文|動脈網 胡煊
現時此刻的中國醫療創新行業，比過往任何時候都期待一個確定性。
一方面，2023年急轉直下的融資環境，讓不少企業遭遇巨大挑戰，砍管線、賣廠房、大裁員事件頻現，給整個行業蒙上了一層陰翳。
另一方面，醫療創新行業又似乎站上了一個嶄新的時代交界口——不斷洶涌的出海潮、BD潮、并購潮正在顯露——但如何理解它們，入局者又該如何做出行動，行業內又存在諸多分歧。
在這樣的時刻，對行業現狀的理解與趨勢的判斷，往往決定了每一個從業者在戰略上是收縮還是擴張，以及業務與市場的節奏該如何調整。
為此，動脈網歷時一個月，對感知潮水漲落最為敏感的一線醫療投資人群體進行了調研、訪談，以從他們的視角出發，去窺探下一階段潛在的行業新風向，從而為入局者重新錨定價值坐標提供參考。
首先感謝此次接受訪談的十二家明星投資機構：鼎暉VGC、德聯資本、道彤投資、華興資本、君聯資本、經緯創投、凱乘資本、銘豐資本、千驥資本、深創投、松禾資本、天堂硅谷（拼音首字母順序排列），以及15位接受問卷調研的醫療投資人。
在訪談和調研的過程中，動脈網發現，一些共識正在行業內形成，但對于具體細分領域的認知和判斷，仍存在一些沖突和不同。接下來，本文將從宏觀和微觀兩個篇章去展示和闡述這種變化。
閱讀本文，您將了解到：
01 宏觀篇：創投降溫與產品大爆發，全球征戰開啟
● 出海潮浪高水急，三大核心挑戰與兩個關鍵點
● 并購潮驚濤拍岸，是行業大洗牌，更是新機會
● 當下核心任務：現金為王，勒緊褲腰帶活下去
02 微觀篇：創新來自臨床真實需求，韌者才能行遠
● 生物醫藥板塊：GLP-1藥物、ADC平臺與CGT療法等受追捧，機會巨大；
● 創新器械板塊：眼科、心血管點燃投資熱情，商業落地能力成重要指標；
● 數字醫療板塊：AI引發新一輪的醫療場景革命，數字療法產品密集獲批；
● 醫療服務板塊：消費醫療專科轉向小而美，危急重癥專科重在做深做透。
宏觀篇：創投降溫與產品大爆發，全球征戰開啟
2023年，持續洶涌多年的創投浪潮繼續降溫。
動脈橙數據庫數據顯示，去年國內醫療健康一級市場融資總額為109億美元，同比跌去31%，交易規模回到了2017年至2018年的水平。
可以說，在當下的市場里，過去幾年項目找融資、做估值，然后迅速上市的“快公司”邏輯已然生變，如何找到新的增量成為行業的重要命題。
面對資本端的凜冽寒意，接受調研的醫療投資人普遍認為2024年醫療創投會繼續降溫，占比達到53%。這背后，是當下的醫療行業正在為過去幾年過于激進的發展“埋單”。
“投資退出困難，有宏觀層面的因素，但更重要的是，此前一二級市場對資產內含價值估計太樂觀，造成了一定程度的泡沫。我們應該看到，現在正是填平價格和價值差異的時候，也是外部環境倒逼資產質地提升、產業升級的機會。我們也相信，只要中國創新型企業研發資產的質量、效率越來越有競爭力，具有出海能力，得到資本市場和全球買家的認可是遲早的事情。所謂‘不破不立、不死不活’。”君聯資本聯席首席投資官王俊峰告訴動脈網。
另外，一個不爭的事實是，正是受益于前幾年醫療創投烈火烹油的大發展，巨量的資金為醫療創新企業的研發帶來了巨大助力，也為當下創新產品的獲批上市與大爆發奠定了基礎。
含金量體現在數據中。在器械領域，創新醫療器械產品獲批正在提速，2022年與2023年兩年間，我國共有110款創新醫療器械產品獲批，超過了2014至2021年8年之和。一批填補國內空白、達到世界領先水平、臨床需求迫切的創新醫療器械獲批上市，為我國患者提供了更多治療選擇，窗口效應愈發明顯。
而在創新藥方面，2023年共有34款國產1類新藥獲批，數量上較2022年增長156%，刷新歷史紀錄。
（數據來源：動脈橙數據庫）
此外，一個需要注意的細節是，獲批的國產1類新藥不再像此前主要聚焦在幾個企業之中，而是涌現出更多新名字。其中，博銳生物、京新藥業、齊魯制藥、馴鹿生物、軒竹生物、圣和藥業等多家創新企業迎來了首款獲批上市的1類新藥，標志著這些企業步入了創新藥商業化階段。
對此，不止一位投資人表示，從2021年科學家創業風起，推動著醫療領域的科研轉化熱，越來越多的創新成果正在萌芽、落地。而這些創新藥械從一開始便定位全球化，再疊加國內帶量采購政策的逐步落實，加速了創新企業出海征戰的新浪潮。
以創新藥為例，根據東海證券的不完全統計，2021年-2023年我國創新藥海外授權交易至少發生120起，合計交易金額接近850億美元。僅今年1月，就已達成超過15筆license-out（對外授權許可）交易，披露的首付款總額約3.7億美元，交易總額則超過百億美元。
器械出海也在提速。比如我國A股醫療器械相關企業海外收入規模從2018年的257億元快速提升至2022年的1081億元，復合年均增長率達到43.2%，海外收入占比由22%提升至34.1%。
出海熱的同時，大額并購交易頻現，也為整個行業注入一股股嶄新的活力和生機。邁入2024年以來，阿斯利康以12億美元收購亙喜生物，海爾集團擬125億元拿下國內血制品龍頭上海萊士控制權等，一舉掀起了并購熱潮，為持續降溫的創投環境帶來了暖意。
毫無疑問，在潮起潮落間，一個嶄新的醫療行業敘事邏輯在2024年逐漸展開。
■ 出海潮浪高水急，三大核心挑戰與兩個關鍵點
出海正在成為眾多醫療創新企業的選擇，但并不是所有投資人都看好出海。
比如在出海這件事上，經緯創投董事總經理孫凌皓就認為，當下中國醫療創新已經具備規模出海條件。一方面，經過多年積累，中國醫療企業的部分創新產品在全球具備競爭力。另一方面，有一批具備海外業務經驗的人才加入企業，發揮越來越重要的作用。
而在持保守意見的投資人看來，出海可以幫助企業拓展全球市場，這是好的一面。但也要警惕未來潛在的風險，特別是當下地緣政治影響下帶來的巨大不確定性，以及出海本身存在不小挑戰，對企業產品與團隊的考驗很大。
為此，動脈網綜合一線投資人的觀點后，大致總結出海有三大挑戰，核心都是圍繞選擇展開。
第一，是出海目的地的選擇。無論是歐美發達市場，還是中東、東南亞等新興市場，由于各地不同的政策文化和經濟水平，導致各地的出海難度不同。比如作為“一帶一路”沿線國家聚集地，東南亞擁有距離較短、交通便利、風俗相近的優勢，但目前醫藥產業鏈尚不完整。
第二，是出海方式的選擇，即具體是貿易出海還是本地化出海。對這個問題的回答往往決定了出海醫療企業的后續成本。貿易出海相對更加輕量化，有助于企業打開市場、提升品牌聲譽和與客戶間建立信任，但在面對地方保護主義較強的地域時，本地化出海或是更好的打算。
第三，是合伙伙伴的選擇。在出海的過程里，如何找到合適的合作伙伴是繞不過去的一個關卡，這涉及客戶資源和營銷網絡。多位投資人表示，初次出海的醫療企業，要么與國內富有經驗的出海服務商合作，要么最好能夠找到深耕出海目的地具備良好口碑和公信力的合作伙伴。
正是有三大挑戰在前，越來越多的投資機構積極謀篇布局，從而為被投企業出海進行賦能與幫助。
（出海三大挑戰 動脈網制圖）
君聯資本聯席首席投資官王俊峰告訴動脈網：“借助君聯資本的產業資源網絡，我們協助被投企業對接歐美藥廠BD、協助企業資產出海歐美。此外，君聯醫療投資率先布局東南亞市場，帶領中國資產、技術落地印度尼西亞、新加坡等市場，為東南亞數億人口帶去性價比高的藥品和器械產品。”
“我們團隊在過去半年去了歐洲和美國等地拜訪很多大型企業和初創公司，以幫助我們的被投企業尋求海外并購和業務機會。”經緯創投董事總經理孫凌皓表示，2024年經緯仍將堅持這一戰略。
除了幫中國企業去海外以外，將海外企業引進來也成為一大趨勢。例如銘豐資本合伙人費思敏告訴動脈網，其2024年會關注海外存在的一些消費醫療企業的機會，關注海外品牌和海外新的技術和材料、最新研發成果等，然后把這些技術和企業“引進來”，通過目前建立起的能力圈，給予充分賦能。
不過在這過程中，不少投資人也提醒，當下的醫療創新出海有兩個關鍵點要注意。
一是醫療企業的出海更趨向于高質量輸出，而非低成本的吸引，同時也更需依靠全球供應鏈，進行全球資源整合；二是醫療創新企業出海是一場比拼綜合實力的“卡位戰”，戰略制定不能短期主義，也不要過于長期主義，而要看中期發展。
一言以蔽之，醫療創新企業出海進行全球化的路徑能否走通，不僅是創新能力的驗證，也是其擁抱國際市場、創造更高價值的必經之路。這也將推動今年醫療創新企業在出海潮中不斷激流勇進。
■ 并購潮驚濤拍岸，是行業大洗牌，更是新機會
并購潮，正洶涌而來。
近一段時間里，醫療行業的大額并購交易新聞頻現。2月22日，亙喜生物宣布正式完成了與阿斯利康集團的合并協議，交易價格約12億美元（超85億人民幣），溢價86%。這自中國Biotech有史以來，第一個被MNC完整收購的中國創新藥企案例。
合并完成后，亙喜生物不再是一家上市公司，而成為母公司的全資子公司，其美國存托憑證（ADSs）將不再在任何證券交易所上市或交易。在公告中，亙喜生物還宣布已提交相關申請，自2024年2月22日（紐約時間）起暫停其在納斯達克的ADSs交易。
與此同時，諾華制藥宣布收購信瑞諾醫藥，以進一步加強在腎病領域的布局；華潤雙鶴宣布以31.15億元收購北京醫藥集團持有的華潤紫竹100%股權；國藥集團擬以154.5億港元私有化中國中藥；邁瑞醫療擬斥資66.5億元收購科創板上市公司惠泰醫療控制權……
“隨著投融資市場降溫，創新項目估值合理，預計上市公司的收并購將進一步釋放。這為退出打開了另一扇門。”道彤投資創始管理合伙人孫琦告訴動脈網。
鼎暉創新與成長基金（VGC）高級合伙人高潔亮亦認為，并購退出是除了IPO之外能夠創造較高回報的方式。“比如創新藥領域的licence-out可以理解為一種變相的并購退出，再比如醫療器械領域研發周期短，投入相對較少，但同時單品市場規模較小，決定了很多公司無法成為一個獨立的大公司，未來并購將是很好的退出渠道。”
作為優化資源配置和推動產業整合的有效手段，并購潮的興起無疑給融資不暢的企業帶來了新的機會。
“并購對于高質量的創新型生物技術產品而言，更像是‘水到渠成’，是一種順理成章可預見的結果。”千驥資本董事總經理張春燕表示，“2023年我們最早孵化成立的Seven and Eight Biopharmaceuticals整體被Eikon Therapeutics收購，其核心資產是全球創新的處于臨床階段的TLR7/8激動劑；另一起達成并購協議的是早期投資的Apton Biosystems，基于其正在開發的高通量短讀長測序儀技術，和全球領先的三代測序生命科學技術公司Pacific Biosciences達成被收購交易。”
不過，受訪的投資人普遍認為，并購盡管帶來了新的機會，但其并不是大多數企業的“救命稻草”，反而更可能加速行業的大洗牌。
原因在于，并購往往對標的資產有著更嚴苛的標準和條件，特別是產業資本十分看重標的企業業務的創新性和商業成熟度，以及與自身業務的協同度。
在這一過程中，大致兩類醫療企業能獲得大企業和大機構的青睞，迎來發展新機會：一是本身擁有差異化產品管線和強勁研發實力的創新企業，二是產品體系成熟且商業化進展順利的盈利企業。
“前幾年資本泡沫堆起來的一些所謂的‘創新企業’，在這一波并購潮里機會渺茫。它們重在模仿，愛高調宣傳，但實則少有創新。一個靶點、一個技術十幾家甚至幾十家入局者在布局，同質化太嚴重，價值很低。”一位投資人甚至指出，“大企業并購是為了做優做強，而不是‘救人渡劫’。”
有意思的是，在參與動脈網問卷調研的15位醫療投資人中，絕大多數（12位）對接下來一段時間并購是否會成為醫療行業的主流持否定態度，他們普遍認為，國內醫療創新企業整體的差異化不大，很難與大企業形成互補。
但在2024年，并購熱還是會持續一段時間，并推動一批具有較高創新價值和商業價值的企業勇立潮頭。而更多的企業則成為被拍打在岸邊的浪花，成為創投大奔涌時代的隱秘注腳。
■ 當下核心任務：勒緊褲腰帶活下去，現金為王
機會永遠不在外部，而要求助自身。
2023年資本市場的凜冽氣氛，讓造血能力較差的企業遭遇巨大挫折，不少項目為籌措資金進行打折融資，甚至一批明星獨角獸宣告倒下，這里面包括了數字療法第一股Pear Therapeutics、全球骨科百強械企Surgalign、全球口腔巨頭Smile Direct Club等。而2024年，也勢必延續這一趨勢。
面對投資人收緊資金的大背景，“勒緊褲腰帶過日子”成為業內共通的策略。
“一級二級兩頭受壓的環境里，如何穿越周期成為業內人士每每討論的焦點。而是否能夠活下去，關鍵是現金流！”天堂硅谷醫療投資合伙人周菊鋒告訴動脈網，“現金流可以分為經營性現金流、投資性現金流和籌資性現金流，針對不同的現金流，可采取不同的舉措。”
以投資性現金流為例，在困難期，要減少長變現周期資產的投入，如土地、廠房等固定資產，盡量采用租賃等方式。
松禾資本創始合伙人羅飛亦表示，企業面臨的現金流挑戰主要有三類。“第一類是有一些企業缺乏收入，主要靠融資來解決現金流；第二類是企業已經拿到注冊證，產品開始進入市場，但從市場拿回來的現金流不及預期；第三類實際上是企業為了發展，需要在研發方面做出一些取舍。原來可能想做多個產品管線，現在可能需要在多個產品線之間選擇保留哪些，關閉哪些。”
面對第一種情況，企業需要打破僅靠融資來解決現金流的慣性模式。解決辦法包括審視賬上現有的資金，精簡開支，以及從季度或半年檢查現金流轉變為每月監控現金儲備。
對于第二種情況，重點是加強預算管理。在經濟形勢較好的時候，醫療創新企業們的預算不是一個強預算，約束力不強。有效的預算管理應該涵蓋多個方面，包括收入開支、人員的管理等。
第三種情況要求企業在研發上做出取舍，這需要根據具體企業的情況具體分析。
“當整個行業往上走，資金充裕、融資環境很活躍的時候，財務管理是一個弱勢的角色。”松禾資本創始合伙人羅飛強調，而在當前環境下，財務管理變得尤為重要，這不能僅靠財務部門來解決，而要靠公司的一把手。
深創投健康產業基金投資部投資總監林冠宇還提到了里程碑指標，他建議研發型企業重點關注PoC數據的獲得時點，據此來規劃自己的融資節奏和BD節奏。“對于一些非抗腫瘤適應癥的藥物，在獲得了初步的人體安全性數據后，在符合法規、倫理規定的前提下，可以考慮通過小樣本的1b期試驗或IIT試驗來快速獲得初步的PoC數據和探索潛在的臨床策略，給自己多贏得一些時間窗口。對于中藥新藥研發企業來說，一些經過長期臨床應用的藥物組合，在符合法規規定的前提下通過院內制劑積累人用經驗可以減少臨床試驗對企業現金流的壓力。”
除此之外，千驥資本董事總經理張春燕表示，面對“活下去”的問題，企業最應該關注的是“價值回歸”。這有兩層含義：一方面是指企業自身管理運營上著重降本增效，要從以往粗獷、內卷式發展轉換為以臨床需求為導向，以創新技術為驅動的高質量發展；另一方面是指估值水平的理性回歸才能維持企業可持續發展，過去的“市夢率”反映的是背離風險及基本面的盲目追捧，及時進行價值修正也是企業們面臨的“必修課”。
“企業應該根據自身情況，對自己未來一年的核心業務進展有清晰的規劃，聚焦人力、物力、財力來完成自己的核心KPI，這樣公司才會真正不斷創造價值。”經緯創投董事總經理孫凌皓告訴動脈網。
需要提及的是，在目前的現金流難關下，醫療創新行業逐漸生發出一種悲觀情緒。對此，多位從業時間超過10年以上的投資人表示，周期變化是行業發展規律，挑戰的背后亦是真正具有創新力的企業站上前臺的機遇。
“產業周期的起落過程就是大浪淘沙，適者生存，這是市場的優勢，更是‘金子’發光的機會！”天堂硅谷醫療投資合伙人周菊鋒如此表示。
微觀篇：創新來自臨床真實需求，韌者才能行遠
相比宏觀趨勢，身處行業的入局者更關心的是，2024年的細分投資機會在哪里。
這個問題并不好回答，因為短期的投資機會受大環境、市場情緒、政策信號等各方面因素的影響，誰也不能保證哪個細分領域能在某個時間段逆勢崛起、一飛沖天。
但可以確定的是，無論是近幾年政策面推動源頭創新，還是行業的內卷加劇，都在表明，患者的真實需求所推動的真創新成為了醫療創業企業的關鍵競爭力，那些能夠提升醫療效率，滿足臨床真實需求的創新才是核心投資領域。
當然，真創新的內涵不是唯技術論，而是看一家企業的“綜合韌性”，即全面評估技術實力、產品線、商業模式、國際化水平等。只有既有真創新，又有強韌性的企業才能行穩致遠。
基于上述邏輯，動脈網結合投資人的觀點，將從生物醫藥、創新器械、數字醫療、醫療服務四大板塊分別論述但當下及后續一段時間投資機構們重點關注的細分賽道和背后的邏輯。
（數據來源：調研問卷 賽道邏輯非嚴格劃分，主要來自受訪者的賽道關鍵詞）
■ 生物醫藥板塊：GLP-1藥物、ADC平臺與CGT療法等受追捧，機會巨大
生物醫藥似乎從不缺熱點。
在2023年，GLP-1藥物點燃了全民減肥的激情。與此同時，CGT療法、ADC平臺等持續受追捧。絕大多數投資人認為，2024年會延續這一趨勢。
GLP-1藥物有多火？知名學術期刊《Science》在去年12月將GLP-1評為2023年度科學突破，并撐起了禮來和諾和諾德的市值神話。在國內，各大生物醫藥企業也迅速跟進，華東醫藥、和仁會生物先后獲批上市了GLP-1類減肥產品，恒瑞醫藥、通化東寶、石藥集團、麗珠集團等多家藥企都已入局。
“無論一級二級市場，GLP-1概念幾乎成為醫藥行業唯一的共識和行情牽引龍頭。”凱乘資本創始人鄒國文表示，去年機構陸續成交了3個和GLP-1概念有關的項目，這里面包括惠升生物、銀諾醫藥、質肽生物。
不僅如此，GLP-1還促成了頭部大藥企的BD交易。比如去年11月，誠益生物與阿斯利康就小分子GLP-1受體激動劑達成獨家合作；去年12月，羅氏以27億美元預付款收購生物科技公司Carmot Therapeutics，后者擁有臨床開發階段的雙靶點GLP-1/GIP藥物和口服GLP-1受體激動劑。
入局者眾多，但GLP-1的市場格局遠未到終點。比如在研發趨勢上，圍繞長效化、口服化、多靶點等方面，創新企業仍有機會。
“沿著GLP-1這一核心，還會衍生出一系列投資機會：周邊包括 CDMO相關服務商，上游氨基酸、脂肪酸側鏈等相關行業，以及GLP-1制劑注射筆等；同時，GLP-1帶來的生活方式結構性改變也會觸發例如CGM的需求提升，甚至因為減重帶來的不同程度的組織容量缺失而衍生出的醫美解決方案等。”銘豐合伙人判斷。
再看ADC，其無疑是去年最為靚麗的風景線：2023年圍繞ADC產生了多筆交易，更是有多家MNC與國內藥企達成合作。比如百利天恒將EGFR×HER3 雙抗ADC產品BL-B01D1的開發和商業化權益授予BMS，總交易金額高達84億美元，其中首付款為8億美元。
“2023年多起國產ADC出海的重磅交易，讓ADC成為了國產創新藥出海的新名片。ADC是New Modality（新型療法）的典型代表。”華興資本醫療與生命科技事業部董事總經理蔣佳佳告訴動脈網，“過去幾年，隨著更多資本助力中國創新企業發展，使得更多資源集約到NewModality，像ADC這類中國創新藥擁有了深厚積累，且團隊具有強執行力，一旦出現全球化的機會，便能牢牢抓住。”
（圖片來源：華興資本）
此外，華興資本認為，MNC在國內頻繁掃貨的其中一個原因，是它們看到了延長PD-(L)1生命周期的解法。就在去年12月15日，全球首個“PD-1 + ADC”組合療法獲批，其成功挑戰了癌癥一線治療的格局，并提振了ADC和PD-(L)1。原因在于，PD-(L)1將面臨專利斷崖，O藥和K藥的核心專利分別在2027年、2028年到期，而“PD-(L) 1 + ADC”聯合用藥沖擊一線治療標準，將進一步延長PD-(L)1藥物的生命周期。
“國內新藥繼ADC平臺大火之后，CGT療法未來兩三年非常值得期待。”德聯資本合伙人姜陽之預測，“CGT療法生物學機理非常清晰，也都是成過藥的分子形式，2023年FDA批了5款基因療法和2款細胞細胞療法，驗證了FDA前局長Scott Gottlieb曾于2019年初做的預測。現任FDA局長Robert Califf也曾于2023年5月在國家聽證會上表示，CBER生物制品和評價中心計劃新增150-200個人手，聚焦CGT療法的審批；說穿了，CGT療法屬于典型的工程化創新，帷幕剛剛拉開，將在更多的靶點和適應癥上大有作為，中國在這類分子形式上也有比較優勢，德聯資本兩三年前布局的合源生物、易慕峰和至善唯新近期都有優秀的表現。”
縱觀去年全年，CGT（細胞與基因治療）進入了收獲之年，全球獲批上市了6款細胞與基因治療藥物，創下歷年來新高。另外，細胞與基因治療產品在多個維度上也取得了不錯突破，包括首個基因編輯藥物、首個同種異體的細胞治療產品、首個用于體外治療的基因治療藥物。
其中，最值得一提的是，去年12越美國FDA批準了首個基因編輯治療藥物，推動基因編輯療法臨床在美國加速啟動。該藥物是由CRISPR與Vertex共同研發的全球首款Crispr/Cas9基因療法藥物Casgevy，其適應癥為鐮刀狀細胞貧血病（SCD）。
除了產業端熱鬧之外，各地政府也在助推CGT的發展。2024年2月1日，北京市政府正式公布的《2024年市政府工作報告重點任務清單》中，明確將加強布局細胞基因治療列為重點任務之一；去年9月，上海市科學技術委員會發布《上海市2023年度“科技創新行動計劃” 細胞與基因治療專項項目申報指南的通知》，對細胞（基因）治療新靶點新機制研究，關鍵核心技術研究，研究者發起的臨床研究，臨床醫學研究中心建設四大專題方向進行了定向支持。
另外據動脈網了解，各地政府還規劃了專業的產業園區，并積極打通申報及醫保政策瓶頸，為CGT產業的發展提供了大量的軟硬件基礎。
當然，生物醫藥領域不止GLP-1藥物、ADC平臺與CGT療法擁有投資機會。深創投健康產業基金投資部投資總監林冠宇就表示，深創投遵循老齡化、疾病譜變遷、消費升級、降本增效這幾條邏輯主線，從臨床需求出發，在生物醫藥領域會重點關注CNS、消費醫療、抗衰老、合成生物學等細分賽道的優質企業。
松禾資本創始合伙人羅飛表示，松禾資本會圍繞新的疾病群布局創新技術，目前聚焦神經疾病等方向。以松禾資本去年投資的拜西歐斯為例，該企業就專注于神經系統疾病領域，具備小分子和多肽藥物研發平臺、體外分子和細胞水平藥物篩選平臺和體內動物水平藥效評價平臺，具備完整的藥物設計、篩選、評價、CMC及臨床研究體系，發展迅速。
不僅如此，拉通這五年的融資圖譜不難發現，小分子化藥的融資事件數在整個生物醫藥領域能占據1/4以上，說明其仍為主力賽道。而AI+新藥、3D打印藥物、醫藥供應鏈等也有連貫性投資，機會依然不少。
■ 創新器械板塊：眼科、心血管點燃投資熱情，商業落地能力成重要指標
國產醫療創新器械正在迎來關鍵轉折期。
一方面，醫療器械上游多個關鍵技術突破，比如超聲中的軟件、復雜功能和超聲的實時三維圖像等領域實現攻關，國產替代走向深水區。另一方面，國內創新醫療器械企業商業化加速，2023年有56款創新醫療器械產品獲批。
也就是說，醫療創新器械企業已經進入加速市場化階段，商業落地能力成為考驗企業行穩致遠的重要指標。
而在具體標的的選擇上，各家機構有所差異。例如經緯創投特別關注在傳統大領域的“新玩家”，它們在商業化上存在代際超越的機會。在這個邏輯上，經緯創投投資了瑞龍諾賦、微光醫療、新光維等。在過去一年里，這些企業取得了快速發展，例如中國首個模塊化手術機器人瑞龍諾賦的海山一 已在多個科室完成注冊臨床試驗。
“在創新醫療器械領域，我們特別關注能解決目前臨床尚未解決的問題，或者現有方式有很大改進空間，具有很高的臨床價值增量的設備和耗材，如：主動脈弓部病變、結構性心臟病；這些產品具有挽救生命，或者改善生命質量的特性。”天堂硅谷醫療投資合伙人周菊鋒表示。
銘豐資本合伙人費思敏告訴動脈網，其看好消費醫療市場和細分賽道，這其中會持續關注材料中的一些差異化管線機會，投資賦能新材料在醫療中尤其是醫美中的應用，以及已有材料的組合和復配可能性等。
“在醫療器械領域，復雜技術融合慢慢成為主流。國內醫療器械產業升級的步伐從無源產品到有源產品，從低端仿制到多種技術融合的自主創新。從技術維度看始終關注創新技術，包括微創、新材料、AI、機器人等底層技術在醫療行業的應用。從應用維度看，心血管、骨科、外科、神經等傳統領域患者數量大，未滿足需求多，應持續關注，同時我覺得消費醫療已經成為一個新的重點賽道，醫美、減肥、眼科等領域都有很大的發展潛力。”鼎暉創新與成長基金（VGC）高級合伙人高潔亮表示。
從各個賽道看，眼科、心血管在去年點燃了投資熱情，吸引到眾多機構入局。
首先看眼科賽道，其融資事件數已經保持3年的高熱度。其中，人工晶體、眼視光、MIGS、眼科設備、眼科手術機器人等產品類別受到關注。
“人類對失明的恐懼僅次于對死亡的恐懼，很多眼科疾病在損傷后很難恢復，屬于臨床上非常痛的疾病。而且和CNS類似，藥品在眼科的進展相對緩慢，就有了器械的用武之地。”德聯資本合伙人姜陽之表示，“德聯近期在眼科賽道接連布局了海思蓋德和耀視醫療，目前兩家公司的產品都取得了很好的進展，希望兩家公司盡快獲批，讓患者早日用上行之有效的好產品，解決臨床未被滿足的需求”。
此外，眼科火熱的背后，還因為國產替代有很大的空間，要知道，過去眼科器械使用進口品牌為主，高端眼科器械進口占有率高達90%。不僅如此，眼視光領域具有很強的消費屬性，在集采背景下，抗政策不確定性風險更強。
因此，多位投資人也表示，在2024年，中高端眼科器械的研發突破與商業進展繼續成為資本關注焦點。另外，眼科器械從專業化發展到消費化的趨勢也會延伸機會。
再看心血管領域，其有龐大的臨床未滿足需求，以及成熟的市場教育，所以一直是醫療技術創新的焦點，也是器械領域的投資熱點。從集采開始，心血管領域不斷被擠出泡沫，行業走向了以創新產品驅動發展的良性軌道。
從細分領域分布來看，ICE、心室輔助裝置（人工心臟）、高分子心臟瓣膜、震波球囊、心房分流器、可降解支架等相關產品最受關注。
站在行業發展的角度，2023年心血管創新企業交出了不錯答卷。在技術創新方面，業內期待已久的腎神經消融（RDN）FDA 批準兩個產品上市；電生理脈沖電場房顫消融（PFA）國產首款產品獲批上市，新技術帶來全新增量市場；組織工程血管和高分子材料瓣膜有望帶來材料革命。
此外，國內心血管產業鏈實力增強，掌握上游精密管材和原材料生產能力的領先企業已成為該領域內體量與技術領先的頭部供應商。
華興資本醫療與生命科技事業部董事總經理蔣佳佳告訴動脈網，在醫療器械領域，電生理、內窺鏡、高端生物醫用材料、專科（包括齒科和骨科等）、醫美等細分賽道也取得了喜人的勢頭。
比如心臟電生理賽道在歲未年初展現了振奮人心的行業進展。目前我國心臟電生理手術滲透率低，是一個持續擴容的賽道。在這一賽道中，有經過多年潛心研發并實現完整產品矩陣布局的微電生理，也有通過外延并購快速切入的國內器械龍頭邁瑞。而PFA作為心臟電生理的新興技術，在2023年底實現破局，美敦力的PulseSelect成為第一款獲得FDA批準的PFA系統，2024年1月波科緊隨其后，其FARAPULSE獲得FDA批準上市。
“這無疑提振了國內這一領域企業的信心，在未來你追我趕的拿證過程中，更多國內企業將能夠憑借自主創新的技術實力與國際巨頭同臺競技。”蔣佳佳表示。
國內的內窺鏡行業在2023年也取得了跨越式發展。背后原因主要是政策驅動和新技術突破，比如國產采購標準、貼息采購、千縣工程等政策的扶持，以及注冊周期縮短（由三類降為二類）等。同時，諸如熒光、3D、4K三合一技術突破等底層技術革新也為國產廠家彎道超車奠定基礎。
毫無疑問，在技術突破與商業化加速的進程中，國產創新器械的故事也逐步從以低耗和代理為主邁向中高端國產替代和自主創新為主。
■ 數字醫療板塊：AI引發新一輪的醫療場景革命，數字療法產品密集獲批
數字醫療自肇始之日起，便在快速改變醫療健康行業。比如2023年，ChatGPT成為整個科技行業最炸裂的新聞，其表明了生成式AI具有從用戶復雜提示中生成文本或圖像的能力，眾多醫療企業紛紛跟進。
例如西門子醫療基于生成式AI，通過智能聊天系統的加載、鏈接和準備，用戶可以通過點擊醫學影像快速定位并突出顯示報告中的相應區域。此外，西門子醫療利用AI動態生成診斷圖像報告，并根據重要性進行優先級排序，使醫生能夠更高效地處理信息。
又比如大經中醫推出“岐黃問道·大模型”，并已形成三個方向的子模型，其第一個子模型是基于已確診疾病的臨床診療大模型，可根據用戶提供的疾病、癥狀、體征信息，給出辨證（診斷）結果和治療方案（中藥處方）。
“如果說未來十年醫療行業有什么讓人激動的系統性變量，現在看到的就是AI。它將給各行各業帶來巨變。AI不只是ChatGPT，AI將會非常深刻地影響行業。在醫療行業，除了服務于醫療影像和手術導航，AI產品還可賦能醫療器械和藥物的研發。”道彤投資創始管理合伙人孫琦表示。
此外，數字技術在生物技術上的賦能也帶來了不錯的想象空間。“IBAT是德聯重點關注的方向，IBAT=IT+AT+BT，是信息技術、人工智能技術對生物技術的賦能。”德聯資本合伙人姜陽之表示，青蓮百奧是德聯資本2023年在血漿蛋白組方向布局的一家公司，依靠公司對低豐度蛋白的捕獲技術和樣本的自動化前處理技術，公司對“缺少新靶點”和“提升成藥性”等新藥研發面臨突出問題的解決提供了蛋白組數據支持，年初血漿蛋白組學重磅文章在Nature上三篇同發就是最有力的證據。
數字療法在2023年繼續實現突破，去年全年共有41項數字療法產品獲批，主要集中在治療精神/神經領域、呼吸治療領域、眼科及術后/運動康復領域等。
數字療法作為新的數字醫療熱點，其關鍵詞是“干預”，數字產品將成為診療的核心，直接扮演藥物或器械的角色，真正產生臨床療效，它也和傳統的藥物一樣，需要循證醫學評價，需要藥監局批準。從某種角度講，數字療法作為一種新的治療手段，它的出現重新定義了藥物形式。
不過，多位投資人表示，在數字療法迅猛發展的同時，也需要注重患者體驗，原因是后者決定了支付。從目前的大多數數字療法產品來看，更多產品提升的是醫療或醫生的效率，患者的效率提高并不明顯。
■ 醫療服務板塊：消費醫療專科轉向小而美，危急重癥專科重在做深做透
我國民營醫療服務領域正在發生結構性轉變。
目前，眼科、口腔、醫美等消費醫療專科已經十分成熟，且跑出了一些區域型龍頭，競爭變得白熱化。在這種情況下，消費醫療專科正轉向小而美。
以眼科為例，眼科醫院的紅利時代已過，“小而美”的視光門診紅利時代開啟：在去年，無論是歐普康視定增15億元拓展視光終端市場（眼科診所和視光中心），還是愛爾眼科在股東大會上表示要“建設1000家視光診所”，以及華廈眼科計劃新建200家視光中心，無一不在表明行業巨頭對眼視光這一“小而美”市場的重視。
再看口腔領域，連鎖化、規模化是過去十年口腔行業的主題，但近一兩年一些投資人逐漸認為口腔的規模化未必是好模式，小而美更適合市場。原因在于，口腔這門生意核心是牙醫，要進行全國連鎖就要規模化復制牙醫的能力，但人是不可復制的，招募優秀牙醫成本就很高，導致規模化一上來，口腔機構反而不賺錢。
消費醫療外，諸如心血管、腫瘤、腦科等危急重癥專科也開始出現在非公醫療的機會窗口。就在今年1月，民營腫瘤醫療龍頭美中嘉和登陸香港聯交所，成為海吉亞醫療、三博腦科等之后的民營危急重癥專科企業。
越來越多的企業獲得融資和IPO意味著，只要擁有優秀的診療能力和創新性，民營醫療專科服務也能跨越學科壁壘，在各個細分領域跑出龍頭。
在未來的趨勢中，危急重癥專科重在做深做透。比如優質專家資源的聚合是重中之重，特別是偏嚴肅醫療的專科服務機構。以已經上市的三博腦科為例，三博腦科的旗艦醫院是首都醫科大學三博腦科醫院，該院在北京市衛計委公布的醫療服務能力排名中，連續多年與天壇醫院、宣武醫院一同位列神經外科前列。在專家團隊方面，三博腦科具有神經醫學專家欒國明、于春江、石祥恩、王保國、閆長祥、吳斌、林志雄、范濤等，從而形成了強有力的專家團。
另外，更加細分的醫療專科服務賽道也將跑出優質的企業。比如兒童口腔、五官科、皮膚醫美等領域，患者的教育程度仍然有較大提升空間，這時如果能在保證醫療服務質量和體驗的基礎上，推出細分和精準的定位，可有效圈住對應的客戶群。
只是需要注意的是，醫療服務是一個“慢行業”，它需要投資機構擁有長期主義的耐心與恒心。