文|動脈網 牟磊

2023年1月4日，一筆大額募資很快吸引了整個投資界的關注——全球私募巨頭黑石宣布完成40億美元的募資。不過錢并不是此次交易的唯一重點，背后的LP——UC Investments更為引入注目，這是加州大學旗下的投資公司，同時也是美國最大的大學捐贈基金之一。

當然，不僅是海外高校，2023年國內高校基金也開始在LP領域瘋狂“下注”。據FOFWEEKLY統計，2023年我國高校總計新成立7只基金，整體規模近50億元，包括上海交大、復旦、浙大、武漢大學、中南大學等多所高校均有參與。

而進入2024年，這一熱鬧仍在延續。1月15日，東莞清水灣二期創業投資合伙企業（有限合伙）新增多名股東，其中就包括香港大學，新增之后，該基金注冊資本已達7.275億元。一周之后，出資50億的天開九安海河海棠科創母基金也正式成立，天津大學北洋教育發展基金會是發起方之一，未來將兼顧投資子基金和直投。

透過現象看本質，在這批高校基金中，一些共同點引起了動脈網的注意：一是出資力度都空前大，出手便是十億百億級別；二是基本都瞄向了前沿領域，其中醫療健康是重中之重；三是在出資策略上，都特別強調了市場化運作和長期主義，并且目光都開始跳出本校，放眼全球。

不過在熱鬧之外，一個不容忽視的事實是：相比于海外，我國高校基金起步較晚，并且在過去很長一段時間內，也主要是站在幕后。但近一兩年，隨著行業變化，國內高校基金在資本市場上已經愈發活躍，并且有不少都選擇了親自下場，開始爭著做LP。

那么，這種“從幕后到臺前”的變化從何而來？大量高校基金下場做LP，又將為整個資本市場以及醫療行業帶來哪些顯著改變？在當前募資寒冬之下，解開這些疑問，對于醫療人來說已經尤為重要。

高校基金扎堆做LP，是湊熱鬧還是主動求變？

剛剛過去的2023年，其實是很多國內高校的校慶年，也因此發生了多起大額捐贈事件。

在這之中，比較重磅的是在2023年11月，正值武漢大學130周年校慶之際，小米集團創始人雷軍向武漢大學捐贈13億元，刷新了武大建校以來單筆最大捐贈額。無獨有偶，同年9月，深圳大學也迎來了40周年校慶，通過兩期捐贈，共獲捐贈總額超10億元；而到了年底，浙大校友、步步高集團創始人段永平又向浙江大學教育基金會進行捐贈，同樣合計10億元。

圖1. 2018-2022年獲得捐贈收入TOP10的國內高校（數據來源：新財富）

在過去，校友捐贈基金多用于學校基礎建設以及人才培養等，在投資端其實并不搶眼，這是因為其規模普遍較小，并且大部分為限制性捐贈等原因，所以唯一的小部分投資也多是以短期投資、債權投資為主，很少涉及低流動性、高風險的長期投資和權益類投資。

不過這一趨勢正在發生改變。近幾年，高校基金開始越來越多地參與到股權投資行業中，并且參與形式多樣，包括下場做VC，直接出資GP，發起設立母基金等。其中出資GP備受關注，這是因為高校基金做LP的故事在當下已經成為一股潮流，據基金會中心網數據記錄，我國目前已有27%的高校成立了基金會，高校基金會數量為747家，其中有近200家是在最近一年半成立。

那么，原因是為何呢？

先從內看，主要是高校基金自身的“盈利需求”。以向黑石出資40億美元的UC Investments為例，雙方在收益分配上，約定了一個“瀑布式”結構，黑石將確保UC Investments在6年持有期內實現11.25%的最低年化凈回報率，如果沒達到，黑石將自己補足。

國內其實也是如此，雖然明面上并沒有海外這么直接，但同樣也有隱藏指標。同濟校友基金創始人徐勇明就曾表示，國內高校基金大多追求穩定，專注財務回報。因此在基金三大使命上，徐勇明也將“盤活母校捐贈基金存量資產，實現財富長期的保值增值”放在了第一位。

然后再從外看，原因就相對多元了。首先以整個大環境來說，科技創新已經成為中國創投的核心主題，而在醫療領域，這一趨勢更加明顯，近幾年，隨著產業逐漸向縱深邁進，整個醫療行業對于原始創新技術及成果轉化的關注愈發強烈。而高校作為創新源頭，本身就擁有人才資源和科技研發的項目優勢，因此在成果轉化的大浪潮中，高校基金必然會扮演重要角色。

然后是從資本市場來看，隨著一批美元基金的退出以及不少上市公司的減持，再加上整個資本行業遇冷，近幾年募資已經愈發艱難。而在此背景下，高校基金與政府國資一樣，出于戰略層面的考慮，會在市場寒冬中率先站出來，成為一部分社會資本的主要出資方。

最后則是從產業生態鏈層面來看。高校本身就是一個巨大的資源池，這其中既有上市企業，同時也有頭部資本，再加上高校本身的研發優勢，可以很好地形成產學研聯動，然后再通過高校基金，最終產生1+1大于2的協同效應。這在當前市場寒冬下尤為重要，不僅可以更精準地尋找標的并賦能項目，同時還可以減少盡調成本，以一種更經濟有效的方式來兌現當前“投早投小投科技”的戰略目標。

所以，回過頭來看，當前高校基金其實都希望能夠建立一個閉環，而在這個閉環中，先是資金通過校友捐贈流向高校系LP，然后LP再出資GP來支持校友創業，隨即獲得回報，產生現金流，最后再反哺新的校友項目。一套流程下來，高校基金不僅盤活了資產，扶持了更多校友創業項目，同時也很好地鏈接了各路校友，實現了科研專家、創業者與優秀社會資本更為順暢的市場化合作。

不再堅持“保守主義”的勝利，開始更激進更市場化

清華大學教育基金會秘書長袁桅曾表示，“因為缺乏專業能力，以及其它各方面的原因，我國高校基金普遍保守，大多其實都更希望做一個合格的LP，不成為主導，同時也不干預GP決策，整體的特點就是參與率偏低。”

也就是說，大家都更追求于一種“穩穩的幸福”。但隨著行業和資本市場的變化，高校基金當前也開始在做一些新的嘗試。

比如在出資策略上，更強調“長錢使命”。2023年12月，由復旦大學聯合地方政府、國企及市場化機構等共同發起設立復旦科創母基金正式成立，首期規模總計10億元，其在秉承“投早、投小、投硬科技”理念的同時，也特別提出了要做潛力項目的“耐心資本”和“長期資本”。

事實上，這正是當下所需要的，一方面是基于行業屬性，以醫療領域為例，在當前聚焦科技創新的大背景下，項目的成長本身就需要冒更大的風險，同時也需要更長的時間周期；另一方面則是在于市場環境，整體遇冷，因此也更需要有耐心的LP。對此，某專業人士談道，“市場缺錢，但更缺長錢，在資本寒冬之下，有足夠耐心和遠見，不過于關注短期回報的市場化LP已缺位多年。”

而高校基金的第二大改變則在于開始更聚焦，同時也更精細化。以某家高校基金為例，其明確表示，2024年除了會持續關注頭部GP之外，也會重點關注一些小而美或者團隊雖新但有自己特色投資理念的GP，比如會垂直于一些特定細分領域，包括人工智能、腦科學、合成生物學、醫療機器人、創新藥等專項基金。

而之所以會如此，主要是因為這些細分領域硬科技屬性普遍較強，再加上都還處于早期，因此更需要一批專業人士加持。以今年熱搜不斷的人工智能為例，某專注于該領域的基金負責人談道，“當前人工智能已經到了一個新的產業階段，而要繼續往前走，就需要投資人能夠對行業本身有更深的理解能力，并能從中找到更多確定性。”

最后要提到的一大改變則是高校基金開始注重產業生態圈的建設。以上海交大未來產業母基金為例，作為交大系LP中的核心力量，其誕生于2021年，首期規模高達10億元。2023年7月，上海交大未來產業母基金正式出資交大未來小苗基金，首期規模1億元，據悉，該基金將結合復旦優勢學科，并優先支持復旦科技成果轉化項目和校友創新創業項目。

在此鏈接下，該高校基金擁有諸多優勢，比如在項目源方面，交大雄厚的科技領域核心技術積累以及龐大的校友群體，能夠為基金提供充沛的優質項目來源。而在之后的評估與篩選環節，交大各領域院士、專家、教授以及校友企業負責人和資深投資人，都能夠對基金投資項目的技術領先性、技術風險進行充分甄別，同時也能夠為技術提供研發支持。對此，其負責人談道，“經過上述一套流程后，最終會留下三到五家企業，淘汰率高達95%以上。”

不過，這只是高校基金與生態圈鏈接的其中一環。事實上，在“卡脖子”技術的創新與突破，以及企業創始人和專業投資人培養方面，高校基金也在探索更多的可能性，正在推動不同維度的合作。

高校基金如何挑GP，選專業的還是選熟悉的？

當前，不少高校基金已經成為了PE/VC行業的忠實LP。

圖2. 中國頂尖大學對外出資情況整理（數據來源：IT橘子）

以清華大學基金會為例，這是我國成立最早的高校基金會，目前已作為LP出資超過50次，投資幾乎覆蓋了大半個VC/PE圈，包括高瓴、鼎暉、英諾天使基金、弘毅投資、CPE源峰等。北京大學教育基金會也是其中的典型代表，目前已對外出資31起，先后對中信建投、賽富投資、松禾資本等機構進行出資。

而從這些實際案例中，大致也能看到當前高校基金挑選GP的邏輯，即要么選“自己人”，要么就選市場之中最好的，一般是頭部管理人。

比如清華大學教育基金會，在其眾多GP中，銀杏華清投資基金、英諾天使基金等都是清華系基金，而高瓴、鼎暉等則是非清華系的頭部機構。對此，清華大學教育基金相關人士談道，“我們選GP主要有兩類，一類是選擇知根知底的校友機構，還有一類是行業龍頭，基本上track都比較清晰，在行業里有比較明確的投資理念和投資策略。”

而基于這種策略，也讓不少高校基金已經在醫療領域兌現了一些成績。以清華教育基金為例，目前在醫療領域共收獲近10個IPO，包括第四范式、艾美生物、圣諾醫藥等明星項目。北大教育基金會同樣如此，據公開資料顯示，其通過被投基金收獲了宜明昂科、盟科醫藥等多個IPO項目。而復旦教育發展基金和上海交大教育基金會則分別在生物醫藥和醫療器械兩大方向孵化了多個IPO以及獨角獸項目。

但放眼當下，隨著行業遇冷，以及高校基金相對同質化的出資策略，競爭也隨之而來。據業內人士透露，隨著越來越多的高校基金開始廣泛扎根于創投圈中，一些以上市企業和頭部資本加持的優質GP當前正處于多方爭搶的態勢。

這意味著，拋開情感因素，高校基金在現階段還應該拿出更多的“硬實力”，即在具備專業能力的同時，也要按照市場化來運作。

以具體案例為參考。成立于1718年的耶魯大學捐贈基金是美國大學中表現最佳的校管基金之一，到2023年6月，耶魯大學捐贈基金規模已經增長到約407億美元，而談及其做LP，最知名的案例莫過于高瓴資本。2005年，時任耶魯大學首席投資官大衛·斯文森從耶魯投資基金撥出2000萬美元投給張磊，后者帶著這第一桶金回到中國創辦了高瓴，到2020年，高瓴管理資產已超過600億美元，15年間快速增長近3000倍。

而耶魯之所以會在早期出資高瓴，主要有三方面的原因：一是人，其始終致力于成為全球最佳投資者的首選合作伙伴；二是關注長期，聚焦獲得更高投資回報的機會；三是獨立思考，習慣以不同的方式思考問題，或者“開辟新天地”，以生物醫藥領域為例，高瓴從2015年開始搶先布局，到2020年，高瓴在二級市場上持有的91只中概股中，一半以上都是醫藥醫療股。

圖3. 美國高等院校捐贈基金投資回報及資產規模（數據來源：Pensions&Investments）

不過，由于全球市場持續低迷，以耶魯為代表的一批海外高校基金當前正在走下神壇，收益已經大不如前。但在另一邊，中國的大學基金卻在逆勢高速發展，這些手握百億校友捐贈的基金會們，已經成為了投資機構們募資的一團活水。這對于正處于轉型升級的整個醫療行業來說，無疑隱藏了巨大的機會。

參考資料：

1.《中國高校LP正在崛起》——母基金研究中心；

2.《靠校友捐贈撐起千億規模，高校基金已成VC/PE背后的超級LP》——融資中國；

3.《國內高校加速做LP，何時出現中國的“耶魯捐贈基金”？》——FOFWEEKLY；

4.《出資百家GP，持股千家公司，看清北交浙等高校基金會如何布局創投圈》——IT橘子。