范類強制退市標準。
• ST紅太陽控股股東及其關聯方對公司非經營性資金占用余額288,279.29萬元（未經審計），占最近一期經審計凈資產的328.17%。2024年5月10日江蘇證監局下發責令改正措施的決定，要求在六個月內整改完畢，否則可能觸及規范類強制退市標準。

這三家公司預重整并不順利，ST花王預重整延期了3次，*ST中利的牽頭財務投資人中途退出，ST紅太陽更是更換了戰略投資人。

此外，ST三圣（002742.SZ）等上市公司也存在資金被占用的問題。截至4月30日，公司實際控制人及其關聯方非經營性占用公司資金1.13億元，占公司最近一期經審計凈資產的32.79%。公司于5月10日收到重慶證監局下發的責令改正措施的決定，責令公司及公司實際控制人6個月內完成整改，解決資金占用和違規擔保問題。