文|讀懂財經
今年年初，消費復蘇成為一條投資主線，消費股也迎來了一波上漲。這其中，啤酒股是投資人最愛押注的板塊之一。比如，從2022年的股價低點到2023年4月份，燕京啤酒股價漲了1倍多，大多數啤酒股都在此時迎來了歷史新高。
但回顧整個2023全年，啤酒股幾乎是A股飲料板塊里表現最差的細分領域。在啤酒TO5企業中，除燕京啤酒股價下滑了17%外，其它頭部企業股價下滑幅度都在30%-50%之間。要知道，飲料股排名下跌幅度排第二的白酒板塊，平均股價下滑幅度只有21%。
啤酒股股價的過山車，一個很重要的原因是投資人高預期的落空。2023年下半年開始，啤酒產量在5個月中有4個月產量下降，產量同比下降的速度也由7月份的-3.4%擴大到11月份的-8.9%。啤酒股股價也開始由上往下。
但跌幅遠遠高于飲料其他細分板塊，也預示著啤酒股還有著更為深層次的問題。本文持有以下觀點：
1、啤酒消費復蘇不及預期。A股營收規模最大的青島啤酒、重慶啤酒出現了營收、周轉天數同時上升的情況，反映出產品有積壓在渠道，沒被終端用戶消費的可能。在更能反映用戶消費的線上渠道，啤酒銷售額也出現了下降的情況。
2、啤酒被餐飲拖了后腿。餐飲渠道占啤酒品牌銷量的40%-60%不等，但2023年餐飲消費需求不足，不僅小企業被淘汰，連海底撈也出現了門店數量減少，翻臺率不及疫情前的情況，為啤酒消費帶來了負面影響。
3、啤酒遇到高端化“煩惱”。高端啤酒銷售額占比達到36.48%。高端酒份額提升，意味著高端化競爭加劇，2023年上半年，頭部酒企出現了廣告投入大幅增長的情況，高端定位的百威在三季度營收增長幾乎停滯。種種跡象表明，白酒高端化將迎來內卷。
01 飲料板塊里的“差等生”
2023年的啤酒板塊可謂經歷了冰火兩重天，4月份之前，啤酒股紛紛來到歷史高點，華潤、青島、燕京、重慶等頭部酒企在短短3個多月的時間股價漲幅12%-30%。
但好景不長，啤酒股從2023年4月開始，股價紛紛下滑，更是成為2023年A股飲料板塊里表現最差的資產，在啤酒TO5企業中，拋開燕京啤酒股價下滑了17%外，其它頭部企業股價下滑幅度都在30%-50%之間。
要知道，即使是在行業大打價格戰的2015年-2019年，大多數啤酒股的跌幅也在30%以內。而2023年不到一年時間，啤酒股的跌幅就已經追上了行業價格戰3,4年的跌幅。股價快速下跌后，啤酒股估值也來到了歷史低位。按照國君證券的統計，目前行業龍頭股價對應2024年平均估值18倍左右，港股龍頭估值僅15倍，均位于歷史估值底部。
啤酒股先揚后抑的導火索是未能兌現高預期。此前大多數投資人都有一個看法，隨著疫后酒旅、餐飲等線下場景的恢復，啤酒行業將迎來快速放量階段。
但啤酒未能兌現高預期。從財務數據看，雖然2023年前三季度，啤酒T05營收同比增長幅度都在6%-10%之間。但啤酒企業的營收同比增速卻顯示出逐季下滑的趨勢，尤其是青島啤酒。2023年三季度，青島啤酒營收同比下降了4.5%，說明啤酒消費反彈的力度有限。
更嚴重的是，如果結合存貨周轉率會發現疫情防控解除后，啤酒的消費反而有所減緩。2023年前三季度，A股營收規模最大的青島啤酒、重慶啤酒庫存周轉天數分別增加了3.3天、1.8天。
營收上漲的同時，庫存周轉天數也在增加，往往意味著產品大都積壓在渠道，沒有被終端用戶消費。在更能反映用戶消費的線上渠道上，啤酒銷售額出現了下降的情況，據萬聯證券數據，2023年11月青島啤酒、百威啤酒線上銷售額分別同比下滑14.32%、11.69%。10月份，啤酒線上銷售額同比下降6.80%。
那么為什么啤酒消費沒能兌現高預期呢？
02 被餐飲脫了后腿
啤酒產量是酒企根據當下的供需情況決定的供給量，是未來一段時間內啤酒消費的前瞻性指標，也反映了企業對啤酒消費的預期。
雖然早在2015年啤酒行業就進入了存量市場，但2020-2022年，啤酒產量已經止住了下滑趨勢，并由3411.1萬千升增長到3568.7萬千升，說明啤酒銷量已經穩定到了這一水平。2023年上半年出于對疫后復蘇的高預期，啤酒產量在大多數月份仍保持正增長。
但從2023年下半年開始，啤酒產量在5個月份中出現4個月產量下降，產量同比下降的速度也由7月份的-3.4%擴大到11月份的-8.9%。這說明未來一段時間內，啤酒行業的終端銷售并不樂觀，酒企對未來銷售的信心也不足。
啤酒產量連續下降很大程度上是受餐飲的拖累。啤酒消費需要氛圍感，餐飲一直是啤酒重要的銷售渠道，從燒烤小店到高檔餐廳，啤酒必不可少，按照自媒體“半佛”的統計，基本上餐飲渠道占整個啤酒銷量的40%-60%不等。
而餐飲今年表現并不好，這一點從餐飲公司的股價上也可以看出來。近一年以來，九毛九、呷哺的股價跌幅在70%以上，表現比啤酒股更慘烈。從經營數據上，能更清晰地看到餐飲企業的狀態。據企查查數據，截至2023年12月21日，國內餐飲企業注吊銷數量超過126.5萬家，是2022年全年餐飲企業注吊銷量的2倍多。
小的餐飲企業在出清，而大的餐飲龍頭也沒獲得出清的紅利。今年上半年，海底撈較2022年底，門店數量凈減少11家，剩下的門店翻臺率也只恢復到2019年的9成。另一大餐飲巨頭，百勝中國在三季的同店銷售也只恢復到2019年同期水平的約90%。
小企業在注銷，龍頭企業也出現閉店且同店銷售額不達預期的情況，說明餐飲的消費需求在變小。百勝中國首席財務官楊家威在三季度財報電話會議上也提到，消費需求在9月底開始走弱并延續到10月份。餐飲消費的疲軟，意味著與餐飲場景強綁定的啤酒消費需求將持續走弱。
不僅啤酒需求不樂觀，啤酒未來最倚重的增長邏輯-高端化也開始出現了內卷的苗頭。
03 被困在“高端化”
啤酒行業進入存量市場后，高端化是所有啤酒企業必須要做的事情。但對啤酒企業來說，高端化就像一把雙刃劍，既是良方，也是毒藥。
在啤酒高端化初期，酒企默契地停止價格戰，啤酒股營收、利潤大幅改善。但是隨著各家酒企扎堆高端化。高端啤酒市場份額快速提升，到2022年高端啤酒銷售額占比已經達到36.48%。
高端啤酒份額逐漸提升，意味著酒企高端化的紅利越來越少，高端化的競爭卻在逐漸加劇。從我國啤酒行業的競爭格局和行業特性看，啤酒企業距離高端化內卷也越來越近。我國啤酒就已形成了高集中度的市場格局，行業TOP5份額超過90%。
啤酒產品本身又很難形成差異化，即使有企業創新出一款新產品，其它企業也很容易快速模仿跟進，比如優布勞、泰山原漿等品牌把精釀產品帶火后，青島啤酒、百威、燕京、烏蘇、重慶啤酒等大廠也先后推出了精釀產品。
高集中度加上高同質化，意味著啤酒生意的護城河不高。企業在推廣新產品時，需要反反復復做廣告，尤其是高端化產品卷到一定程度后，行業很容易變成氪金游戲。
從目前看，隨著高端化啤酒份額的不斷走高，行業已經有了氪金的趨勢。酒類營銷專家、武漢京魁科技有限公司董事長肖竹青提到，啤酒大廠為了推出中高端產品，都在給予更多的市場費用去搶奪市場。所以，能夠看到啤酒都在官宣一線明星代言，雪花有王嘉爾、王一博、龔俊，青島則有華晨宇、楊洋、肖戰，重慶啤酒旗下的烏蘇則請來了吳京。
發力營銷的動作也體現到了財報上，酒企的營銷投入都有抬頭趨勢。2023年上半年，青島啤酒廣告及業務宣傳費用同比增長22.5%，超過營收同比增速10個百分點。燕京啤酒廣告宣傳費同比增長13.9%，超過營收同比增速近4個百分點。
酒企為了高端化加大市場投入后，已經有企業受到了競爭加劇的影響。國內高端定位的百威亞太2023年三季度營收同比增速只有1.9%，較2023年上半年的營收同比增速有了較大下滑（6.1%）。
參考日本啤酒行業的發展，在消費升級的故事里，并非所有品牌都能邁上高端化，部分酒企由于錯失了高端化，做起了價格低廉的發泡酒、第三類啤酒等業務。高端化成功與否也影響了日本酒企的競爭格局，朝日啤酒通過高端品牌Super Dry逆襲了昔日市占率超過60%的行業老大麒麟啤酒。
回看我國啤酒行業的發展，國內啤酒品牌誰能從高端化戰爭中突圍尚不清晰。這也倒逼著啤酒股為最后的勝利不斷加大籌碼。從這個角度上說，啤酒的高端化戰爭剛剛開始。