記者｜張喬遇
河北的固安縣，一個看似不起眼的小縣城，卻孕育出了一家規模不小的面粉生產制造公司——參花實業控股有限公司（下稱：參花實業），且該公司近日還向港交所遞交了IPO申請，中泰國際為獨家保薦商。
據悉，參花實業不僅是達利、盼盼等知名品牌的供應商，還同時是康師傅的合作伙伴。然而，參花實業的上市之路并非一帆風順。其在2020年6月首次向港交所遞交了上市申請，隨后在2021年3月再次嘗試，但遺憾的是，這兩次申請都未能如愿以償。兩次失敗下參花實業為何仍執著上市？
回顧參花實業的發展歷程，其創立可以追溯到2002年。當時，姚志萬與其妻姐夫張振良共同創立了固安大地面粉加工有限公司，公司初始注冊資本為50萬元。2002年4月，大地面粉正式更名為參花面粉，這也成為了如今參花實業的經營主體。
IPO前，姚志萬持有參花實業高達98%的股權，為公司的控股股東。
行業競爭激烈，市占率不高
參花實業擁有“參花”品牌，銷售面粉及面粉副產品已逾20載。該公司生產并銷售多樣化的面粉產品組合，涵蓋110多種專用于面包、油酥點心、面條、水餃及蛋糕等食品的普通專用面粉，10余種具備卓越功能特性的熱處理專用面粉（作為專用粉的高級版本），以及四種適用于多種食品的通用面粉。此外，公司還銷售面粉生產過程中的副產品，如次粉和麩皮。
報告期內，參花實業的普通專用粉收入始終占據主導地位，平均占比約60%。然而，盡管參花實業在專用粉領域取得一定成績，但據弗若斯特沙利文報告，2023年參花實業在河北的專用粉銷量排名第三，市場份額僅約3.7%，市場占有率較低。
實際上，整個中國面粉制造行業競爭激烈且相對分散。消費者在選擇面粉產品時，擁有眾多的選項，而品牌往往成為購買決策的關鍵因素。據統計，2023年中國約有3000至4000家具有一定規模（即每年主營業務收入達到人民幣2000萬元或以上）的面粉制造商。專用粉作為整體面粉市場的一個分部，產量從2019年的約20.5百萬噸（占整體面粉產量的29.6%）增長至2023年的26.3百萬噸（占整體面粉產量的37.5%），復合年增長率為6.4%。
2021年4月，公司還開始開展面粉熱處理業務，熱處理專用粉產品迅速進入市場，并實現收入的顯著增長。2021年至2023年（報告期），參花實業熱處理專用粉產品的銷售收入分別達到約9697.0萬元、1.40億元和1.42億元，占公司總收入的比重也從19.4%增至29.9%和26.1%，成為公司第二大收入來源。按2023年熱處理面粉產量計，參花實業在中國排名第二，市場份額達到29.7%。
熱處理面粉即經過熱處理可以改變其性能并有效消除微生物污染物，從而提供更優質的產品。據了解面粉的熱處理在全球范圍內正日益普及，并且這一生產階段已被許多跨國公司廣泛采用。
然而，在中國，這一生產階段并未廣泛開展。目前，中國市場上只有少數規模大、資源充足的面粉制造商在生產熱處理面粉產品。因此熱處理面粉在中國面粉市場的規模相對較小。根據弗若斯特沙利文數據，熱處理面粉的市場規模（以產量衡量）從2019年的13,496.0噸增加至2023年的15,407.0噸，期間復合年增長率為3.4%。
受小麥價格波動影響較大，客戶集中度攀升
原料價格波動影響使得參花實業在保持盈利能力上面臨了更大的挑戰。
作為一家面粉制造企業，參花實業的毛利率并不高，報告期內的毛利率分別為10.1%、13.3%和12.6%。鑒于原材料成本為該行業的主要成本，能否以合理的價格獲取原材料成為了公司能否維持盈利能力的關鍵。
參花實業的主要原材料為小麥，其他原材料還包括基礎粉、添加劑及包裝材料。報告期內，參花實業的原材料成本占總銷售成本的比例分別為93.9%、93.6%及95.2%。具體到小麥成本，其金額分別為3.71億元、3.32億元和4.37億元，占總銷售成本的比例分別為82.4%、81.6%及92.1%。
值得注意的是，盡管參花實業的營業收入在報告期內有所增長，分別為5.00億元、4.69億元和5.44億元，但相應的凈利潤卻分別為3205.4萬元、4525.6萬元和4049.7萬元，一度出現了增收不增利的情況。
由于小麥成本在總成本中占據較的比重，參花實業的經營及財務狀況受小麥價格波動的營銷顯著。數據顯示，自2019年至2023年，小麥的平均市場價格從2019年的每噸最低平均價格2369元，上漲至2022年的每噸最高平均價格3121元。
根據中國固安縣發展和改革局頒布的政策，參花實業在報告期內的每一年都需要維持不少于40,000噸的小麥儲量。只要相關政策持續有效，這些小麥儲量應持續作為公司的存貨。
參花實業坦言，政府規定及政策、氣候及環境條件、商品價格波動、供需及物流成本等外部因素均超出了公司的控制范圍，這些因素都可能導致小麥及原材料價格波動。公司并未對商品價格變動進行對沖操作，也無意在未來進行此類對沖。作為替代方案，公司在過去期間與若干供應商簽訂了預付款安排（如第一大客戶），以確保穩定的小麥供應。
此外，還需注意的是，報告期內，參花實業客戶數量從2021年的298人下降至2023年的92人，客戶集中度的顯著攀升。招股書顯示，參花實業來自前五大客戶的收入提升，分別為2.43億、2.89億、3.44億，占總收入的48.6%、61.7%、63.2%。其中，向最大客戶的銷售額分別占總收入的27.0%、22.0%、19.0%，
資產負債率超100%，創始人曾為河北固安農村商業銀行董事
參花實業急于上市的原因，從其財務狀況和資產質量方面來看，顯得尤為明顯。
首先，參花實業的資產負債比率在逐年攀升，從2021年的104.9%上升到2023年的166.0%，遠高于正常水平。這表明公司的負債遠超過其資產，財務風險極高。具體來看，參花實業在2023年的流動負債從約1.55億元大幅增加到約4.29億元，公司解釋主要系將部分長期貸款重新分類為短期貸款，以及為滿足與地方政府機構的糧食采購及保管安排而增加了有抵押和擔保的貸款。
然而，與流動負債的快速增長形成鮮明對比的是，公司的流動資產在逐漸下降。參花實業的流動資產從2022年底的約5.22億元減少至2023年底的約4.37億元。這一減少主要是由于2022年大量采購小麥和確認非貿易性質的應收款項后，2023年隨著小麥的交付和貨款的收回，預付款項相應減少。
另一方面，參花實業的現金流狀況也不容樂觀。2021年至2023年，公司的經營現金流凈額連續兩年為負，分別為382.4萬元、-1.61億元和-1.25億元，經營活動產生的現金已不足以覆蓋其支出。
同時，參花實業的“銀行及其他貸款”也在不斷增加。2021年至2023年的銀行及其他貸款分別為2.89億元、4.73億元和6.00億元。到了2024年一季度末更是達到了6.82億元的新高。
種種跡象表明，參花實業面臨流動資金風險。為改善這一狀況，公司急需通過上市來籌集資金，降低財務風險，并改善現金流狀況。值得一提的是，參花實業控股股東姚志萬在河北固安農村商業銀行擔任董事。截至2024年3月31日，參花實業仍欠該行3000萬元。