文|拾鹽士

招股書四度失效后，嘀嗒出行于近日再次向港交所遞交主板上市申請，中金公司、海通國際與野村國際擔任聯席保薦人。與以往四次不同的是，今年2月嘀嗒出行獲得了證監會IPO備案，看似邁出了關鍵一步。

2020年至今已“五戰”港交所的嘀嗒出行，上市之路走的尤為艱辛。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜分析稱，嘀嗒出行遲遲不能上市的原因可能與其過于單一的業務模式有關。據招股書，嘀嗒出行的營收主要依賴于順風車業務，這一業務在2023年占總營收的比重高達95%。盡管公司實現了連續三年的盈利，但其毛利率和經調整的凈利潤都出現了波動下滑的趨勢。

此外，嘀嗒出行的服務成本占比不斷提高，而毛利率逐年下滑，其2021年的毛利率為80.9%，到了2023年已下降至74.3%。在競爭日益激烈的出行賽道上，嘀嗒出行未來能否實現可持續增長似乎也要留下一個問號。

主業收入占比達95%，“造血能力”持續下滑

一直以來，嘀嗒出行以順風車業務見長，走出了一條和其他出行平臺的差異化發展道路，但也面臨著業務單一和盈利能力下滑的隱憂。

公開資料顯示，嘀嗒出行是一家技術驅動的出行平臺，主要提供順風車和智慧出租車服務。作為中國第二大的順風車平臺，嘀嗒出行目前已覆蓋中國366個城市，認證私家車車主達到1560萬名，順風車搭乘次數1.3億次，出租車網約交易總額2.24億元。

但盡管有不錯的市場份額，嘀嗒出行近年來的業績和利潤水平卻未能實現穩定增長。

招股書顯示，2021-2023嘀嗒出行的收入為7.81億元、5.69億元和8.15億元，其年內利潤分別為17.31億元、-1.88億元、3億元，經調整利潤分別為2.38億元、8471萬元、2.26億元。

值得一提的是，嘀嗒出行的經調整利潤是按照非國際財務報告準則調整的，所以2022年的利潤調整前后存在兩種截然不同的狀況。2018年-2020年，嘀嗒出行全年虧損分別為16.77億、7.56億、21.94億元；經調整凈利潤分別為-10.68億元、3.16億元及3.43億。

按照經調整的利潤來看，從2019年開始嘀嗒出行連續盈利五年，但是未調整前2018-2020年以及2022年利潤均虧損。

從具體業務來看，嘀嗒出行順風車平臺服務占據營收90%左右，分別貢獻營業收入6.95億元、5.15億元和7.74億元。2023年，嘀嗒出行的順風車業務帶來的7.74億元人民幣的收入，占總收入的95%。

可以看到，相比2021年89%和2022年90.5%的營收占比，2023年嘀嗒出行的順風車業務營收占比進一步提升。雖然比較聚焦，但主營業務收入占比過高也很容易給企業帶來盈利風險。

近三年來，嘀嗒出行的順風車業務的盈利能力開始下滑，2021-2023年，其毛利率分別為85.4％、79.5％、75.9％，三年內下滑接近10%，這也影響了公司整體毛利水平。

2019-2020年，嘀嗒出行毛利為4.62億元和6.61億元，毛利率達到79.5%和83.5%。但是，2021至2023年，公司毛利率開始不斷下滑，別為6.31億元、4.28億元和6.05億元；毛利率分別為80.9%、75.1%和74.3%。

對此，嘀嗒出行在財報解釋稱，順風車平臺服務成本增加較快，由于加強了技術及基礎設施及安全措施，導致運營及維修服務費增加，以及保險成本增加相對較快。

順風車賽道天花板隱現，嘀嗒難尋“第二曲線”

嘀嗒出行是中國網約車市場早期入局者之一，憑借順風車業務迅速崛起，一度成為該領域的“領頭羊”。不過，嘀嗒出行雖然曾手握這一細分賽道的主導權，但隨著網約車市場競爭日益激烈，嘀嗒出行未能不斷強化自身競爭力，已逐漸被其他行業玩家反超。

根據弗若斯特沙利文報告，2022年按交易總額、順風車搭乘次數計算，嘀嗒出行在中國順風車平臺排名第二，市場份額分別約31.8%、32.5%。按順風車搭乘次數計算，哈啰市占率為42.5%，排名第一；滴滴以19.3%的市占率排名第三。

從營收角度來看，滴滴的營收是嘀嗒的百倍以上，哈啰的營收也達到了嘀嗒的十倍左右。與此同時，哈啰出行也取代嘀嗒出行成了順風車行業老大。

從行業角度來看，順風車賽道的“天花板”其實并不高，這也意味著主做順風車業務的嘀嗒出行，未來發展“天花板”可能也不會太高。

根據弗若斯特沙利文報告，中國汽車客運市場由出租車揚招、出租車網約、網約車及順風車組成。2022年，順風車、網約車和出租車市場規模（交易總額）分別約為191億、1942億和3008億?？梢钥吹?，三者訂單數和市場規模之間的差距可謂是天壤之別，相差何止10余倍。

足以見得，順風車業務始終是處于客運行業低流的“小透明”，除了嘀嗒出行，其他玩家其實也沒有把寶都壓到這一賽道上。

滴滴出行即使在順風車領域不及嘀嗒出行，但順風車只是滴滴業務體系中很小的一部分，旗下還有網約車等業務。而哈啰出行也在不斷開辟新領域，除了共享單車和出行業務之外，哈啰在2020年就正式進軍兩輪電動車賽道。

與其他競爭對手不同的是，嘀嗒出行卻依然深耕順風車領域，且業務結構漸趨單一，而且越來越依賴順風車業務，目前依然在使用補貼私家車車主和提高單價的策略來留住私家車司機。

招股書顯示，2023年，每名私家車車主的平均每次服務收入達到40.5元，超出2021年的36.7元和2022年的34.6元。對應的，嘀嗒出行給私家車車主的補貼同比增加65%至2900萬元人民幣，在服務總成本中的占比提升了1.4個百分點。

柏文喜認為，嘀嗒出行的短板在于其業務結構的單一性和市場競爭的激烈。由于其依賴順風車業務，公司在面對市場競爭和其他業務挑戰時較為脆弱。

例如，嘀嗒出行的智慧出租車業務在2021年至2023年間出現了虧損，主要是由于疫情期間出租車網約搭乘次數減少，以及平臺上月均活躍認證出租車司機人數減少。此外，嘀嗒出行在順風車業務上也面臨著補貼私家車車主和提高單價的策略帶來的挑戰。

也有業內人士表示，嘀嗒出行通過補貼客戶和司機提升客戶粘性，或者尋求合作或兼并重組做大規模，都需要大量資金支持，同其他巨頭相比遜色很多。前有哈啰，后有滴滴，嘀嗒出行的主業務面臨前后夾擊，如今似乎處于不破不立的尷尬處境。

行政處罰與客訴不斷，合規挑戰重重

一直以來，網約車平臺因為數據安全、客訴等問題頻繁出現，導致折戟資本市場的事件并不鮮見，滴滴出行、哈啰出行、如祺出行等公司都曾在合規問題上栽跟頭。

嘀嗒出行也面臨著錯綜復雜的監管風險，平臺上部分司機鉆空子，打著“順風車”的名義變相從事網約車經營已并非行業秘密。

嘀嗒出行招股書顯示，由于缺乏適用于網約車服務發牌制度相關的牌照，2020年至2022年前9月，嘀嗒出行順風車平臺累計接獲57宗行政罰款，其中36宗后續已撤銷。余下21宗行政罰款由5000元至3萬元不等，合共約為55萬元。

而嘀嗒出行前幾次沖擊IPO失敗，也有難以平衡數據安全和客訴問題的因素影響。

據媒體報道，有消費者使用嘀嗒出行無司機接單情況下取消了訂單，但嘀嗒出行卻在未經其同意的情況下，通過支付寶擅自對其賬戶進行了扣款，咨詢客服后發現在不知情的情況下“被迫”開通了周卡業務。

據了解，未經授權自動開通屬于平臺違規行為，若自動扣款有依據有可能會被定義為涉嫌消費欺詐。

在黑貓投訴平臺上，嘀嗒出行也收到了很多來自消費者和車主的投訴，與嘀嗒出行相關的投訴達到16265條，其中無故扣款相關的投訴條數占比最高，如“沒有打車成功，卻被免密支付購買了周卡”“沒有拼車成功，卻收到平臺提示已到達站點被扣款，多次申請退款未通過。”

除了與消費者有關的無故扣款，也有司機稱嘀嗒出行平臺隨意扣除司機費用、乘客不付高速費用平臺無相應監管措施、投訴訂單完成車費到賬后賬戶金額被直接扣除等。也有部分司機投訴稱“已備注有車友同行，但平臺還是以多拼乘客為由強制扣款”“乘客取消用車后平臺以線下交易為由扣了款”等多重問題。

雖然嘀嗒出行在招股書中強調加強了技術基礎設施及安全措施，導致第三方服務成本增加。但有業內人士評價，如果不能進一步提升服務，解決一系列負面評價和合規問題，嘀嗒出行想要上市可能依舊比較艱難。此外，即使能夠成功上市融資，對于嘀嗒出行而言也只是另一個開始，如果不能探索出新故事、提升盈利能力，是不會被資本市場和投資者所看好的。