文｜邁點 于波
悄然提速的保租房REITs
初夏的五月，保租房REITs卻有種盛夏的感覺。短短十天時間內，華夏北京保障房REIT、華夏基金華潤有巢REIT、紅土創新深圳安居REIT先后官宣開啟擴募，與此同時招商蛇口也正式宣布啟動保租房REITs的申報發行。
5月23日，華夏北京保障房REIT公告稱，擬申請擴募并購入基礎設施項目，擬擴募資產分別為北京朗悅嘉園項目、北京光機電項目、北京盛悅家園項目和北京溫泉凱盛家園項目。華夏基金在公告中指出，本次擴募資產擴充了基金對北京各區域租賃住房資產的覆蓋范圍，可以有效分散基金的資產組合風險。值得一提的是，這是首單官宣擴募的保租房REITs。
5月30日，華夏基金華潤有巢REIT緊隨其后官宣擴募，擬擴募資產為位于上海的保租房項目。華夏基金在公告中指出，本次擴募資產總體運營情況良好，現金流穩定，同時是對上海其它區域的覆蓋補充，可以有效分散基金的資產組合風險。資料顯示，目前華潤有巢REIT的底層資產均位于上海市松江區，分別為泗涇項目和東部經開區項目。
5月31日，紅土創新深圳安居REIT也宣布了資產擴募計劃，擬擴募資產分別為深圳承福苑項目、深圳南馨苑項目、深圳空港花園項目，項目建筑面積合計17.83萬平方米，共有3,210套保租房及配套停車位。紅土創新基金在公告中指出，擴募資產位于深圳核心區域或所在區域的核心位置，周邊配套齊全，居住品質佳。
除了已上市的保租房REITs積極擴募以外，招商蛇口也于5月27日官宣擬開展招商基金招商蛇口租賃住房封閉式基礎設施證券投資基金的申報發行，原始權益人為深圳市招商公寓發展有限公司，基礎設施資產為深圳太子灣項目和深圳林下項目，資產估值為12.87億元（截至2023年12月31日）。
結合招商蛇口2023年報來看，太子灣項目和林下項目均隸屬于“壹?！碑a品線，其中，太子灣項目經營建筑面積為25,900m2，客房數576間，2023年累計運營收入為3,383萬元，平均出租率為92%；林下項目經營建筑面積為40,935m2，客房數1,313間，2023年累計運營收入為5,287萬元，平均出租率為98%。另據招商蛇口官網顯示，太子灣項目和林下項目已分別投入運營超4年和8年，項目運營成熟。
除了招商蛇口以外，另有多家企業的保租房REITs申報發行工作在2024年也進展順利。例如，今年3月份建設銀行宣布“建信建融家園REIT”獲得證監會和上交所受理；新黃浦于今年1月底宣布正式啟動保租房REITs的申報發行工作。此外，北京昌平保障房、天津泰達人才安居、西安高新區保障房、青島房投、上海臨港等多單保租房REITs的申報發行工作也在穩步推進中，萬科在2023年業績說明會上表示將向國家有關部門提報申請材料。
資本與產品的“雙向奔赴”
從2021年的“958號文”首次將保租房納入可發行基礎設施REITs的基礎設施范疇，到2022年證監會與發改委聯合發布《關于規范做好保障性租賃住房試點發行基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)有關工作的通知》，到同年首批三單火速上市并獲得資本市場追捧，再到如今的資產擴募和發行申報的集中“迸發”，為何僅僅三年時間，保租房REITs就悄然提速？
從資本市場的表現來看，截至5月31日收盤，目前已上市5單保租房REITs上市至今平均漲幅達到11.98%，遠高于其它類型的公募REITs。在可供分配收益率上，已上市5單保租房REITs平均達到3.74%，較10年期國債收益率平均高出1.45%。
相比于其它類型的公募REITs，保租房REITs的底層資產不易受經濟周期的影響，收益穩定且波動性較低，因此在資本市場中屬于稀缺標的。例如，自2023年以來，核心城市優質寫字樓空置率持續走高，像華安張江光大園REIT、建信中關村產業園REIT的底層資產在2023年出租率均出現了顯著下滑。
參考已上市5單保租房REITs的財報來看，截至2024年第一季度，底層資產的單季出租率始終保持在90%以上，除了城投寬庭保租房REIT相對較低以外，其它多數均超過94%，像紅土創新深圳安居REIT、中金廈門安居REIT更是超過97%，且自上市以來保持穩定。此外，已上市5單保租房REITs的租金收繳率也維持在95%以上的高位運行，多數項目超過98%。
在這背后，則源自于保租房供需結構的緊平衡。平安證券在研報中指出，從供給端來看，“十四五”全國計劃籌建保租房近900萬套(間)，預計可解決2600多萬人的住房問題，2021-2023年已完成計劃的64%；但從需求端來看，根據七普測算城市租非廉租房人口達1.2億人，按青年人占比29%估算，對應約3461萬人，疊加新市民租房需求，遠大于保租房供應。同時若按三億新市民、21.8%租非廉租房比例估算對應超6500萬人，亦遠大于供應。
結合媒體報道來看，也印證了這一點。例如，解放日報曾報道稱，相比于青年的需求，當前上海保租房在供給上仍存不小缺口，排隊時間長、一房難求現象仍然較為明顯；央視財經頻道也曾報道稱，上海保障性租賃住房選擇多，但“搶手”項目排隊時間較久。
保租房之所以如此“搶手”，首先在于價格低廉，其租金價格僅為同地段、同品質房源的90%左右，像深圳用于配租的租金價格僅為市場租金的60%左右；其次在于機構化運營下產品品質以及品牌信譽有保證，目前保租房的運營主體要么是像招商蛇口、深圳市人才安居集團這樣的央國企，要么是萬科、龍湖這樣的頭部地產商；第三在于區位優勢顯著、交通便捷，多數保租房或選址于核心地段，或選址于產業園區附近，且大多臨近地鐵站。
除了旺盛的市場需求以外，政府在土地、稅收、貸款等方面給予的全面支持也讓保租房的投資回報更為可觀。據中指研究院統計，上海2021-2023年租賃用地平均樓面地價僅為住宅用地的1/3。平安證券據此測算，同等條件下，租賃用地的IRR達到6.5%，遠高于住宅用地的3.1%。此外，2023年1月，央行還推出了“租賃住房貸款支持計劃”，貸款利率原則上不超過3%。
圖注：平安證券投資收益測算
機構主導的時代要來了
按照政府的構想，發展保租房REITs的目的在于幫助企業盤活存量資產，回收資金用于新的保租房項目建設，促進形成投融資的良性循環。與此同時，這也有利于更好的吸引社會資本參與，拓寬保障性租賃住房建設資金來源，并建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度。簡單的講，就是盤活存量資產，加大保租房的市場供給。
按照一般的商業邏輯，隨著市場供給的持續提升，在需求端無法持續增長的情況下，未來勢必會導致供給過剩，繼而導致市場競爭加劇、整體盈利能力下滑，尤其是對于同質化競爭顯著的市場而言，這還會引發“價格戰”。那么，這是否意味著未來保租房市場也會陷入如此窘境？
在《長租公寓的贏家，是“海底撈”》一文中，邁點曾經指出長租公寓是以“替代品”的身份進入到住房租賃市場的，這句話同樣適用于保租房。站在住房租賃市場的視角上，目前主要有散租房、長租公寓、保租房、廉租房、公租房等業態，其中散租房長期以來占據了大多數市場份額。根據中金公司的研報數據顯示，截至2020年末，散租房的存量約為36.2億平方米，占市場化租賃住房存量的83%。
因此，保租房本質上是在“掠奪”散租房的市場份額，但這部分市場規模十分龐大，保租房無論是在規模上還是需求上，都不可能大規模替代散租房，也就談不上供給過剩。當然，保租房是有可能出現結構性供給過剩的，例如在同一區域內出現大量的保租房項目，這也是為何前述那些擴募的保租房REITs大多選擇了相同城市但不同區域項目的重要原因之一。
可以看出，保租房REITs的加速對于整個住房租賃市場的發展而言無疑有著極大的推動作用，它能夠解決核心城市青年人、新市民的后顧之憂。而且這種發展是可持續的，不會出現顯著的行業周期，這保證了保租房REITs在資本市場可以獲得相對更高的估值水平。
更為重要的是，參考發達國家住房租賃市場的發展軌跡，已經具備了較強品牌力和產品力的頭部企業借助公募REITs能夠形成強大的資管能力，并以此提升自身的市場競爭力和市場份額，繼而帶動整個住房租賃市場的機構化率的提升。根據自如研究院數據顯示，2021年，日本、美國、德國、新加坡的機構滲透率分別達到79.2%、52.7%、36.7%和68.4%，而我國不足5%。
中信證券在研報中指出，機構化運作模式有助于提升住房租賃市場整體運營水平，降低成本，實現較高租戶滿意度。與此同時，較高的機構化占比也將有利于監管部門對行業進行監管與規范，有助于構建長期穩定的租賃住房發展模式。
不僅于此。與發達國家相比，當前我國一線城市租賃住宅約占住宅總量的20%，而發達國家核心城市租賃住宅占比普遍超過50%，也就是說，隨著住房租賃市場發展的愈發成熟，這塊“蛋糕”是有可能越做越大的，尤其是在當下“Z世代”并不執著于買房的背景下。
綜上所述，隨著保租房REITs的加速推進，住房租賃行業正逐步進入到一個正向的循環，與此同時市場份額也將逐步向頭部企業集中，那些“小玩家”的日子，將愈發艱難。