文|投資界PEdaily 王露 楊文靜

A股又一筆并購誕生。

起因是一則公告——近日，A股上市公司新天藥業公告稱，將通過發行股票的方式從董大倫、董竹、海南乾耀等88名匯倫醫藥股東手中收購85.12%的股權。若交易順利完成，匯倫醫藥將成為上市公司的全資子公司。

作為被收購方，匯倫醫藥成立于2004年，是一家從事高品質小分子藥物研發企業。天眼查信息顯示，2021年，匯倫醫藥完成了D+輪融資。直至2022年8月拿下最后一輪戰略融資時，估值已達到29億元。IPO籌備兩年依然遙遙無期，公司決定賣身。

當IPO充滿了不確定性，倒不如主動擁抱并購。匯倫醫藥的選擇算是當下一縷縮影。2024年，當退出成為一級市場最大困難，包括并購在內的任何路都要去試一試，闖一闖。

A股又一筆并購：融資多輪，身后投資人退出了

新天藥業并未透露此次并購的具體金額，僅表示此次發行股票的價格為8.12元/股。新天藥業稱，標的資產的最終交易價格尚待審計、評估完成后才能最終確定。這意味著，雖然身后投資人得以順利退出，但收益情況尚未明朗。

事實上，這兩家公司淵源頗深，甚至可以稱為“兄弟公司”。這是因為新天藥業和匯倫醫藥的實控人兼董事長，均是董大倫。

資料顯示，董大倫出生于1964年，本科畢業于南京藥學院(現中國藥科大學)生物制藥專業，畢業來到貴陽生物化學制藥廠先后任工程師、廠長。1992年，他在貴陽創立了新天生物（新天藥業前身），如今主導產品是以婦科、 泌尿疾病用藥為主的坤泰膠囊、寧泌泰膠囊、苦參凝膠、夏枯草口服液等。2017年，董大倫帶領新天藥業成功登陸深交所。

匯倫醫藥的創業故事，則始于2004年——彼時40歲的董大倫又一次踏上創業之旅，與校友秦繼紅在上海張江共同創立匯倫醫藥。

不同于新天藥業，匯倫醫藥瞄準了小分子化學藥，覆蓋免疫炎癥、抗腫瘤、心腦血管、婦科、男科等疾病領域。目前旗下已有注射用西維來司他鈉、注射用左亞葉酸等創新藥和仿制藥共計12個上市產品。

成立以來，匯倫醫藥進行了多輪融資，而新天藥業正是其第二大股東。透過新天藥業的公告披露不難發現，2020年是匯倫醫藥的融資高光時刻，這一年進行了四次超過6億元融資——

2020年1月，新天藥業與安徽中安、眾泰宏倫、雙福酒店合計向匯倫醫藥增資1.6億元人民幣。這是新天藥業第一次參股匯倫醫藥。彼時，匯倫醫藥估值為8.5億元，股東方名單里已有金慧豐投資、明月創投、同人博達等機構。

同年3月，新天藥業再次向匯倫醫藥增資為8000萬元人民幣。5月，新天藥業與貴陽市引導基金、施普蘭迪等其他股東方共向匯倫醫藥增資1.6億元人民幣。10月，新天藥業與弘茂互聯、樸毅投資共向匯倫醫藥增資2.5億元人民幣。

融資還在繼續。2021年12月，匯倫醫藥宣布完成數億元融資，由康橙投資、萬聯證券等多家機構聯合投資，多位原股東繼續加持。

匯倫醫藥的最后一輪融資停留在2022年10月，新天藥業與其他股東方合計向其增資1.02億元人民幣。這次增資完成后，新天藥業對匯倫醫藥的累計投資總額為3.2億元人民幣。當時，匯倫醫藥估值兩年翻了三倍多，已達到29億元，擁有30余個機構股東。

此外，新天藥業高管王金華、王光平、王文意、季維嘉、陳玨蓉等均是匯倫醫藥的個人股東。

事實上，匯倫醫藥早在2022年8月就啟動了IPO輔導，計劃登陸科創板。今年1月8日，海通證券仍遞交了第四期IPO輔導材料。然而，IPO進程緩慢，匯倫醫藥最終選擇了被新天藥業并購。

對于新天藥業而言，收購后將產業布局進一步延伸至小分子化學藥等前沿醫藥。正如公告所言，“通過本次交易，形成‘中藥-化藥’雙品類的產業布局，實現產品結構豐富融合、治療領域的進一步擴展和未來創新藥管線的升級，加速打造領先的綜合性醫藥企業。”

IPO放緩，并購火了

兩月前，A股開年最大一筆并購歷歷在目：邁瑞醫療斥資66.5億元，實現對科創板上市醫療器械公司惠泰醫療股份24.61%的收購，一舉拿下惠泰醫療的控制權。

這一筆罕見“A收A”并購轟動一時，也讓惠泰醫療背后的兩家知名創投機構：啟明創投和劉曉丹執掌的晨壹投資成功退出。

無獨有偶，農歷春節前，英國頭部制藥公司阿斯利康宣布，擬以首付款10億美元、總價12億美元（約合人民幣85億）的總價格收購細胞治療企業亙喜生物。

12億美元的交易價值，較之亙喜生物此前不足6億美元的市值，溢價達到了100%。背后一級市場投資機構，如淡馬錫、禮來亞洲基金、通和毓承資本、蘇州民營投資集團、五源資本、維梧資本等順利完成退出。

今年一季度，醫藥央企巨頭并購整合出現熱鬧一幕：2月6日，中國通用集團擬并購整合重藥控股；2月23日，國藥集團擬以154.5億港元總代價私有化中國中藥；2月24日，華潤雙鶴擬以31.15億元收購華潤紫竹100%股權。可見，資金雄厚的頭部藥企也在擇機而動，積極尋求并購機會，發掘新的增長點。

相似一幕也發生在半導體領域。今年1月，模擬芯片龍頭思瑞浦通過發行可轉換公司債券及支付現金的方式，收購創芯微85.26%股權，收購價格為8.9億元。

被收購前，創芯微曾拿下深創投、芯動能投資基金、寧波辰圖、恒信華業、清控金信資本、盛宇投資、要弘創投、創東方投資、龍崗區創業投資引導基金等融資。而這筆估值約10億的收購案后，創芯微背后的十多家機構紛紛順利實現退出。

當IPO退出艱難之際，并購成功讓身后投資人得以體面退出，這樣案例越來越多。

2024，并購組在招人

2024年，一級市場的焦慮逐漸從募資問題轉向了退出問題。

回想2023年底，清科研究中心在對VC/PE機構的調研中得到了一個有些意外的答案：老生常談的“募資難”關注度下降，VC/PE最關心的問題變成了退出。換言之，一級市場最迫切的挑戰，在于退出。

這并不難理解。2024年，行業進入退出周期，尤其以早期政府引導基金普遍7年的存續期來看，最近一兩年正面臨基金清算潮；與此同時，VC/PE退出的主要渠道IPO屢屢受阻。

并購，無疑是一個新出路。

春節以來，在與投資機構的溝通中收到一個反饋：某深圳人民幣基金團隊一邊優化投資團隊，一邊在招聘并購組人員。“干完這一單后就要轉并購了。”社交媒體上也有投資人透露今年內部的變化。

不過，國內的并購退出之路仍面臨著重重阻礙。

一方面，一些并購案例的估值數低于IPO，后期進入的機構可能面臨虧損；另一方面，中國創業者對出售公司有一定的心理落差，除了“賣身”說法外，并購所得資金優先分配給老股東，也讓企業高管們熱情不高。此外，買家較為謹慎、并購基金缺位、投資人持股分散等一系列問題也使得機構并購的推動過程不太容易。

從國內退出數據來看，2023年前三季度，IPO仍然是VC/PE機構的主要退出方式，股權轉讓次之，占比分別為73.3%和13.3%，并購退出數量持續下降，占比下滑至5.9%。而如今美國并購退出占比已經在80%以上。換言之，中國的并購退出市場還有著巨大的潛力。

從美國一級市場的經驗看，當年也是在經歷IPO遇冷后，并購才逐漸成為主流退出方式。

此前，“并購女王”劉曉丹多次提到，一級市場底層邏輯的改變，使投資越來越同質化，IPO退出的賺錢效應越來越差。2016年起年均萬億的一級市場投資，完全通過IPO退出是不可能的，并購正成為當下討論的焦點。

達晨財智總裁肖冰也表達過類似的觀點：中國IPO數量創下歷史記錄，但接下來市場將逐漸趨于理性和成熟，大面積破發和發行失敗將是其標志性事件。隨后，并購重組會成為主要退出渠道。

2024，拭目以待。